Der Venture-Capital-Engpass

November 2005

In den nächsten Jahren werden Venture-Capital-Fonds von vier Seiten unter Druck geraten. Sie stecken bereits in einem Verkäufermarkt fest, da sie am Ende der Blase riesige Summen aufgenommen und noch nicht investiert haben. Das allein ist noch nicht das Ende der Welt. Tatsächlich ist es nur eine extremere Version der Norm im VC-Geschäft: zu viel Geld jagt zu wenige Deals.

Unglücklicherweise wollen diese wenigen Deals jetzt immer weniger Geld, weil es immer billiger wird, ein Startup zu gründen. Die vier Ursachen: Open Source, das Software kostenlos macht; Moores Gesetz, das Hardware geometrisch näher an kostenlos bringt; das Web, das Promotion kostenlos macht, wenn man gut ist; und bessere Sprachen, die die Entwicklung erheblich billiger machen.

Als wir 1995 unser Startup gründeten, waren die ersten drei unsere größten Ausgaben. Wir mussten 5000 Dollar für den Netscape Commerce Server bezahlen, die einzige Software, die damals sichere HTTP-Verbindungen unterstützte. Wir zahlten 3000 Dollar für einen Server mit einem 90-MHz-Prozessor und 32 MB Speicher. Und wir zahlten einer PR-Firma etwa 30.000 Dollar, um unseren Launch zu bewerben.

Jetzt könnte man all diese drei Dinge kostenlos bekommen. Man kann die Software kostenlos bekommen; Leute werfen Computer weg, die leistungsfähiger sind als unser erster Server; und wenn man etwas Gutes macht, kann man durch Mundpropaganda online zehnmal mehr Traffic generieren, als unsere erste PR-Firma über die Printmedien erzielt hat.

Und natürlich ist eine weitere große Veränderung für das durchschnittliche Startup, dass Programmiersprachen besser geworden sind – oder besser gesagt, die mittlere Sprache. Bei den meisten Startups vor zehn Jahren bedeutete Softwareentwicklung, dass zehn Programmierer Code in C++ schrieben. Jetzt könnte die gleiche Arbeit von ein oder zwei Leuten mit Python oder Ruby erledigt werden.

Während der Blase sagten viele Leute voraus, dass Startups ihre Entwicklung nach Indien auslagern würden. Ich denke, ein besseres Modell für die Zukunft ist David Heinemeier Hansson, der seine Entwicklung in eine leistungsfähigere Sprache auslagerte. Viele bekannte Anwendungen sind jetzt, wie BaseCamp, von nur einem Programmierer geschrieben. Und ein Mann ist mehr als 10x billiger als zehn, weil (a) er keine Zeit mit Meetings verschwenden wird und (b) da er wahrscheinlich ein Gründer ist, kann er sich selbst nichts bezahlen.

Da die Gründung eines Startups so billig ist, wollen Venture Capitalists Startups oft mehr Geld geben, als die Startups annehmen wollen. VCs investieren gerne mehrere Millionen auf einmal. Aber wie mir ein VC nach einem Startup, das er finanziert hatte, erzählte, das nur etwa eine halbe Million nehmen wollte: „Ich weiß nicht, was wir tun sollen. Vielleicht müssen wir einfach etwas davon zurückgeben.“ Gemeint ist, einen Teil des Fonds an die institutionellen Investoren zurückzugeben, die ihn bereitgestellt haben, weil es nicht möglich sein würde, alles zu investieren.

In diese bereits schlechte Situation kommt das dritte Problem: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley ist ein Gesetz, das nach der Blase verabschiedet wurde und die regulatorische Belastung für börsennotierte Unternehmen drastisch erhöht. Und zusätzlich zu den Kosten der Einhaltung, die mindestens zwei Millionen Dollar pro Jahr betragen, führt das Gesetz zu einer beängstigenden rechtlichen Haftung für Unternehmensleiter. Ein erfahrener CFO, den ich kenne, sagte klipp und klar: „Ich möchte jetzt kein CFO eines börsennotierten Unternehmens sein.“

Man könnte meinen, dass verantwortungsvolle Unternehmensführung ein Bereich ist, in dem man nicht zu weit gehen kann. Aber man kann bei jedem Gesetz zu weit gehen, und diese Aussage überzeugte mich, dass Sarbanes-Oxley das tun muss. Dieser CFO ist sowohl der klügste als auch der aufrichtigste Finanzexperte, den ich kenne. Wenn Sarbanes-Oxley Leute wie ihn davon abhält, CFOs von börsennotierten Unternehmen zu sein, ist das Beweis genug, dass es kaputt ist.

Weitgehend wegen Sarbanes-Oxley gehen jetzt nur wenige Startups an die Börse. Für alle praktischen Zwecke bedeutet Erfolg jetzt, gekauft zu werden. Das bedeutet, dass VCs jetzt im Geschäft sind, vielversprechende kleine 2-3-Mann-Startups zu finden und sie zu Unternehmen aufzublähen, deren Übernahme 100 Millionen Dollar kostet. Sie wollten nicht in diesem Geschäft sein; es ist einfach das, wozu sich ihr Geschäft entwickelt hat.

Daher das vierte Problem: Die Käufer haben begonnen zu erkennen, dass sie im Großhandel kaufen können. Warum sollten sie darauf warten, dass VCs die von ihnen gewünschten Startups teurer machen? Die meiste Arbeit, die VCs leisten, wollen die Käufer sowieso nicht. Die Käufer haben bereits Markenbekanntheit und Personalabteilungen. Was sie wirklich wollen, sind die Software und die Entwickler, und das ist es, was ein Startup in der frühen Phase ist: konzentrierte Software und Entwickler.

Google scheint typischerweise das erste Unternehmen gewesen zu sein, das dies herausgefunden hat. „Bringen Sie uns Ihre Startups früh“, sagte der Google-Sprecher bei der Startup School. Sie sind ziemlich explizit darin: Sie erwerben gerne Startups genau an dem Punkt, an dem sie eine Series A-Runde durchführen würden. (Die Series A-Runde ist die erste Runde der echten VC-Finanzierung; sie findet normalerweise im ersten Jahr statt.) Es ist eine brillante Strategie, und eine, die andere große Technologieunternehmen zweifellos zu kopieren versuchen werden. Es sei denn, sie wollen, dass Google ihnen noch mehr von ihrem Kuchen wegnimmt.

Natürlich hat Google einen Vorteil beim Kauf von Startups: Viele der Leute dort sind reich oder werden es voraussichtlich sein, wenn ihre Optionen ausgeübt werden. Normale Angestellte finden es sehr schwer, eine Übernahme zu empfehlen; es ist einfach zu ärgerlich zu sehen, wie eine Gruppe von Zwanzigjährigen reich wird, während man selbst noch für ein Gehalt arbeitet. Selbst wenn es das Richtige für ihr Unternehmen ist.

Die Lösung(en)

So schlimm die Dinge jetzt auch aussehen, es gibt einen Weg für VCs, sich selbst zu retten. Sie müssen zwei Dinge tun, von denen das eine sie nicht überraschen wird und das andere wie ein Anathema erscheinen wird.

Beginnen wir mit dem Offensichtlichen: Lobbyarbeit, um Sarbanes-Oxley zu lockern. Dieses Gesetz wurde geschaffen, um zukünftige Enrons zu verhindern, nicht um den IPO-Markt zu zerstören. Da der IPO-Markt praktisch tot war, als es verabschiedet wurde, sahen nur wenige, welche schlechten Auswirkungen es haben würde. Aber jetzt, da sich die Technologie vom letzten Bust erholt hat, können wir klar sehen, was für ein Engpass Sarbanes-Oxley geworden ist.

Startups sind zerbrechliche Pflanzen – Setzlinge, um genau zu sein. Diese Setzlinge sind schützenswert, denn sie wachsen zu den Bäumen der Wirtschaft heran. Ein Großteil des Wirtschaftswachstums ist ihr Wachstum. Ich denke, die meisten Politiker erkennen das. Aber sie erkennen nicht, wie zerbrechlich Startups sind und wie leicht sie zu Kollateralschäden von Gesetzen werden können, die dazu bestimmt sind, ein anderes Problem zu lösen.

Noch gefährlicher ist, dass, wenn man Startups zerstört, diese sehr wenig Lärm machen. Wenn man der Kohleindustrie auf die Füße tritt, wird man davon hören. Aber wenn man versehentlich die Startup-Industrie zerquetscht, passiert nichts weiter, als dass die Gründer des nächsten Google im Graduiertenkolleg bleiben, anstatt ein Unternehmen zu gründen.

Mein zweiter Vorschlag wird für VCs schockierend sein: Lassen Sie Gründer in der Series A-Runde teilweise auszahlen. Im Moment, wenn VCs in ein Startup investieren, sind alle Aktien, die sie erhalten, neu ausgegeben und das gesamte Geld geht an das Unternehmen. Sie könnten auch einige Aktien direkt von den Gründern kaufen.

Die meisten VCs haben eine fast religiöse Regel dagegen. Sie wollen nicht, dass Gründer einen Pfennig bekommen, bis das Unternehmen verkauft oder an die Börse geht. VCs sind besessen von Kontrolle und befürchten, dass sie weniger Einfluss auf die Gründer haben, wenn die Gründer Geld haben.

Das ist ein dummer Plan. Tatsächlich wäre es für das Unternehmen im Allgemeinen besser, wenn die Gründer frühzeitig ein paar Aktien verkaufen könnten, da dies die Risikobereitschaft der Gründer mit der der VCs in Einklang bringen würde. So wie es derzeit läuft, sind ihre Risikobereitschaften tendenziell diametral entgegengesetzt: Die Gründer, die nichts haben, würden eine 100%ige Chance auf 1 Million Dollar einer 20%igen Chance auf 10 Millionen Dollar vorziehen, während die VCs es sich leisten können, „rational“ zu sein und letzteres zu bevorzugen.

Was auch immer sie sagen, der Grund, warum Gründer ihre Unternehmen frühzeitig verkaufen, anstatt Series A-Runden durchzuführen, ist, dass sie im Voraus bezahlt werden. Diese erste Million ist einfach so viel mehr wert als die folgenden. Wenn Gründer frühzeitig ein paar Aktien verkaufen könnten, würden sie gerne VC-Geld nehmen und den Rest auf einen größeren Erfolg wetten.

Warum also nicht den Gründern diese erste Million, oder zumindest eine halbe Million, gönnen? Die VCs würden für das Geld die gleiche Anzahl von Aktien erhalten. Was macht es, wenn ein Teil des Geldes an die Gründer statt an das Unternehmen geht?

Einige VCs werden sagen, das sei undenkbar – dass sie wollen, dass ihr gesamtes Geld zur Vergrößerung des Unternehmens eingesetzt wird. Aber Tatsache ist, dass die riesige Größe aktueller VC-Investitionen durch die Struktur von VC-Fonds diktiert wird, nicht durch die Bedürfnisse von Startups. Oft genug geht diese großen Investitionen dazu über, das Unternehmen zu zerstören, anstatt es zu vergrößern.

Die Angel-Investoren, die unser Startup finanziert haben, ließen die Gründer einige Aktien direkt an sie verkaufen, und es war ein gutes Geschäft für alle. Die Angels erzielten eine riesige Rendite auf diese Investition, also sind sie glücklich. Und für uns Gründer milderte es die erschreckende Alles-oder-Nichts-Mentalität eines Startups, die in ihrer rohen Form eher eine Ablenkung als ein Motivator ist.

Wenn VCs vor der Idee zurückschrecken, Gründer teilweise auszahlen zu lassen, lassen Sie mich ihnen etwas noch Beängstigenderes sagen: Sie konkurrieren jetzt direkt mit Google.

Danke an Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston und Robert Morris für das Lesen von Entwürfen davon.