معادلة الأسهم

يوليو 2007

يريد مستثمر أن يمنحك المال مقابل نسبة معينة من شركتك الناشئة. هل يجب أن تقبل؟ أنت على وشك توظيف أول موظف لك. ما مقدار الأسهم التي يجب أن تمنحه إياها؟

هذه بعض أصعب الأسئلة التي يواجهها المؤسسون. ومع ذلك، كلاهما له نفس الإجابة:

1/(1 - ن)

كلما كنت تتاجر بالأسهم في شركتك مقابل أي شيء، سواء كان ذلك مالًا أو موظفًا أو صفقة مع شركة أخرى، فإن الاختبار لمعرفة ما إذا كان يجب عليك القيام بذلك هو نفسه. يجب عليك التخلي عن ن٪ من شركتك إذا كان ما تتاجر به به يحسن متوسط نتيجتك بما يكفي لأن الـ (100 - ن)٪ المتبقية لديك تساوي أكثر من قيمة الشركة بأكملها قبل ذلك.

على سبيل المثال، إذا أراد مستثمر شراء نصف شركتك، فما مقدار ما يجب أن يحسن هذا الاستثمار متوسط نتيجتك لتصل إلى نقطة التعادل؟ من الواضح أنه يجب أن يضاعفها: إذا تداولت نصف شركتك مقابل شيء يضاعف أكثر من ضعف متوسط نتيجة الشركة، فأنت في وضع أفضل. لديك حصة أصغر بنسبة النصف في شيء يساوي أكثر من ضعف قيمته.

في الحالة العامة، إذا كانت ن هي نسبة الشركة التي تتخلى عنها، فإن الصفقة جيدة إذا جعلت الشركة تساوي أكثر من 1/(1 - ن).

على سبيل المثال، لنفترض أن Y Combinator يعرض تمويلك مقابل 7٪ من شركتك. في هذه الحالة، ن هي 0.07 و 1/(1 - ن) هي 1.075. لذلك يجب أن تقبل الصفقة إذا كنت تعتقد أننا يمكننا تحسين متوسط نتيجتك بأكثر من 7.5٪. إذا قمنا بتحسين نتيجتك بنسبة 10٪، فأنت في وضع أفضل، لأن الـ 0.93 المتبقية التي تمتلكها تساوي 0.93 × 1.1 = 1.023. [1]

أحد الأشياء التي يوضحها لنا معادلة الأسهم هو أنه، ماليًا على الأقل، يمكن أن يكون الحصول على أموال من شركة رأس مال مخاطر رائدة صفقة جيدة حقًا. قال جريج ماكادو من Sequoia مؤخرًا في عشاء YC أن Sequoia عندما تستثمر بمفردها تحب أن تأخذ حوالي 30٪ من الشركة. 1/.7 = 1.43، مما يعني أن هذه الصفقة تستحق القيام بها إذا كان بإمكانهم تحسين نتيجتك بأكثر من 43٪. بالنسبة للشركة الناشئة المتوسطة، سيكون ذلك صفقة استثنائية. من شأنه أن يحسن آفاق الشركة الناشئة المتوسطة بأكثر من 43٪ لمجرد أن تكون قادرة على القول أنها ممولة من Sequoia، حتى لو لم تحصل على المال فعليًا.

السبب في أن Sequoia صفقة جيدة جدًا هو أن نسبة الشركة التي يأخذونها منخفضة بشكل مصطنع. إنهم لا يحاولون حتى الحصول على سعر السوق لاستثمارهم؛ فهم يحدون من ممتلكاتهم لترك ما يكفي من الأسهم للمؤسسين ليشعروا بأن الشركة لا تزال ملكهم.

المشكلة هي أن Sequoia تحصل على حوالي 6000 خطة عمل سنويًا وتمول حوالي 20 منها، لذا فإن احتمالات الحصول على هذه الصفقة الرائعة هي 1 من 300. الشركات التي تصل إلى النهاية ليست شركات ناشئة متوسطة.

بالطبع، هناك عوامل أخرى يجب مراعاتها في صفقة رأس المال المخاطر. إنها ليست مجرد مقايضة مباشرة بين المال والأسهم. ولكن لو كانت كذلك، فإن الحصول على أموال من شركة رائدة سيكون صفقة جيدة بشكل عام.

يمكنك استخدام نفس الصيغة عند منح الأسهم للموظفين، ولكنها تعمل في الاتجاه الآخر. إذا كانت i هي متوسط نتيجة الشركة مع إضافة شخص جديد، فإنهم يستحقون ن بحيث i = 1/(1 - n). مما يعني أن ن = (i - 1)/i.

على سبيل المثال، لنفترض أنك مؤسسان فقط وتريد توظيف مبرمج إضافي جيد جدًا لدرجة أنك تشعر أنه سيزيد متوسط نتيجة الشركة بأكملها بنسبة 20٪. ن = (1.2 - 1)/1.2 = 0.167. لذلك ستصل إلى نقطة التعادل إذا تداولت 16.7٪ من الشركة مقابله.

هذا لا يعني أن 16.7٪ هو المبلغ الصحيح من الأسهم لمنحه إياه. الأسهم ليست التكلفة الوحيدة لتوظيف شخص ما: هناك عادةً راتب وتكاليف إضافية أيضًا. وإذا كانت الشركة بالكاد تصل إلى نقطة التعادل في الصفقة، فلا يوجد سبب للقيام بها.

أعتقد أنه لترجمة الراتب والتكاليف الإضافية إلى أسهم، يجب عليك ضرب المعدل السنوي بحوالي 1.5. معظم الشركات الناشئة تنمو بسرعة أو تموت؛ إذا ماتت، فلن تضطر إلى دفع أجر للشخص، وإذا نمت بسرعة، فستدفع راتب العام المقبل من تقييم العام المقبل، والذي يجب أن يكون 3 أضعاف هذا العام. إذا زاد تقييم شركتك بمقدار 3 أضعاف سنويًا، فإن التكلفة الإجمالية بالأسهم لراتب الموظف الجديد وتكاليفه الإضافية هي تكلفة 1.5 سنة بالتقييم الحالي. [2]

ما مقدار الهامش الإضافي الذي يجب أن تحتاجه الشركة كـ "طاقة تنشيط" للصفقة؟ نظرًا لأن هذا في الواقع ربح الشركة من توظيف موظف جديد، فإن السوق سيحدد ذلك: إذا كنت فرصة رائجة، يمكنك فرض المزيد.

دعنا نمر بمثال. لنفترض أن الشركة تريد تحقيق "ربح" بنسبة 50٪ على الموظف الجديد المذكور أعلاه. لذا اطرح ثلثًا من 16.7٪، ولدينا 11.1٪ كسعره "بالتجزئة". لنفترض أيضًا أنه سيكلف 60 ألف دولار سنويًا في الراتب والتكاليف الإضافية، × 1.5 = 90 ألف دولار إجمالي. إذا كان تقييم الشركة 2 مليون دولار، فإن 90 ألف دولار تمثل 4.5٪. 11.1٪ - 4.5٪ = عرض بنسبة 6.6٪.

بالمناسبة، لاحظ مدى أهمية أن يأخذ الموظفون الأوائل القليل من الراتب. إنه يأتي مباشرة من الأسهم التي كان يمكن منحها لهم بخلاف ذلك.

من الواضح أن هناك قدرًا كبيرًا من المرونة في هذه الأرقام. لا أدعي أن منح الأسهم يمكن الآن اختزاله إلى صيغة. في النهاية، عليك دائمًا التخمين. ولكن على الأقل اعرف ما الذي تخمنه. إذا اخترت رقمًا بناءً على شعورك الغريزي، أو جدول بمنح نموذجية مقدمة من شركة رأس مال مخاطر، فافهم ما هي هذه التقديرات.

وبشكل أعم، عندما تتخذ أي قرار يتعلق بالأسهم، قم بتشغيله عبر 1/(1 - n) لمعرفة ما إذا كان منطقيًا. يجب أن تشعر دائمًا بأنك أغنى بعد تداول الأسهم. إذا لم تزد الصفقة من قيمة أسهمك المتبقية بما يكفي لوضعك في وضع أفضل، فلن تكون قد فعلتها (أو لا ينبغي أن تكون قد فعلتها).

ملاحظات

[1] هذا هو السبب في أننا لا يمكننا تصديق أن أي شخص يعتقد أن Y Combinator كانت صفقة سيئة. هل يعتقد أي شخص حقًا أننا عديمو الفائدة لدرجة أننا في ثلاثة أشهر لا يمكننا تحسين آفاق الشركة الناشئة بنسبة 7.5٪؟

[2] الخيار الواضح لتقييمك الحالي هو تقييم ما بعد التمويل لجولتك الأخيرة. ومع ذلك، من المحتمل أن يقلل هذا من قيمة الشركة، لأن (أ) ما لم تكن جولتك الأخيرة قد حدثت للتو، فمن المفترض أن الشركة تستحق أكثر، و (ب) عادةً ما يعكس تقييم جولة التمويل المبكرة مساهمة أخرى من المستثمرين.

شكر لـ Sam Altman، Trevor Blackwell، Paul Buchheit، Hutch Fishman، David Hornik، Paul Kedrosky، Jessica Livingston، Gary Sabot، و Joshua Schachter لقراءة مسودات هذا.