ضغوط رأس المال الاستثماري

نوفمبر 2005

في السنوات القليلة القادمة، ستجد صناديق رأس المال الاستثماري نفسها مضغوطة من أربعة اتجاهات. إنها عالقة بالفعل في سوق البائع، بسبب الكميات الهائلة التي جمعتها في نهاية الفقاعة ولم تستثمرها بعد. هذا بحد ذاته ليس نهاية العالم. في الواقع، إنها مجرد نسخة أكثر تطرفًا من المعيار في أعمال رأس المال الاستثماري: الكثير من المال يطارد عددًا قليلاً جدًا من الصفقات.

لسوء الحظ، تريد هذه الصفقات القليلة الآن أموالًا أقل وأقل، لأن بدء شركة ناشئة أصبح رخيصًا للغاية. الأسباب الأربعة: المصدر المفتوح، الذي يجعل البرامج مجانية؛ قانون مور، الذي يجعل الأجهزة أرخص هندسيًا؛ الويب، الذي يجعل الترويج مجانيًا إذا كنت جيدًا؛ ولغات أفضل، مما يجعل التطوير أرخص بكثير.

عندما بدأنا شركتنا الناشئة في عام 1995، كانت الثلاثة الأولى أكبر نفقاتنا. كان علينا دفع 5000 دولار لخادم Netscape Commerce، وهو البرنامج الوحيد الذي كان يدعم اتصالات http الآمنة آنذاك. دفعنا 3000 دولار لخادم بمعالج 90 ميجاهرتز و 32 ميجابايت من الذاكرة. ودفعنا لشركة علاقات عامة حوالي 30 ألف دولار للترويج لإطلاقنا.

الآن يمكنك الحصول على الثلاثة مجانًا. يمكنك الحصول على البرنامج مجانًا؛ يرمي الناس أجهزة كمبيوتر أقوى من خادمنا الأول؛ وإذا صنعت شيئًا جيدًا، يمكنك توليد عشرة أضعاف حركة المرور عن طريق الكلام الشفهي عبر الإنترنت مقارنة بما حصلت عليه شركة العلاقات العامة الأولى لدينا من خلال وسائل الإعلام المطبوعة.

وبالطبع، هناك تغيير كبير آخر للشركة الناشئة العادية وهو أن لغات البرمجة قد تحسنت - أو بالأحرى، اللغة المتوسطة قد تحسنت. في معظم الشركات الناشئة قبل عشر سنوات، كان تطوير البرمجيات يعني عشرة مبرمجين يكتبون الكود بلغة C++. الآن قد يتم إنجاز نفس العمل بواسطة واحد أو اثنين باستخدام Python أو Ruby.

خلال الفقاعة، توقع الكثير من الناس أن تقوم الشركات الناشئة بالاستعانة بمصادر خارجية لتطويرها في الهند. أعتقد أن نموذجًا أفضل للمستقبل هو David Heinemeier Hansson، الذي استعان بمصادر خارجية لتطويره إلى لغة أكثر قوة بدلاً من ذلك. العديد من التطبيقات المعروفة الآن، مثل BaseCamp، يكتبها مبرمج واحد فقط. وشخص واحد أغلى بـ 10 مرات من عشرة، لأنه (أ) لن يضيع أي وقت في الاجتماعات، و (ب) نظرًا لأنه على الأرجح مؤسس، يمكنه أن يدفع لنفسه لا شيء.

نظرًا لأن بدء شركة ناشئة رخيص جدًا، غالبًا ما يرغب أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية الآن في منح الشركات الناشئة أموالًا أكثر مما ترغب الشركات الناشئة في أخذه. يحب أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية الاستثمار بملايين الدولارات في المرة الواحدة. ولكن كما أخبرني أحد أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية بعد أن قبلت شركة ناشئة ممولة منه حوالي نصف مليون دولار فقط، "لا أعرف ماذا سنفعل. ربما سنضطر إلى إعادتها.". وهذا يعني إعادة جزء من الصندوق إلى المستثمرين المؤسسيين الذين قدموه، لأنه لن يكون من الممكن استثماره بالكامل.

في هذا الوضع السيئ بالفعل يأتي المشكلة الثالثة: قانون ساربينز أوكسلي. ساربينز أوكسلي هو قانون، تم تمريره بعد الفقاعة، يزيد بشكل كبير من العبء التنظيمي على الشركات العامة. وإلى جانب تكلفة الامتثال، والتي تبلغ مليوني دولار سنويًا على الأقل، فإن القانون يفرض مسؤولية قانونية مخيفة على المسؤولين التنفيذيين في الشركات. قال لي مسؤول مالي أول ذو خبرة: "لن أرغب في أن أكون مسؤولًا ماليًا أول لشركة عامة الآن."

قد تعتقد أن حوكمة الشركات المسؤولة هي مجال لا يمكنك المبالغة فيه. ولكن يمكنك المبالغة في أي قانون، وهذا التصريح أقنعني بأن ساربينز أوكسلي يجب أن يكون كذلك. هذا المسؤول المالي هو أذكى وأكثر الأشخاص الماليين نزاهة أعرفهم. إذا كان ساربينز أوكسلي يردع أشخاصًا مثله عن أن يكونوا مسؤولين ماليين أول لشركات عامة، فهذا دليل كافٍ على أنه معيب.

إلى حد كبير بسبب ساربينز أوكسلي، قليل من الشركات الناشئة تذهب إلى الاكتتاب العام الآن. لجميع الأغراض العملية، النجاح الآن يساوي الاستحواذ. وهذا يعني أن أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية هم الآن في مجال العثور على شركات ناشئة واعدة صغيرة مكونة من 2-3 أشخاص وتضخيمها لتصبح شركات تكلف 100 مليون دولار للاستحواذ عليها. لم يقصدوا أن يكونوا في هذا المجال؛ لقد تطور مجالهم إلى ذلك.

وبالتالي المشكلة الرابعة: بدأ المستحوذون يدركون أنهم يستطيعون الشراء بالجملة. لماذا ينتظرون أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية لجعل الشركات الناشئة التي يريدونها أكثر تكلفة؟ معظم ما يضيفه أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية، لا يريده المستحوذون على أي حال. لدى المستحوذين بالفعل اعتراف بالعلامة التجارية وإدارات للموارد البشرية. ما يريدونه حقًا هو البرامج والمطورون، وهذا ما تكون عليه الشركة الناشئة في المرحلة المبكرة: برامج ومطورون مركزون.

Google، كالعادة، يبدو أنها كانت أول من اكتشف ذلك. قال متحدث باسم Google في Startup School: "أحضروا لنا شركاتكم الناشئة مبكرًا". إنهم صريحون جدًا بشأن ذلك: إنهم يحبون الاستحواذ على الشركات الناشئة في اللحظة التي كانوا سيجرون فيها جولة السلسلة A. (جولة السلسلة A هي الجولة الأولى من تمويل رأس المال الاستثماري الحقيقي؛ تحدث عادة في السنة الأولى.) إنها استراتيجية رائعة، واستراتيجية ستحاول شركات التكنولوجيا الكبرى الأخرى بلا شك تكرارها. ما لم يريدوا أن يأكل المزيد من غدائهم بواسطة Google.

بالطبع، تتمتع Google بميزة في شراء الشركات الناشئة: الكثير من الأشخاص هناك أثرياء، أو يتوقعون أن يكونوا كذلك عندما تتأهل خياراتهم. يجد الموظفون العاديون صعوبة بالغة في التوصية بالاستحواذ؛ إنه أمر مزعج للغاية رؤية مجموعة من الشباب في العشرينيات يصبحون أثرياء بينما لا تزال تعمل مقابل راتب. حتى لو كان ذلك هو الشيء الصحيح الذي يجب على شركتك القيام به.

الحل (الحلول)

على الرغم من أن الأمور تبدو سيئة الآن، إلا أن هناك طريقة لأصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية لإنقاذ أنفسهم. إنهم بحاجة إلى القيام بشيئين، أحدهما لن يفاجئهم، والآخر سيبدو محرمًا.

لنبدأ بالشيء الواضح: الضغط لتخفيف قانون ساربينز أوكسلي. تم إنشاء هذا القانون لمنع شركات Enron المستقبلية، وليس لتدمير سوق الاكتتاب العام. نظرًا لأن سوق الاكتتاب العام كان ميتًا تقريبًا عند تمريره، فقد رأى قليلون الآثار السيئة التي سيحدثها. ولكن الآن بعد أن تعافت التكنولوجيا من الانهيار الأخير، يمكننا أن نرى بوضوح ما أصبح عنق الزجاجة الذي يمثله ساربينز أوكسلي.

الشركات الناشئة نباتات هشة - شتلات، في الواقع. هذه الشتلات تستحق الحماية، لأنها تنمو لتصبح أشجار الاقتصاد. الكثير من نمو الاقتصاد هو نموهم. أعتقد أن معظم السياسيين يدركون ذلك. لكنهم لا يدركون مدى هشاشة الشركات الناشئة، ومدى سهولة أن تصبح ضررًا جانبيًا للقوانين التي تهدف إلى إصلاح مشكلة أخرى.

والأخطر من ذلك، عندما تدمر الشركات الناشئة، فإنها تحدث ضوضاء قليلة جدًا. إذا دست على أصابع صناعة الفحم، فستسمع عنها. ولكن إذا سحقت صناعة الشركات الناشئة عن غير قصد، فكل ما يحدث هو أن مؤسسي Google القادمين يبقون في الدراسات العليا بدلاً من بدء شركة.

اقتراحي الثاني سيبدو صادمًا لأصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية: السماح للمؤسسين بتسييل جزء من أسهمهم في جولة السلسلة A. في الوقت الحالي، عندما يستثمر أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية في شركة ناشئة، فإن جميع الأسهم التي يحصلون عليها تكون جديدة الإصدار وجميع الأموال تذهب إلى الشركة. يمكنهم شراء بعض الأسهم مباشرة من المؤسسين أيضًا.

لدى معظم أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية قاعدة شبه دينية ضد القيام بذلك. إنهم لا يريدون أن يحصل المؤسسون على قرش حتى يتم بيع الشركة أو طرحها للاكتتاب العام. يركز أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية على السيطرة، ويخشون أن يكون لديهم نفوذ أقل على المؤسسين إذا كان لدى المؤسسين أي أموال.

هذه خطة غبية. في الواقع، السماح للمؤسسين ببيع القليل من الأسهم مبكرًا سيكون بشكل عام أفضل للشركة، لأنه سيؤدي إلى محاذاة مواقف المؤسسين تجاه المخاطر مع مواقف أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية. كما تعمل الأمور حاليًا، فإن مواقفهم تجاه المخاطر تميل إلى أن تكون متعارضة تمامًا: المؤسسون، الذين لا يملكون شيئًا، يفضلون فرصة بنسبة 100٪ للحصول على مليون دولار على فرصة بنسبة 20٪ للحصول على 10 ملايين دولار، بينما يمكن لأصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية تحمل أن يكونوا "عقلانيين" ويفضلون الخيار الأخير.

مهما قالوا، فإن سبب بيع المؤسسين لشركاتهم مبكرًا بدلاً من إجراء جولات السلسلة A هو أنهم يحصلون على أموال مقدمًا. هذا المليون الأول يستحق أكثر بكثير من الملايين اللاحقة. إذا تمكن المؤسسون من بيع القليل من الأسهم مبكرًا، فسيكونون سعداء بأخذ أموال أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية والمراهنة بالباقي على نتيجة أكبر.

إذن لماذا لا تسمح للمؤسسين بالحصول على هذا المليون الأول، أو على الأقل نصف مليون؟ سيحصل أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية على نفس عدد الأسهم مقابل المال. فماذا لو ذهب بعض المال إلى المؤسسين بدلاً من الشركة؟

سيقول بعض أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية أن هذا لا يمكن تصوره - أنهم يريدون أن يتم استثمار كل أموالهم في تنمية الشركة. ولكن الحقيقة هي أن الحجم الهائل لاستثمارات رأس المال الاستثماري الحالية يمليه هيكل صناديق رأس المال الاستثماري، وليس احتياجات الشركات الناشئة. غالبًا ما تذهب هذه الاستثمارات الكبيرة إلى تدمير الشركة بدلاً من تنميتها.

سمح المستثمرون الملائكيون الذين مولوا شركتنا الناشئة للمؤسسين ببيع بعض الأسهم لهم مباشرة، وكان ذلك صفقة جيدة للجميع. حقق الملائكيون عائدًا هائلاً على هذا الاستثمار، لذا فهم سعداء. وبالنسبة لنا كمؤسسين، فقد خفف ذلك من حدة الخوف من كل شيء أو لا شيء في الشركة الناشئة، والذي في شكله الخام هو تشتيت أكثر منه حافزًا.

إذا كان أصحاب رؤوس الأموال الاستثمارية خائفين من فكرة السماح للمؤسسين بتسييل جزء من أسهمهم، دعوني أخبرهم شيئًا أكثر إثارة للخوف: أنتم الآن تتنافسون مباشرة مع Google.

شكر لـ Trevor Blackwell و Sarah Harlin و Jessica Livingston و Robert Morris لقراءة مسودات هذا المقال.