Der Hacker-Leitfaden für Investoren

April 2007

(Dieser Aufsatz basiert auf einer Keynote-Präsentation auf dem ASES Summit 2007 in Stanford.)

Die Welt der Investoren ist für die meisten Hacker eine fremde – teils, weil Investoren so anders sind als Hacker, und teils, weil sie dazu neigen, im Geheimen zu operieren. Ich beschäftige mich seit vielen Jahren mit dieser Welt, sowohl als Gründer als auch als Investor, und ich verstehe sie immer noch nicht vollständig.

In diesem Aufsatz werde ich einige der überraschenderen Dinge auflisten, die ich über Investoren gelernt habe. Einige habe ich erst im letzten Jahr gelernt.

Hackern beizubringen, wie sie mit Investoren umgehen, ist wahrscheinlich das zweitwichtigste, was wir bei Y Combinator tun. Das Wichtigste für ein Startup ist, etwas Gutes zu machen. Aber jeder weiß, dass das wichtig ist. Das Gefährliche an Investoren ist, dass Hacker nicht wissen, wie wenig sie über diese seltsame Welt wissen.

1. Die Investoren sind es, die einen Startup-Hub ausmachen.

Vor etwa einem Jahr versuchte ich herauszufinden, was man bräuchte, um Silicon Valley zu reproduzieren. Ich kam zu dem Schluss, dass die entscheidenden Zutaten reiche Leute und Nerds sind – Investoren und Gründer. Menschen sind alles, was man braucht, um Technologie zu schaffen, und all die anderen Leute werden folgen.

Wenn ich das eingrenzen müsste, würde ich sagen, dass Investoren der limitierende Faktor sind. Nicht, weil sie mehr zum Startup beitragen, sondern einfach, weil sie am wenigsten bereit sind, umzuziehen. Sie sind reich. Sie werden nicht nach Albuquerque ziehen, nur weil dort ein paar schlaue Hacker sind, in die sie investieren könnten. Während Hacker in die Bay Area ziehen werden, um Investoren zu finden.

2. Angel-Investoren sind am wichtigsten.

Es gibt verschiedene Arten von Investoren. Die beiden Hauptkategorien sind Angels und VCs: VCs investieren das Geld anderer Leute, und Angels investieren ihr eigenes.

Obwohl sie weniger bekannt sind, sind die Angel-Investoren wahrscheinlich die wichtigere Zutat bei der Entstehung eines Silicon Valley. Die meisten Unternehmen, in die VCs investieren, hätten es nie so weit geschafft, wenn nicht zuerst Angels investiert hätten. VCs sagen, dass zwischen der Hälfte und drei Vierteln der Unternehmen, die Series-A-Runden aufnehmen, bereits eine externe Investition erhalten haben.[1]

Angels sind bereit, riskantere Projekte zu finanzieren als VCs. Sie geben auch wertvolle Ratschläge, denn (im Gegensatz zu VCs) waren viele von ihnen selbst Startup-Gründer.

Googles Geschichte zeigt die Schlüsselrolle, die Angels spielen. Viele Leute wissen, dass Google Geld von Kleiner und Sequoia erhalten hat. Was die meisten nicht erkennen, ist, wie spät das war. Diese VC-Runde war eine Series-B-Runde; die Bewertung vor der Finanzierung betrug 75 Millionen Dollar. Google war zu diesem Zeitpunkt bereits ein erfolgreiches Unternehmen. Wirklich, Google wurde mit Angel-Geld finanziert.

Es mag seltsam erscheinen, dass das kanonische Silicon-Valley-Startup von Angels finanziert wurde, aber das ist nicht so überraschend. Risiko ist immer proportional zur Belohnung. Das erfolgreichste Startup von allen schien also anfangs eine extrem riskante Wette zu sein, und genau die Art, die VCs nicht anfassen.

Woher kommen Angel-Investoren? Von anderen Startups. Startup-Hubs wie Silicon Valley profitieren also von etwas Ähnlichem wie dem Markteffekt, aber zeitlich verschoben: Startups sind dort, weil Startups dort waren.

3. Angels mögen keine Publicity.

Wenn Angels so wichtig sind, warum hören wir dann mehr von VCs? Weil VCs Publicity mögen. Sie müssen sich bei den Investoren vermarkten, die ihre "Kunden" sind – die Stiftungen, Pensionsfonds und reichen Familien, deren Geld sie investieren – und auch bei Gründern, die sich an sie wenden könnten, um Finanzierung zu erhalten.

Angels müssen sich bei Investoren nicht vermarkten, weil sie ihr eigenes Geld investieren. Sie wollen sich auch nicht bei Gründern vermarkten: Sie wollen nicht, dass zufällige Leute sie mit Geschäftsplänen belästigen. Eigentlich wollen das auch VCs nicht. Sowohl Angels als auch VCs erhalten Deals fast ausschließlich durch persönliche Empfehlungen.[2]

Der Grund, warum VCs eine starke Marke wollen, ist nicht, mehr Geschäftspläne über den Schreibtisch zu bekommen, sondern um Deals zu gewinnen, wenn sie gegen andere VCs konkurrieren. Während Angels selten in direkter Konkurrenz stehen, weil (a) sie weniger Deals machen, (b) sie gerne mit anderen teilen und (c) sie zu einem Zeitpunkt investieren, an dem der Strom breiter ist.

4. Die meisten Investoren, insbesondere VCs, sind keine Gründer.

Einige Angels sind oder waren Hacker. Aber die meisten VCs sind eine andere Art von Menschen: Sie sind Dealmaker.

Wenn Sie ein Hacker sind, hier ist ein Gedankenexperiment, das Sie durchführen können, um zu verstehen, warum es im Grunde keine Hacker-VCs gibt: Wie würden Sie einen Job mögen, bei dem Sie nie etwas herstellen, sondern stattdessen Ihre ganze Zeit damit verbringen, anderen Leuten zuzuhören, wie sie (meist schreckliche) Projekte pitchen, zu entscheiden, ob Sie sie finanzieren, und in ihren Vorständen zu sitzen, wenn Sie es tun? Das wäre für die meisten Hacker nicht angenehm. Hacker machen gerne Dinge. Das wäre wie ein Administrator zu sein.

Da die meisten VCs eine andere Spezies von Menschen sind als Gründer, ist es schwer zu wissen, was sie denken. Wenn Sie ein Hacker sind, ist das letzte Mal, dass Sie mit diesen Leuten zu tun hatten, in der High School gewesen. Vielleicht sind Sie im College an ihrem Studentenverbindung vorbeigegangen, als Sie zum Labor gingen. Aber unterschätzen Sie sie nicht. Sie sind in ihrer Welt genauso Experten wie Sie in Ihrer. Worin sie gut sind, ist, Menschen zu lesen und Deals zu ihrem Vorteil zu gestalten. Denken Sie zweimal nach, bevor Sie versuchen, sie darin zu schlagen.

5. Die meisten Investoren sind Momentum-Investoren.

Da die meisten Investoren Dealmaker und keine Technologieleute sind, verstehen sie im Allgemeinen nicht, was Sie tun. Als Gründer wusste ich, dass die meisten VCs keine Technologie verstanden. Ich wusste auch, dass einige viel Geld verdienten. Und doch kam es mir bis vor kurzem nie in den Sinn, diese beiden Ideen zusammenzubringen und zu fragen: "Wie können VCs Geld verdienen, indem sie in Dinge investieren, die sie nicht verstehen?"

Die Antwort ist, dass sie wie Momentum-Investoren sind. Man kann (oder konnte einst) viel Geld verdienen, indem man plötzliche Änderungen der Aktienkurse bemerkt. Wenn eine Aktie nach oben springt, kauft man, und wenn sie plötzlich fällt, verkauft man. Im Grunde handelt man mit Insiderinformationen, ohne zu wissen, was man weiß. Man weiß nur, dass jemand etwas weiß, und das lässt die Aktie steigen.

So arbeiten die meisten Venture-Investoren. Sie versuchen nicht, sich etwas anzusehen und vorherzusagen, ob es abheben wird. Sie gewinnen, indem sie bemerken, dass etwas abzuheben beginnt, etwas früher als alle anderen. Das bringt fast genauso gute Renditen wie die tatsächliche Fähigkeit, Gewinner auszuwählen. Sie müssen vielleicht etwas mehr bezahlen, als sie es tun würden, wenn sie ganz am Anfang eingestiegen wären, aber nur wenig.

Investoren sagen immer, dass ihnen das Team am wichtigsten ist. Tatsächlich ist ihnen Ihr Traffic am wichtigsten, dann was andere Investoren denken, dann das Team. Wenn Sie noch keinen Traffic haben, greifen sie auf Nummer 2 zurück, was andere Investoren denken. Und das, wie Sie sich vorstellen können, führt zu wilden Schwankungen im "Aktienkurs" eines Startups. Eine Woche will Sie jeder, und sie betteln, nicht aus dem Deal herausgeschnitten zu werden. Aber es reicht, wenn ein großer Investor abkühlt, und in der nächsten Woche wird niemand Ihre Anrufe entgegennehmen. Wir haben regelmäßig Startups, die innerhalb weniger Tage von heiß zu kalt oder von kalt zu heiß werden, und buchstäblich nichts hat sich geändert.

Es gibt zwei Möglichkeiten, mit diesem Phänomen umzugehen. Wenn Sie sich sehr sicher fühlen, können Sie versuchen, es zu reiten. Sie können damit beginnen, einen vergleichsweise unbedeutenden VC um eine kleine Geldsumme zu bitten, und dann, nachdem Sie dort Interesse geweckt haben, prestigeträchtigere VCs um größere Summen bitten, einen Crescendo von Buzz zu erzeugen und dann "oben" zu verkaufen. Das ist extrem riskant und dauert Monate, selbst wenn es gelingt. Ich würde es selbst nicht versuchen. Mein Rat ist, auf Nummer sicher zu gehen: Wenn Ihnen jemand einen anständigen Deal anbietet, nehmen Sie ihn einfach an und machen Sie mit dem Aufbau des Unternehmens weiter. Startups gewinnen oder verlieren basierend auf der Qualität ihres Produkts, nicht auf der Qualität ihrer Finanzierungsdeals.

6. Die meisten Investoren suchen nach großen Hits.

Venture-Investoren mögen Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Dort liegen die großen Renditen. Sie wissen, dass die Chancen, dass ein einzelnes Startup an die Börse geht, gering sind, aber sie wollen in diejenigen investieren, die zumindest die Chance haben, an die Börse zu gehen.

Derzeit scheint die Funktionsweise von VCs darin zu bestehen, in eine Reihe von Unternehmen zu investieren, von denen die meisten scheitern, und eines davon ist Google. Diese wenigen großen Gewinne gleichen die Verluste bei ihren anderen Investitionen aus. Das bedeutet, dass die meisten VCs nur dann in Sie investieren, wenn Sie ein potenzielles Google sind. Sie kümmern sich nicht um Unternehmen, die eine sichere Wette sind, für 20 Millionen Dollar übernommen zu werden. Es muss die Chance geben, wenn auch eine kleine, dass das Unternehmen wirklich groß wird.

Angels sind in dieser Hinsicht anders. Sie investieren gerne in ein Unternehmen, bei dem das wahrscheinlichste Ergebnis eine Übernahme für 20 Millionen Dollar ist, wenn sie dies zu einer ausreichend niedrigen Bewertung tun können. Aber natürlich mögen sie auch Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Ein ehrgeiziger langfristiger Plan erfreut also jeden.

Wenn Sie VC-Geld nehmen, müssen Sie es ernst meinen, denn die Struktur von VC-Deals verhindert frühe Übernahmen. Wenn Sie VC-Geld nehmen, lassen sie Sie nicht früh verkaufen.

7. VCs wollen große Summen investieren.

Die Tatsache, dass sie Investmentfonds betreiben, lässt VCs große Summen investieren wollen. Ein typischer VC-Fonds hat jetzt Hunderte von Millionen Dollar. Wenn 400 Millionen Dollar von 10 Partnern investiert werden müssen, müssen sie jeweils 40 Millionen Dollar investieren. VCs sitzen normalerweise in den Vorständen der von ihnen finanzierten Unternehmen. Wenn die durchschnittliche Dealgröße 1 Million Dollar betrug, müsste jeder Partner in 40 Vorständen sitzen, was nicht angenehm wäre. Daher bevorzugen sie größere Deals, bei denen sie auf einmal viel Geld einsetzen können.

VCs betrachten Sie nicht als Schnäppchen, wenn Sie nicht viel Geld brauchen. Das kann Sie sogar weniger attraktiv machen, da es bedeutet, dass ihre Investition eine geringere Eintrittsbarriere für Wettbewerber schafft.

Angels sind in einer anderen Position, weil sie ihr eigenes Geld investieren. Sie investieren gerne kleine Beträge – manchmal nur 20.000 Dollar –, solange die potenziellen Renditen gut genug aussehen. Wenn Sie also etwas Günstiges tun, wenden Sie sich an Angels.

8. Bewertungen sind Fiktion.

VCs geben zu, dass Bewertungen ein Artefakt sind. Sie entscheiden, wie viel Geld Sie brauchen und wie viel vom Unternehmen sie wollen, und diese beiden Einschränkungen ergeben eine Bewertung.

Bewertungen steigen mit der Höhe der Investition. Ein Unternehmen, in das ein Angel bereit ist, 50.000 Dollar zu investieren, bei einer Bewertung von einer Million, kann keine 6 Millionen Dollar von VCs zu dieser Bewertung erhalten. Das würde den Gründern weniger als ein Siebtel des Unternehmens zwischen ihnen lassen (da der Optionspool ebenfalls von diesem Siebtel abgezogen würde). Die meisten VCs möchten das nicht, weshalb man nie von Deals hört, bei denen ein VC 6 Millionen Dollar bei einer Vorfinanzierungsbewertung von 1 Million Dollar investiert.

Wenn Bewertungen je nach investiertem Betrag variieren, zeigt das, wie weit sie davon entfernt sind, irgendeinen Wert des Unternehmens widerzuspiegeln.

Da Bewertungen erfunden sind, sollten Gründer sich nicht zu sehr darum kümmern. Das ist nicht der Teil, auf den man sich konzentrieren sollte. Tatsächlich kann eine hohe Bewertung eine schlechte Sache sein. Wenn Sie eine Finanzierung zu einer Vorfinanzierungsbewertung von 10 Millionen Dollar erhalten, werden Sie das Unternehmen nicht für 20 verkaufen. Sie müssen es für über 50 verkaufen, damit die VCs auch nur eine 5-fache Rendite erzielen, was für sie niedrig ist. Wahrscheinlicher ist, dass sie wollen, dass Sie auf 100 warten. Aber die Notwendigkeit, einen hohen Preis zu erzielen, verringert die Chance, überhaupt gekauft zu werden; viele Unternehmen können Sie für 10 Millionen Dollar kaufen, aber nur eine Handvoll für 100 Millionen. Und da ein Startup für die Gründer wie ein Besteh-/Nichtbestehen-Kurs ist, sollten Sie Ihre Chance auf ein gutes Ergebnis optimieren, nicht den Anteil am Unternehmen, den Sie behalten.

Warum jagen Gründer also hohe Bewertungen? Sie werden von fehlgeleitetem Ehrgeiz getäuscht. Sie fühlen sich erfolgreicher, wenn sie eine höhere Bewertung erhalten. Sie kennen normalerweise andere Gründer, und wenn sie eine höhere Bewertung erhalten, können sie sagen: "Meine ist größer als deine." Aber Finanzierung ist nicht der wahre Test. Der wahre Test ist das Endergebnis für den Gründer, und eine zu hohe Bewertung kann ein gutes Ergebnis unwahrscheinlicher machen.

Der einzige Vorteil einer hohen Bewertung ist, dass Sie weniger Verwässerung erfahren. Aber es gibt einen anderen, weniger glamourösen Weg, dies zu erreichen: Nehmen Sie einfach weniger Geld.

9. Investoren suchen nach Gründern wie den aktuellen Stars.

Vor zehn Jahren suchten Investoren nach dem nächsten Bill Gates. Das war ein Fehler, denn Microsoft war ein sehr anomales Startup. Sie begannen fast als Auftrags-Programmierbetrieb, und der Grund, warum sie riesig wurden, war, dass IBM ihnen zufällig den PC-Standard in den Schoß fallen ließ.

Jetzt suchen alle VCs nach dem nächsten Larry und Sergey. Das ist ein guter Trend, denn Larry und Sergey sind näher an den idealen Startup-Gründern.

Historisch gesehen hielten Investoren es für wichtig, dass ein Gründer ein Experte im Geschäft ist. Daher waren sie bereit, Teams von MBAs zu finanzieren, die planten, das Geld zu verwenden, um Programmierer zu bezahlen, die ihr Produkt für sie entwickeln. Das ist so, als würde man Steve Ballmer finanzieren, in der Hoffnung, dass der Programmierer, den er einstellt, Bill Gates ist – irgendwie rückwärts, wie die Ereignisse der Blase zeigten. Jetzt wissen die meisten VCs, dass sie technische Leute finanzieren sollten. Das ist bei den Top-Fonds am stärksten ausgeprägt; die schlechteren wollen immer noch MBAs finanzieren.

Wenn Sie ein Hacker sind, ist es eine gute Nachricht, dass Investoren nach Larry und Sergey suchen. Die schlechte Nachricht ist, dass die einzigen Investoren, die es richtig machen können, diejenigen sind, die sie kannten, als sie noch ein paar CS-Graduierte waren, nicht die selbstbewussten Medienstars, die sie heute sind. Was Investoren immer noch nicht verstehen, ist, wie ahnungslos und zögerlich großartige Gründer am Anfang wirken können.

10. Der Beitrag von Investoren wird tendenziell unterschätzt.

Investoren tun mehr für Startups, als ihnen Geld zu geben. Sie sind hilfreich bei der Abwicklung von Geschäften und der Vermittlung von Kontakten, und einige der Klügeren, insbesondere Angels, können gute Ratschläge zum Produkt geben.

Ich würde sogar sagen, dass das, was großartige Investoren von mittelmäßigen unterscheidet, die Qualität ihrer Ratschläge ist. Die meisten Investoren geben Ratschläge, aber die Besten geben gute Ratschläge.

Welche Hilfe Investoren auch immer einem Startup geben, sie wird tendenziell unterschätzt. Es liegt im Interesse aller, der Welt zu sagen, dass die Gründer alles durchdacht haben. Das Ziel der Investoren ist, dass das Unternehmen wertvoll wird, und das Unternehmen erscheint wertvoller, wenn es so aussieht, als kämen all die guten Ideen von innen.

Dieser Trend wird durch die Besessenheit der Presse mit Gründern noch verstärkt. In einem von zwei Personen gegründeten Unternehmen könnten 10 % der Ideen vom ersten eingestellten Mitarbeiter stammen. Man könnte argumentieren, dass sie sonst schlecht eingestellt hätten. Und doch wird dieser Mitarbeiter von der Presse fast vollständig übersehen.

Ich sage das als Gründer: Der Beitrag von Gründern wird immer überschätzt. Die Gefahr dabei ist, dass neue Gründer, wenn sie bestehende Gründer sehen, denken, dass sie Supermänner sind, denen man selbst unmöglich gleichkommen kann. Tatsächlich haben sie hundert verschiedene Arten von Unterstützungspersonal knapp hinter der Bühne, das die ganze Show ermöglicht.[3]

11. VCs haben Angst, schlecht dazustehen.

Ich war sehr überrascht festzustellen, wie schüchtern die meisten VCs sind. Sie scheinen Angst zu haben, vor ihren Partnern schlecht dazustehen, und vielleicht auch vor den Limited Partners – den Leuten, deren Geld sie investieren.

Man kann diese Angst daran messen, wie viel weniger Risiko VCs bereit sind einzugehen. Man kann ihnen ansehen, dass sie für ihren Fonds keine Investitionen tätigen würden, die sie als Angels vielleicht selbst tätigen würden. Obwohl es nicht ganz richtig ist zu sagen, dass VCs weniger risikobereit sind. Sie sind weniger bereit, Dinge zu tun, die schlecht aussehen könnten. Das ist nicht dasselbe.

Zum Beispiel wären die meisten VCs sehr zurückhaltend, in ein Startup zu investieren, das von einem Paar 18-jähriger Hacker gegründet wurde, egal wie brillant, denn wenn das Startup scheitert, könnten ihre Partner sie beschuldigen und sagen: "Was, Sie haben X Millionen Dollar von unserem Geld in ein Paar 18-Jährige investiert?" Während ein VC, der in ein Startup investiert, das von drei ehemaligen Bankmanagern in ihren 40ern gegründet wurde und plante, ihre Produktentwicklung auszulagern – was meiner Meinung nach tatsächlich riskanter ist, als in ein Paar wirklich kluge 18-Jährige zu investieren –, ihm im Falle eines Scheiterns kein Vorwurf gemacht werden könnte, weil er eine scheinbar umsichtige Investition getätigt hat.

Wie ein Freund von mir sagte: "Die meisten VCs können nichts tun, was für die Art von Dummköpfen, die Pensionsfonds leiten, schlecht klingen würde." Angels können größere Risiken eingehen, weil sie niemandem Rechenschaft ablegen müssen.

12. Von Investoren abgelehnt zu werden, bedeutet nicht viel.

Manche Gründer sind ziemlich deprimiert, wenn sie von Investoren abgelehnt werden. Sie sollten das nicht so sehr zu Herzen nehmen. Zunächst einmal irren sich Investoren oft. Es ist schwer, ein erfolgreiches Startup zu finden, das nicht irgendwann von Investoren abgelehnt wurde. Viele VCs haben Google abgelehnt. Die Reaktion von Investoren ist also offensichtlich kein sehr aussagekräftiger Test.

Investoren lehnen Sie oft aus scheinbar oberflächlichen Gründen ab. Ich habe von einem VC gelesen, der abgelehnt hat, ein Startup einfach deshalb, weil sie so viele kleine Aktienanteile verschenkt hatten, dass der Deal zu viele Unterschriften erforderte, um abgeschlossen zu werden.[4] Der Grund, warum Investoren damit durchkommen, ist, dass sie so viele Deals sehen. Es spielt keine Rolle, ob sie Sie wegen einer oberflächlichen Unvollkommenheit unterschätzen, denn der nächstbeste Deal wird fast genauso gut sein. Stellen Sie sich vor, Sie wählen Äpfel in einem Supermarkt aus. Sie greifen nach einem mit einem kleinen blauen Fleck. Vielleicht ist es nur ein oberflächlicher blauer Fleck, aber warum überhaupt nachsehen, wenn es so viele andere unversehrte Äpfel zur Auswahl gibt?

Investoren würden als erste zugeben, dass sie oft falsch liegen. Wenn Sie also von Investoren abgelehnt werden, denken Sie nicht "wir sind schlecht", sondern fragen Sie "sind wir schlecht?". Ablehnung ist eine Frage, keine Antwort.

13. Investoren sind emotional.

Ich war überrascht festzustellen, wie emotional Investoren sein können. Man würde erwarten, dass sie kalt und berechnend oder zumindest geschäftsmäßig sind, aber oft sind sie es nicht. Ich bin mir nicht sicher, ob ihre Machtposition sie so macht oder die hohen Geldsummen, aber Investitionsverhandlungen können leicht persönlich werden. Wenn Sie Investoren beleidigen, werden sie verärgert gehen.

Vor einiger Zeit bot eine angesehene VC-Firma einer von uns mit Seed-Finanzierung ausgestatteten Startup eine Series-A-Runde an. Dann hörten sie, dass eine konkurrierende VC-Firma ebenfalls interessiert war. Sie hatten so viel Angst, dass sie zugunsten dieser anderen Firma abgelehnt würden, dass sie dem Startup ein "explodierendes Termsheet" gaben. Sie hatten, glaube ich, 24 Stunden Zeit, Ja oder Nein zu sagen, oder der Deal war vom Tisch. Explodierende Termsheets sind ein etwas fragwürdiges Mittel, aber nicht ungewöhnlich. Was mich überraschte, war ihre Reaktion, als ich anrief, um darüber zu sprechen. Ich fragte, ob sie immer noch an dem Startup interessiert wären, wenn die konkurrierende VC am Ende kein Angebot machen würde, und sie sagten nein. Welche rationale Grundlage konnten sie dafür haben? Wenn sie dachten, dass das Startup eine Investition wert sei, was sollte es für einen Unterschied machen, was ein anderer VC dachte? Sicherlich war es ihre Pflicht gegenüber ihren Limited Partners, einfach in die besten Gelegenheiten zu investieren, die sie fanden; sie sollten erfreut sein, wenn der andere VC nein sagte, denn das würde bedeuten, dass sie eine gute Gelegenheit übersehen hatten. Aber natürlich gab es keine rationale Grundlage für ihre Entscheidung. Sie konnten einfach nicht ertragen, die Ablehnungen dieser konkurrierenden Firma zu übernehmen.

In diesem Fall war das explodierende Termsheet nicht (oder nicht nur) eine Taktik, um das Startup unter Druck zu setzen. Es war eher wie der High-School-Trick, sich von jemandem zu trennen, bevor er sich von Ihnen trennen kann. In einem früheren Aufsatz sagte ich, dass VCs sehr wie High-School-Mädchen seien. Ein paar VCs haben über diese Charakterisierung gescherzt, aber keiner hat sie bestritten.

14. Die Verhandlung endet nie bis zum Abschluss.

Die meisten Deals, ob für Investitionen oder Übernahmen, finden in zwei Phasen statt. Es gibt eine anfängliche Verhandlungsphase über die großen Fragen. Wenn diese erfolgreich ist, erhalten Sie ein Termsheet, so genannt, weil es die wichtigsten Bedingungen eines Deals umreißt. Ein Termsheet ist rechtlich nicht bindend, aber es ist ein definitiver Schritt. Es soll bedeuten, dass ein Deal zustande kommt, sobald die Anwälte alle Details geklärt haben. Theoretisch sind diese Details nebensächlich; per Definition sollen alle wichtigen Punkte im Termsheet behandelt werden.

Unerfahrenheit und Wunschdenken führen dazu, dass Gründer glauben, wenn sie ein Termsheet haben, haben sie einen Deal. Sie wollen, dass es einen Deal gibt; jeder verhält sich so, als hätten sie einen Deal; also muss es einen Deal geben. Aber es gibt keinen und wird vielleicht auch in mehreren Monaten keinen geben. In mehreren Monaten kann sich für ein Startup viel ändern. Es ist nicht ungewöhnlich, dass Investoren und Käufer "Käuferreue" bekommen. Sie müssen also weiter drängen, weiter verkaufen, bis zum Abschluss. Andernfalls werden alle "kleinen" Details, die im Termsheet nicht spezifiziert sind, zu Ihrem Nachteil ausgelegt. Die andere Seite kann den Deal sogar brechen; wenn sie das tun, werden sie normalerweise eine technische Kleinigkeit nutzen oder behaupten, Sie hätten sie getäuscht, anstatt zuzugeben, dass sie ihre Meinung geändert haben.

Es kann schwierig sein, einen Investor oder Käufer bis zum Abschluss unter Druck zu setzen, da der effektivste Druck der Wettbewerb von anderen Investoren oder Käufern ist, und diese neigen dazu, wegzufallen, wenn Sie ein Termsheet erhalten. Sie sollten versuchen, so gute Freunde wie möglich mit diesen Rivalen zu bleiben, aber das Wichtigste ist, den Schwung Ihres Startups aufrechtzuerhalten. Die Investoren oder Käufer haben Sie gewählt, weil Sie "heiß" wirkten. Machen Sie weiter, was Sie "heiß" wirken ließ. Veröffentlichen Sie weiterhin neue Funktionen; gewinnen Sie weiterhin neue Benutzer; lassen Sie sich weiterhin in der Presse und in Blogs erwähnen.

15. Investoren investieren gerne gemeinsam.

Ich war überrascht, wie bereitwillig Investoren sind, Deals zu teilen. Man könnte meinen, wenn sie einen guten Deal gefunden hätten, würden sie ihn ganz für sich behalten wollen, aber sie scheinen geradezu begierig darauf zu sein, zu syndizieren. Das ist bei Angels verständlich; sie investieren im kleineren Maßstab und möchten nicht zu viel Geld in einem einzigen Deal gebunden haben. Aber auch VCs teilen Deals oft. Warum?

Teilweise glaube ich, dass dies ein Artefakt der Regel ist, die ich zuvor zitiert habe: Nach dem Traffic ist VCs am wichtigsten, was andere VCs denken. Ein Deal, an dem mehrere VCs interessiert sind, wird eher abgeschlossen, also werden von den abgeschlossenen Deals mehr mehrere Investoren haben.

Es gibt einen rationalen Grund, mehrere VCs in einem Deal haben zu wollen: Jeder Investor, der mit Ihnen mitinvestiert, ist ein Investor weniger, der einen Konkurrenten finanzieren könnte. Anscheinend mochten Kleiner und Sequoia es nicht, den Google-Deal zu teilen, aber er hatte zumindest aus jeder Perspektive den Vorteil, dass es wahrscheinlich keinen Konkurrenten geben würde, der von dem anderen finanziert wurde. Das Teilen von Deals hat also ähnliche Vorteile wie die Verwechslung der Vaterschaft.

Aber ich denke, der Hauptgrund, warum VCs Deals teilen, ist die Angst, schlecht dazustehen. Wenn eine andere Firma den Deal teilt, dann wird es im Falle eines Scheiterns eine umsichtige Wahl gewesen sein – eine Konsensentscheidung, nicht nur die Laune eines einzelnen Partners.

16. Investoren kollaborieren.

Investitionen fallen nicht unter das Kartellrecht. Zumindest sollte es das nicht, denn Investoren tun regelmäßig Dinge, die sonst illegal wären. Ich kenne persönlich Fälle, in denen ein Investor einen anderen davon überzeugt hat, kein konkurrierendes Angebot abzugeben, indem er ihm die Teilhabe an zukünftigen Deals versprochen hat.

Prinzipiell konkurrieren alle Investoren um dieselben Deals, aber der Geist der Kooperation ist stärker als der Geist des Wettbewerbs. Der Grund dafür ist wieder, dass es so viele Deals gibt. Obwohl ein professioneller Investor eine engere Beziehung zu einem Gründer hat, in den er investiert, als zu anderen Investoren, wird seine Beziehung zum Gründer nur ein paar Jahre dauern, während seine Beziehung zu anderen Firmen seine ganze Karriere dauern wird. Es steht nicht so viel auf dem Spiel in seinen Interaktionen mit anderen Investoren, aber es wird viele davon geben. Professionelle Investoren tauschen ständig kleine Gefälligkeiten aus.

Ein weiterer Grund, warum Investoren zusammenhalten, ist die Wahrung der Macht der Investoren als Ganzes. Sie werden also zum Zeitpunkt des Schreibens keine Investoren in eine Auktion für Ihre Series-A-Runde bekommen. Sie würden es lieber vorziehen, den Deal zu verlieren, als die Präzedenzfall zu schaffen, dass VCs wettbewerbsfähig gegeneinander bieten. Ein effizienter Startup-Finanzierungsmarkt mag in ferner Zukunft kommen; die Dinge bewegen sich tendenziell in diese Richtung; aber er ist jetzt sicherlich noch nicht da.

17. Groß angelegte Investoren kümmern sich um ihr Portfolio, nicht um ein einzelnes Unternehmen.

Der Grund, warum Startups so gut funktionieren, ist, dass jeder mit Macht auch Eigenkapital hat. Die einzige Möglichkeit, wie einer von ihnen erfolgreich sein kann, ist, wenn sie es alle tun. Das sorgt dafür, dass alle natürlich in die gleiche Richtung ziehen, vorbehaltlich unterschiedlicher Meinungen über Taktiken.

Das Problem ist, dass groß angelegte Investoren nicht genau die gleiche Motivation haben. Knapp, aber nicht identisch. Sie brauchen nicht, dass ein bestimmtes Startup erfolgreich ist, wie Gründer es tun, nur ihr Portfolio als Ganzes. Also ist es in Grenzfällen für sie rational, unprominente Startups zu opfern.

Groß angelegte Investoren neigen dazu, Startups in drei Kategorien einzuteilen: Erfolge, Misserfolge und die "lebenden Toten" – Unternehmen, die vor sich hinplätschern, aber in absehbarer Zukunft weder verkauft noch an die Börse gebracht zu werden scheinen. Für die Gründer klingt "lebende Tote" hart. Diese Unternehmen sind möglicherweise weit von Misserfolgen nach gewöhnlichen Maßstäben entfernt. Aber aus Sicht eines Venture-Investors könnten sie genauso gut weg sein, und sie beanspruchen genauso viel Zeit und Aufmerksamkeit wie die Erfolge. Wenn also ein solches Unternehmen zwei mögliche Strategien hat, eine konservative, die am Ende etwas wahrscheinlicher funktioniert, oder eine riskante, die innerhalb kurzer Zeit entweder einen riesigen Erfolg bringt oder das Unternehmen zerstört, werden VCs die "Kill-or-Cure"-Option vorantreiben. Für sie ist das Unternehmen bereits abgeschrieben. Besser, so oder so, so schnell wie möglich eine Lösung zu finden.

Wenn ein Startup in echte Schwierigkeiten gerät, können VCs es anstatt zu versuchen, es zu retten, einfach zu einem niedrigen Preis an ein anderes ihrer Portfolio-Unternehmen verkaufen. Philip Greenspun sagte in Founders at Work, dass die VCs von Ars Digita dies mit ihnen getan hätten.

18. Investoren haben andere Risikoprofile als Gründer.

Die meisten Menschen würden eine 100%ige Chance auf 1 Million Dollar einer 20%igen Chance auf 10 Millionen Dollar vorziehen. Investoren sind reich genug, um rational zu sein und letzteres zu bevorzugen. Daher werden sie immer dazu neigen, Gründer zu ermutigen, weiter die Würfel rollen zu lassen. Wenn ein Unternehmen gut läuft, werden Investoren die Gründer bitten, die meisten Übernahmeangebote abzulehnen. Und tatsächlich tun die meisten Startups, die Übernahmeangebote ablehnen, letztendlich besser. Aber für die Gründer ist es immer noch haarsträubend, weil sie am Ende mit nichts dastehen könnten. Wenn Ihnen jemand anbietet, Sie zu einem Preis zu kaufen, bei dem Ihre Aktie 5 Millionen Dollar wert ist, ist es gleichbedeutend damit, 5 Millionen Dollar zu haben und alles auf einen einzigen Dreh am Rouletterad zu setzen.

Investoren werden Ihnen sagen, dass das Unternehmen mehr wert ist. Und sie könnten Recht haben. Aber das bedeutet nicht, dass es falsch ist zu verkaufen. Jeder Finanzberater, der die gesamten Vermögenswerte seines Kunden in die Aktien eines einzigen, privaten Unternehmens investiert, würde wahrscheinlich seine Lizenz dafür verlieren.

Immer mehr lassen Investoren Gründer teilweise auszahlen. Das sollte das Problem beheben. Die meisten Gründer haben so niedrige Standards, dass sie sich mit einer Summe reich fühlen, die für Investoren nicht riesig erscheint. Aber diese Praxis verbreitet sich zu langsam, weil VCs Angst haben, unverantwortlich zu wirken. Niemand möchte der erste VC sein, der jemandem "Fuck-you-Money" gibt und dann tatsächlich "Fuck you" gesagt bekommt. Aber solange dies nicht geschieht, wissen wir, dass VCs zu konservativ sind.

19. Investoren variieren stark.

Als ich noch Gründer war, dachte ich, alle VCs seien gleich. Und tatsächlich sehen sie alle gleich aus. Sie sind alle, was Hacker "Anzugträger" nennen. Aber seit ich mehr mit VCs zu tun habe, habe ich gelernt, dass einige Anzugträger klüger sind als andere.

Sie sind auch in einem Geschäft tätig, in dem Gewinner dazu neigen, zu gewinnen und Verlierer zu verlieren. Wenn eine VC-Firma in der Vergangenheit erfolgreich war, wollen alle Finanzierung von ihnen, also bekommen sie die Auswahl aller neuen Deals. Die sich selbst verstärkende Natur des Venture-Finanzierungsmarktes bedeutet, dass die Top-Ten-Firmen in einer völlig anderen Welt leben als zum Beispiel die hundertste. Sie sind nicht nur klüger, sondern auch ruhiger und aufrechter; sie müssen keine fragwürdigen Dinge tun, um einen Vorteil zu erzielen, und wollen es auch nicht, weil sie mehr Marke zu schützen haben.

Es gibt nur zwei Arten von VCs, von denen Sie Geld annehmen sollten, wenn Sie die Wahl haben: die "Top-Tier"-VCs, was etwa die Top 20 oder so Firmen bedeutet, plus ein paar neue, die nicht zu den Top 20 gehören, nur weil sie noch nicht lange genug dabei sind.

Es ist besonders wichtig, Geld von einer Top-Firma zu beschaffen, wenn Sie ein Hacker sind, denn sie sind zuversichtlicher. Das bedeutet, dass sie Sie weniger wahrscheinlich mit einem Geschäftsmann als CEO belasten, wie es VCs in den 90ern taten. Wenn Sie klug erscheinen und es tun wollen, lassen sie Sie das Unternehmen führen.

20. Investoren erkennen nicht, wie viel es kostet, Geld von ihnen zu beschaffen.

Geld zu beschaffen ist ein riesiger Zeitfresser genau zu dem Zeitpunkt, an dem sich Startups das am wenigsten leisten können. Es ist nicht ungewöhnlich, dass es fünf oder sechs Monate dauert, bis eine Finanzierungsrunde abgeschlossen ist. Sechs Wochen sind schnell. Und Geld zu beschaffen ist nicht einfach etwas, das man als Hintergrundprozess laufen lassen kann. Wenn Sie Geld beschaffen, ist es zwangsläufig der Hauptfokus des Unternehmens. Das bedeutet, dass das Produkt nicht entwickelt wird.

Angenommen, ein Y Combinator-Unternehmen beginnt nach dem Demo Day, mit VCs zu sprechen, und ist erfolgreich darin, Geld von ihnen zu beschaffen, wobei der Deal nach relativ kurzen 8 Wochen abgeschlossen wird. Da der Demo Day nach 10 Wochen stattfindet, ist das Unternehmen jetzt 18 Wochen alt. Geld zu beschaffen, anstatt am Produkt zu arbeiten, war 44% seiner Existenz der Hauptfokus des Unternehmens. Und wohlgemerkt, das ist ein Beispiel, bei dem die Dinge gut liefen.

Wenn ein Startup nach Abschluss einer Finanzierungsrunde wieder an die Arbeit am Produkt zurückkehrt, ist es, als würde es nach einer monatelangen Krankheit zur Arbeit zurückkehren. Sie haben den Großteil ihres Schwungs verloren.

Investoren haben keine Ahnung, wie sehr sie die Unternehmen, in die sie investieren, beschädigen, indem sie so lange dafür brauchen. Aber Unternehmen wissen es. Es gibt also eine große Chance für eine neue Art von Venture-Fonds, der kleinere Beträge zu niedrigeren Bewertungen investiert, aber verspricht, entweder sehr schnell abzuschließen oder nein zu sagen. Wenn es eine solche Firma gäbe, würde ich sie Startups gegenüber jeder anderen empfehlen, egal wie prestigeträchtig. Startups leben von Geschwindigkeit und Schwung.

21. Investoren sagen nicht gerne nein.

Der Grund, warum Finanzierungsdeals so lange dauern, liegt hauptsächlich darin, dass Investoren sich nicht entscheiden können. VCs sind keine großen Unternehmen; sie können einen Deal in 24 Stunden abschließen, wenn sie müssen. Aber sie lassen die ersten Treffen normalerweise über ein paar Wochen ausdehnen. Der Grund ist der Auswahlalgorithmus, den ich zuvor erwähnt habe. Die meisten versuchen nicht vorherzusagen, ob ein Startup gewinnen wird, sondern schnell zu bemerken, dass es bereits gewinnt. Ihnen ist wichtig, was der Markt von Ihnen hält und was andere VCs von Ihnen halten, und das können sie nicht nur durch ein Treffen beurteilen.

Da sie in Dinge investieren, die (a) sich schnell ändern und (b) sie nicht verstehen, werden viele Investoren Sie auf eine Weise ablehnen, die später als keine Ablehnung deklariert werden kann. Wenn Sie diese Welt nicht kennen, erkennen Sie vielleicht nicht einmal, dass Sie abgelehnt wurden. Hier sagt ein VC nein:

Wir sind wirklich begeistert von Ihrem Projekt und möchten eng mit Ihnen in Kontakt bleiben, während Sie es weiterentwickeln.

In verständlichere Sprache übersetzt bedeutet dies: Wir investieren nicht in Sie, aber wir könnten unsere Meinung ändern, wenn es so aussieht, als würden Sie abheben. Manchmal sind sie offener und sagen ausdrücklich, dass sie "etwas Traktion sehen" müssen. Sie werden in Sie investieren, wenn Sie anfangen, viele Nutzer zu gewinnen. Aber das würde jeder VC auch tun. Sie sagen also nur, dass Sie immer noch bei Quadrat 1 sind.

Hier ist ein Test, um zu entscheiden, ob die Antwort eines VCs Ja oder Nein war. Schauen Sie auf Ihre Hände. Halten Sie ein Termsheet in der Hand?

22. Sie brauchen Investoren.

Manche Gründer sagen: "Wer braucht Investoren?" Empirisch scheint die Antwort zu sein: Jeder, der erfolgreich sein will. Praktisch jedes erfolgreiche Startup nimmt irgendwann externe Investitionen an.

Warum? Was die Leute vergessen, die denken, sie brauchen keine Investoren, ist, dass sie Konkurrenten haben werden. Die Frage ist nicht, ob Sie externe Investitionen brauchen, sondern ob sie Ihnen überhaupt helfen könnten. Wenn die Antwort Ja ist und Sie keine Investition tätigen, dann werden Konkurrenten, die dies tun, einen Vorteil gegenüber Ihnen haben. Und in der Startup-Welt kann ein kleiner Vorteil zu einem großen werden.

Mike Moritz sagte berühmt, dass er in Yahoo investierte, weil er dachte, sie hätten einen Vorsprung von einigen Wochen gegenüber ihren Konkurrenten. Das hat vielleicht nicht so viel bedeutet, wie er dachte, denn Google kam drei Jahre später und hat Yahoo den Hintern versohlt. Aber es ist etwas Wahres an seinen Worten. Manchmal kann ein kleiner Vorsprung zum Ja-Teil einer binären Wahl werden.

Vielleicht wird es mit sinkenden Kosten für die Gründung eines Startups möglich, in einem wettbewerbsintensiven Markt ohne externe Finanzierung erfolgreich zu sein. Die Beschaffung von Geld hat sicherlich Kosten. Aber zum Zeitpunkt des Schreibens besagen die empirischen Beweise, dass es ein Netto-Gewinn ist.

23. Investoren mögen es, wenn Sie sie nicht brauchen.

Viele Gründer gehen auf Investoren zu, als ob sie deren Erlaubnis bräuchten, um ein Unternehmen zu gründen – als ob es wie die Zulassung zum College wäre. Aber Sie brauchen keine Investoren, um die meisten Unternehmen zu gründen; sie machen es nur einfacher.

Und tatsächlich bevorzugen Investoren es sehr, wenn Sie sie nicht brauchen. Was sie bewusst und unbewusst begeistert, ist die Art von Startup, die auf sie zukommt und sagt: "Der Zug fährt ab; bist du dabei oder nicht?", nicht die, die sagt: "Bitte, können wir etwas Geld bekommen, um ein Unternehmen zu gründen?"

Die meisten Investoren sind "Bottoms" in dem Sinne, dass die Startups, die sie am meisten mögen, diejenigen sind, die rau mit ihnen umgehen. Als Google Kleiner und Sequoia mit einer Vorfinanzierungsbewertung von 75 Millionen Dollar "erwischte", war ihre Reaktion wahrscheinlich: "Autsch! Das fühlt sich so gut an." Und sie hatten Recht, nicht wahr? Dieser Deal hat ihnen wahrscheinlich mehr eingebracht als jeder andere, den sie je gemacht haben.

Die Sache ist, VCs sind ziemlich gut darin, Menschen einzuschätzen. Versuchen Sie also nicht, sich ihnen gegenüber hart zu geben, es sei denn, Sie sind wirklich das nächste Google, sonst durchschauen sie Sie in einer Sekunde. Anstatt hart zu spielen, sollten die meisten Startups einfach immer einen Backup-Plan haben. Haben Sie immer einen alternativen Plan, um zu starten, wenn ein bestimmter Investor nein sagt. Einen zu haben, ist die beste Versicherung dagegen, einen zu brauchen.

Sie sollten also kein Startup gründen, das teuer zu gründen ist, denn dann sind Sie den Investoren ausgeliefert. Wenn Sie letztendlich etwas tun wollen, das viel kostet, beginnen Sie damit, eine günstigere Teilmenge davon zu tun, und erweitern Sie Ihre Ambitionen, wenn und falls Sie mehr Geld beschaffen.

Anscheinend sind die wahrscheinlichsten Tiere, die nach einem Atomkrieg am Leben bleiben, Kakerlaken, weil sie so schwer zu töten sind. Das ist es, was Sie anfangs als Startup sein wollen. Anstatt eine schöne, aber zerbrechliche Blume, die ihren Stiel in einem Plastikröhrchen braucht, um sich selbst zu stützen, ist es besser, klein, hässlich und unzerstörbar zu sein.

Anmerkungen

[1] Ich unterschätze VCs vielleicht. Sie spielen vielleicht eine Rolle hinter den Kulissen bei IPOs, die man letztendlich braucht, wenn man ein Silicon Valley schaffen will.

[2] Einige VCs haben eine E-Mail-Adresse, an die Sie Ihren Geschäftsplan senden können, aber die Anzahl der auf diese Weise finanzierten Startups ist praktisch null. Sie sollten immer eine persönliche Vorstellung bekommen – und zwar von einem Partner, nicht von einem Assistenten.

[3] Mehrere Leute haben uns erzählt, dass das Wertvollste an Startup School war, dass sie berühmte Startup-Gründer sehen und erkennen konnten, dass sie nur gewöhnliche Typen waren. Obwohl wir glücklich sind, diesen Service anzubieten, ist dies im Allgemeinen nicht die Art und Weise, wie wir die Startup School potenziellen Rednern anbieten.

[4] Eigentlich klingt das für mich wie ein VC, der Käuferreue hatte und dann eine technische Ausrede benutzte, um aus dem Deal auszusteigen. Aber es ist bezeichnend, dass es sogar eine plausible Entschuldigung zu sein schien.

Danke an Sam Altman, Paul Buchheit, Hutch Fishman und Robert Morris für das Lesen von Entwürfen davon, und an Kenneth King von ASES für die Einladung zum Sprechen.

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