새로운 투자 환경 | undefined | 폴 그레이엄의 에세이

스타트업을 시작하고 싶으신가요? Y Combinator에서 투자를 받으세요.

2010년 10월

수십 년간 거의 변하지 않던 스타트업 투자 업계는 이제 적어도 비교하자면 격변기라고 부를 만한 시기에 있습니다. Y Combinator에서 우리는 스타트업 투자 환경에서 극적인 변화를 목격했습니다. 다행히 그중 하나는 훨씬 더 높은 기업 가치입니다.

우리가 목격하고 있는 트렌드는 아마 YC에만 국한된 것은 아닐 겁니다. 그렇다고 말할 수 있다면 좋겠지만, 주요 원인은 아마도 우리가 트렌드를 가장 먼저 본다는 점일 것입니다. 부분적으로는 우리가 투자하는 스타트업들이 Valley에 매우 밀접하게 연결되어 있어 새로운 것을 빠르게 활용하고, 부분적으로는 우리가 워낙 많은 곳에 투자하여 패턴을 명확하게 볼 수 있는 충분한 데이터 포인트를 가지고 있기 때문입니다.

우리가 지금 보고 있는 것은 아마도 앞으로 몇 년 안에 모두가 보게 될 것입니다. 따라서 제가 보고 있는 것과, 자금을 조달하려 할 때 그것이 여러분에게 어떤 의미가 될지 설명해 드리겠습니다.

슈퍼 엔젤

스타트업 투자 세계가 과거에 어떠했는지 설명하는 것으로 시작하겠습니다. 과거에는 두 가지 명확하게 구분되는 유형의 투자자가 있었습니다: 엔젤 투자자와 벤처 캐피탈리스트(VC). 엔젤 투자자는 자신의 돈을 소액 투자하는 부유한 개인인 반면, VC는 타인의 돈을 대규모로 투자하는 펀드의 직원입니다.

수십 년 동안 이 두 가지 유형의 투자자만 존재했지만, 이제 그 중간에 세 번째 유형, 이른바 슈퍼 엔젤이 등장했습니다. [1] 그리고 VC들은 이들의 등장에 자극받아 스스로 많은 엔젤 스타일 투자를 하기 시작했습니다. 따라서 이전에 엔젤과 VC 사이에 명확했던 경계는 이제 희망 없이 모호해졌습니다.

과거에는 엔젤과 VC 사이에 무인지대가 있었습니다. 엔젤 투자자들은 각각 2만 달러에서 5만 달러를 투자했고, VC들은 보통 100만 달러 이상을 투자했습니다. 따라서 엔젤 라운드는 총 20만 달러 정도의 엔젤 투자 모음을 의미했고, VC 라운드는 단일 VC 펀드(또는 가끔 두 곳)가 100만~500만 달러를 투자하는 시리즈 A 라운드를 의미했습니다.

엔젤과 VC 사이의 무인지대는 스타트업에게 매우 불편했습니다. 많은 스타트업이 조달하고 싶어 하는 금액과 일치했기 때문입니다. Demo Day를 마친 대부분의 스타트업은 약 40만 달러를 조달하기를 원했습니다. 그러나 엔젤 투자만으로 그 정도 금액을 모으는 것은 힘들었고, 대부분의 VC는 그렇게 작은 투자에는 관심이 없었습니다. 이것이 슈퍼 엔젤이 등장한 근본적인 이유입니다. 그들은 시장에 반응하고 있는 것입니다.

새로운 유형의 투자자 등장은 스타트업에게 큰 뉴스입니다. 과거에는 두 종류만 있었고 서로 거의 경쟁하지 않았기 때문입니다. 슈퍼 엔젤은 엔젤과 VC 모두와 경쟁합니다. 이는 자금 조달 방식에 대한 규칙을 바꿀 것입니다. 아직 새로운 규칙이 무엇이 될지는 모르지만, 대부분의 변화는 더 나은 방향으로 진행될 것으로 보입니다.

슈퍼 엔젤은 엔젤의 특성과 VC의 특성을 일부 가지고 있습니다. 그들은 보통 엔젤처럼 개인입니다. 사실 현재의 많은 슈퍼 엔젤은 처음에는 고전적인 유형의 엔젤 투자자였습니다. 그러나 VC처럼 그들은 타인의 돈을 투자합니다. 이는 엔젤보다 더 큰 금액을 투자할 수 있게 합니다: 일반적인 슈퍼 엔젤 투자는 현재 약 10만 달러입니다. 그들은 엔젤처럼 투자 결정을 빠르게 내립니다. 그리고 VC보다 파트너당 훨씬 더 많은 투자를 합니다—최대 10배까지요.

슈퍼 엔젤이 타인의 돈을 투자한다는 사실은 VC들에게 이중으로 경각심을 불러일으킵니다. 그들은 스타트업을 놓고 경쟁할 뿐만 아니라, 투자자들을 놓고도 경쟁합니다. 슈퍼 엔젤은 사실 빠르게 움직이는 경량 VC 펀드의 새로운 형태입니다. 그리고 기술 세계에 있는 우리는 그런 식으로 묘사될 수 있는 것이 등장할 때 보통 무슨 일이 일어나는지 알고 있습니다. 대개 그것은 대체재입니다.

그럴까요? 현재로서는 슈퍼 엔젤로부터 자금을 받는 스타트업 중 VC 자금을 받는 것을 배제하는 곳은 거의 없습니다. 그들은 단지 연기하고 있을 뿐입니다. 하지만 이것은 여전히 VC들에게 문제입니다. VC 자금 조달을 연기하는 일부 스타트업은 조달한 엔젤 자금으로 너무 잘해서 더 이상 조달할 필요가 없을 수도 있습니다. 그리고 VC 라운드를 조달하는 스타트업은 그렇게 할 때 더 높은 기업 가치를 얻을 수 있을 것입니다. 최고의 스타트업이 시리즈 A 라운드를 조달할 때 10배 더 높은 기업 가치를 얻는다면, 이는 VC의 승자로부터의 수익을 최소 10배 감소시킬 것입니다. [2]

그래서 저는 VC 펀드들이 슈퍼 엔젤에 의해 심각하게 위협받고 있다고 생각합니다. 하지만 그들을 어느 정도 구할 수 있는 한 가지는 스타트업 성과의 불균등한 분포입니다: 사실상 모든 수익은 소수의 큰 성공에 집중되어 있습니다. 스타트업의 기대 가치는 Google이 될 확률입니다. 따라서 승리가 절대 수익의 문제인 한, 슈퍼 엔젤은 개별 스타트업을 위한 거의 모든 전투에서 승리할 수 있지만, 그 소수의 큰 승자를 확보하지 못한다면 전쟁에서 질 수도 있습니다. 그리고 최고 VC 펀드들이 더 나은 브랜드를 가지고 있고, 포트폴리오 회사들을 위해 더 많은 것을 할 수 있기 때문에 그런 일이 일어날 가능성이 있습니다. [3]

슈퍼 엔젤은 파트너당 더 많은 투자를 하기 때문에, 투자당 파트너의 수가 적습니다. 그들은 이사회에 참여하는 VC만큼 여러분에게 많은 관심을 기울일 수 없습니다. 그 추가적인 관심은 얼마나 가치가 있을까요? 그것은 파트너마다 엄청나게 다를 것입니다. 아직 일반적인 경우에 대한 합의는 없습니다. 따라서 현재로서는 스타트업들이 개별적으로 결정해야 할 문제입니다.

지금까지 VC들이 자신들이 추가하는 가치에 대해 주장하는 것은 정부의 주장과 비슷했습니다. 아마도 그들은 여러분을 더 기분 좋게 만들었겠지만, VC만이 공급할 수 있는 규모의 돈이 필요하다면 선택의 여지가 없었습니다. 이제 VC들에게 경쟁자가 생겼으니, 그들이 제공하는 도움에 시장 가격이 매겨질 것입니다. 흥미로운 점은, 아직 아무도 그 가격이 얼마가 될지 모른다는 것입니다.

정말 크게 성장하고 싶은 스타트업은 최고 VC만이 제공할 수 있는 종류의 조언과 연결이 필요할까요? 아니면 슈퍼 엔젤 자금으로도 충분할까요? VC들은 그들이 필요하다고 말할 것이고, 슈퍼 엔젤들은 그렇지 않다고 말할 것입니다. 하지만 진실은 아직 아무도 모른다는 것입니다. VC와 슈퍼 엔젤 자신들도 마찬가지입니다. 슈퍼 엔젤들이 아는 것은 그들의 새로운 모델이 시도해 볼 가치가 있을 만큼 유망해 보인다는 것이고, VC들이 아는 것은 걱정할 만큼 유망해 보인다는 것뿐입니다.

라운드

결과가 어떻든, VC와 슈퍼 엔젤 간의 갈등은 창업자들에게 좋은 소식입니다. 거래 경쟁이 심화되면 조건이 더 좋아진다는 명백한 이유뿐만이 아닙니다. 거래의 전체적인 형태가 변하고 있습니다.

엔젤과 VC의 가장 큰 차이점 중 하나는 그들이 원하는 회사 지분입니다. VC는 많은 것을 원합니다. 시리즈 A 라운드에서 그들은 가능하다면 회사 지분의 3분의 1을 원합니다. 그들은 얼마를 지불하는지는 크게 신경 쓰지 않지만, 시리즈 A 투자를 할 수 있는 횟수가 매우 적기 때문에 많은 지분을 원합니다. 전통적인 시리즈 A 투자에서는 VC 펀드의 최소 한 명의 파트너가 이사회에 참여합니다. [4] 이사회 자리는 약 5년 동안 지속되고 각 파트너는 한 번에 10개 이상을 처리할 수 없으므로, 이는 VC 펀드가 파트너당 연간 약 2개의 시리즈 A 거래만 할 수 있다는 것을 의미합니다. 그리고 이는 그들이 각 거래에서 가능한 한 많은 회사 지분을 확보해야 한다는 것을 의미합니다. VC가 자신의 10개 이사회 자리 중 하나를 여러분의 회사 지분 몇 퍼센트만을 위해 사용하게 하려면 정말 매우 유망한 스타트업이어야 할 것입니다.

엔젤 투자자들은 일반적으로 이사회 자리를 차지하지 않으므로, 이러한 제약이 없습니다. 그들은 여러분의 회사 지분 몇 퍼센트만 매입하는 것을 기꺼이 받아들입니다. 그리고 슈퍼 엔젤은 대부분의 면에서 미니 VC 펀드이지만, 엔젤의 이 중요한 특성을 유지하고 있습니다. 그들은 이사회 자리를 차지하지 않으므로, 여러분 회사 지분의 큰 비율을 필요로 하지 않습니다.

비록 그들로부터 그만큼 적은 관심을 받게 된다는 의미이긴 하지만, 다른 면에서는 좋은 소식입니다. 창업자들은 VC가 원하는 만큼 많은 지분을 포기하는 것을 결코 좋아하지 않았습니다. 한 번에 너무 많은 회사 지분을 내주는 것이었습니다. 시리즈 A 거래를 하는 대부분의 창업자들은 절반의 주식에 대해 절반의 돈을 받고, 그 돈의 절반을 사용하여 주식의 가치를 높인 후 나머지 절반의 주식에 대해 어떤 가치를 얻을 수 있을지 보는 것을 선호했습니다. 그러나 VC는 결코 그런 옵션을 제공하지 않았습니다.

이제 스타트업들은 또 다른 대안을 갖게 되었습니다. 이제 시리즈 A 라운드의 절반 정도 규모의 엔젤 라운드를 조달하는 것이 쉬워졌습니다. 우리가 투자하는 많은 스타트업들이 이 경로를 택하고 있으며, 저는 이것이 일반적인 스타트업들에게도 해당될 것이라고 예측합니다.

일반적인 대규모 엔젤 라운드는 400만 달러의 프리머니 기업 가치 상한(valuation cap)이 있는 전환사채(convertible note)로 60만 달러가 될 수 있습니다. 이는 전환사채가 주식으로 전환될 때(이후 라운드 또는 인수 시), 해당 라운드의 투자자들이 회사 지분의 0.6 / 4.6, 즉 13%를 얻게 된다는 의미입니다. 이는 시리즈 A 라운드를 그렇게 일찍 진행할 경우 일반적으로 포기하는 회사 지분 30~40%보다 훨씬 적은 수치입니다. [5]

하지만 이러한 중간 규모 라운드의 장점은 희석이 덜하다는 것만이 아닙니다. 통제권도 덜 잃게 됩니다. 엔젤 라운드 후에는 창업자들이 거의 항상 회사를 통제하지만, 시리즈 A 라운드 후에는 종종 그렇지 않습니다. 시리즈 A 라운드 후의 전통적인 이사회 구조는 두 명의 창업자, 두 명의 VC, 그리고 (추정상) 중립적인 다섯 번째 인물로 구성됩니다. 또한 시리즈 A 조건은 일반적으로 투자자들에게 회사 매각을 포함한 다양한 중요한 결정에 대한 거부권을 부여합니다. 창업자들은 상황이 잘 진행되는 한 시리즈 A 이후에도 사실상의 통제권을 많이 가지고 있습니다. 하지만 이는 이전처럼 원하는 대로 할 수 있는 것과는 다릅니다.

엔젤 라운드의 세 번째이자 상당히 중요한 장점은 자금 조달 스트레스가 덜하다는 것입니다. 전통적인 시리즈 A 라운드를 조달하는 데는 과거에 몇 주, 심지어 몇 달이 걸리기도 했습니다. VC 펌이 파트너당 연간 2건의 거래만 할 수 있다면, 그들은 어떤 거래를 할지 신중하게 결정합니다. 전통적인 시리즈 A 라운드를 얻으려면 일련의 회의를 거쳐, 펌 전체가 찬성 또는 반대하는 전체 파트너 회의로 마무리됩니다. 이것이 창업자들에게 정말 무서운 부분입니다: 시리즈 A 라운드가 너무 오래 걸릴 뿐만 아니라, 이 긴 과정의 끝에서 VC들이 여전히 거절할 수도 있다는 점입니다. 전체 파트너 회의 후 거절당할 확률은 평균 약 25%입니다. 일부 펌에서는 50%를 넘기도 합니다.

다행히 창업자들에게는 VC들이 훨씬 더 빨라지고 있습니다. 요즘 Valley의 VC들은 2개월보다 2주가 걸릴 가능성이 더 높습니다. 하지만 그들은 여전히 엔젤과 슈퍼 엔젤만큼 빠르지 않습니다. 가장 결단력 있는 이들은 때로는 몇 시간 만에 결정하기도 합니다.

엔젤 라운드를 조달하는 것은 시리즈 A처럼 전부 아니면 전무(all or nothing) 방식이 아닙니다. 이는 다양한 진지함을 가진 여러 투자자로 구성되며, 명확하게 약속하는 훌륭한 투자자부터 '라운드를 채우러 다시 오세요'와 같은 말을 하는 엉터리 투자자까지 다양합니다. 보통 가장 헌신적인 투자자들로부터 자금을 모으기 시작하여, 라운드가 채워질수록 관심이 증가하는 양가적인 투자자들에게로 나아갑니다.

하지만 각 시점에서 여러분은 어떻게 진행되고 있는지 알 수 있습니다. 투자자들이 냉담해지면 더 적은 금액을 조달해야 할 수도 있지만, 엔젤 라운드에서 투자자들이 냉담해질 때 그 과정은 적어도 우아하게 저하됩니다. 전체 파트너 회의 후 VC 펀드에 의해 거절당하는 것처럼 얼굴에 대고 폭발하여 아무것도 남지 않는 일은 없습니다. 반면에 투자자들이 열정적으로 보인다면, 라운드를 더 빨리 마감할 수 있을 뿐만 아니라, 이제 전환사채가 일반화되면서 수요를 반영하여 실제로 가격을 올릴 수도 있습니다.

기업 가치

그러나 VC들은 슈퍼 엔젤에 대항하여 사용할 수 있는 무기를 가지고 있으며, 실제로 사용하기 시작했습니다. VC들도 엔젤 규모의 투자를 시작했습니다. '엔젤 라운드'라는 용어는 모든 투자자가 엔젤이라는 의미가 아니라, 단순히 라운드의 구조를 설명합니다. 점점 더 많은 참가자들이 십만 또는 이십만 달러를 투자하는 VC를 포함하고 있습니다. 그리고 VC가 엔젤 라운드에 투자할 때 슈퍼 엔젤이 좋아하지 않는 일을 할 수 있습니다. VC는 엔젤 라운드에서 기업 가치에 상당히 둔감합니다—부분적으로는 일반적으로 그렇고, 부분적으로는 엔젤 라운드 수익에 크게 신경 쓰지 않기 때문입니다. 그들은 여전히 엔젤 라운드를 나중에 시리즈 A 라운드를 위한 스타트업을 모집하는 방법으로 주로 봅니다. 따라서 엔젤 라운드에 투자하는 VC는 해당 라운드에 투자하는 엔젤과 슈퍼 엔젤의 기업 가치를 폭등시킬 수 있습니다. [6]

일부 슈퍼 엔젤은 기업 가치에 신경 쓰는 듯합니다. 몇몇은 Demo Day 이후 YC가 투자한 스타트업의 기업 가치가 너무 높다는 이유로 거절했습니다. 이는 스타트업에게는 문제가 되지 않았습니다. 정의상 높은 기업 가치는 충분한 투자자들이 이를 받아들일 의향이 있었다는 의미이기 때문입니다. 하지만 슈퍼 엔젤들이 기업 가치에 대해 왈가왈부하는 것이 저에게는 의아했습니다. 그들은 큰 수익이 소수의 큰 성공에서 나온다는 것, 따라서 얼마를 지불했는지보다 어떤 스타트업을 선택했는지가 훨씬 더 중요하다는 것을 이해하지 못했을까요?

잠시 생각하고 다른 몇 가지 징후를 관찰한 후, 저는 슈퍼 엔젤이 겉보기보다 더 똑똑할 수 있는 이유를 설명하는 이론을 갖게 되었습니다. 슈퍼 엔젤이 조기에 인수될 스타트업에 투자하기를 바란다면 낮은 기업 가치를 원하는 것이 합리적일 것입니다. 다음 Google을 노린다면 기업 가치가 2천만 달러든 상관없을 것입니다. 하지만 3천만 달러에 인수될 회사를 찾고 있다면, 신경 써야 합니다. 2천만 달러에 투자했는데 회사가 3천만 달러에 인수된다면, 1.5배밖에 얻지 못합니다. 차라리 Apple 주식을 사는 게 나을 것입니다.

따라서 일부 슈퍼 엔젤이 빠르게 인수될 수 있는 회사를 찾고 있었다면, 그들이 기업 가치에 신경 쓰는 이유를 설명할 수 있을 것입니다. 하지만 왜 그런 회사를 찾을까요? '빠르게'의 의미에 따라 실제로 매우 수익성이 높을 수 있기 때문입니다. 3천만 달러에 인수되는 회사는 VC에게는 실패이지만, 엔젤에게는 10배의 수익이 될 수 있으며, 게다가 빠른 10배의 수익입니다. 투자에서 중요한 것은 수익률입니다—얻는 배수가 아니라 연간 배수입니다. 슈퍼 엔젤이 1년 안에 10배를 얻는다면, 이는 6년이 걸려 상장한 회사에서 VC가 얻을 수 있는 것보다 더 높은 수익률입니다. 동일한 수익률을 얻으려면 VC는 10^6—백만 배의 배수를 얻어야 할 것입니다. Google조차도 그 근처에도 가지 못했습니다.

그래서 저는 적어도 일부 슈퍼 엔젤은 인수될 회사를 찾고 있다고 생각합니다. 이는 올바른 회사가 아닌 올바른 기업 가치에 초점을 맞추는 유일한 합리적인 설명입니다. 그리고 그렇다면 그들은 VC와는 다르게 대처할 것입니다. 그들은 기업 가치에 더 엄격하겠지만, 조기 매각을 원한다면 더 유연할 것입니다.

예측

누가 이길까요, 슈퍼 엔젤일까요 아니면 VC일까요? 저는 그 답은 둘 다일 것이라고 생각합니다. 그들은 서로를 더 닮아갈 것입니다. 슈퍼 엔젤은 더 큰 금액을 투자하기 시작할 것이고, VC는 더 많은 소액 투자를 더 빠르게 할 수 있는 방법을 점차 찾아낼 것입니다. 10년 후에는 이들을 구분하기 어려울 것이며, 각 그룹에서 살아남은 자들이 있을 것입니다.

그것이 창업자들에게 무엇을 의미할까요? 한 가지 의미는 스타트업들이 현재 받고 있는 높은 기업 가치가 영원히 지속되지 않을 수도 있다는 것입니다. 가격에 둔감한 VC들에 의해 기업 가치가 상승하는 한, VC들이 슈퍼 엔젤처럼 되어 기업 가치에 더 인색해진다면 다시 하락할 것입니다. 다행히 이런 일이 발생하더라도 몇 년이 걸릴 것입니다.

단기 예측은 투자자들 간의 경쟁 심화이며, 이는 여러분에게 좋은 소식입니다. 슈퍼 엔젤은 더 빠르게 행동하여 VC를 약화시키려 할 것이고, VC는 기업 가치를 높여 슈퍼 엔젤을 약화시키려 할 것입니다. 이는 창업자들에게 완벽한 조합을 가져다줄 것입니다: 빠르게 마감되는 자금 조달 라운드와 높은 기업 가치입니다.

하지만 그 조합을 얻으려면 여러분의 스타트업이 슈퍼 엔젤과 VC 모두에게 매력적이어야 한다는 점을 기억하십시오. 상장할 잠재력이 없어 보인다면, VC를 이용하여 엔젤 라운드의 기업 가치를 높일 수 없을 것입니다.

엔젤 라운드에 VC가 참여하는 위험이 있습니다: 이른바 시그널링 리스크(signalling risk)입니다. VC가 나중에 더 많이 투자할 희망으로만 참여한다면, 만약 그들이 그렇게 하지 않는다면 어떻게 될까요? 그것은 다른 모든 사람들에게 그들이 여러분을 형편없다고 생각한다는 신호가 됩니다.

그것에 대해 얼마나 걱정해야 할까요? 시그널링 리스크의 심각성은 여러분이 얼마나 진행되었는지에 달려 있습니다. 다음 번에 자금을 조달해야 할 때 월별로 증가하는 매출이나 트래픽을 보여주는 그래프가 있다면, 기존 투자자들이 보내는 어떤 신호에 대해서도 걱정할 필요가 없습니다. 여러분의 결과가 모든 것을 말해줄 것입니다. [7]

반면에 다음 번에 자금을 조달해야 할 때 아직 구체적인 결과가 없다면, 투자자들이 더 투자하지 않을 경우 보낼 수 있는 메시지에 대해 더 많이 생각해야 할 수도 있습니다. VC가 엔젤 투자를 하는 이 현상 자체가 너무 새롭기 때문에 얼마나 걱정해야 할지는 아직 확실하지 않습니다. 하지만 제 직감으로는 크게 걱정할 필요는 없다고 생각합니다. 시그널링 리스크는 창업자들이 걱정하지만 실제로는 문제가 아닌 것들 중 하나처럼 느껴집니다. 일반적으로 좋은 스타트업을 망가뜨릴 수 있는 유일한 것은 스타트업 그 자체입니다. 예를 들어, 스타트업은 경쟁자들이 해를 끼치는 것보다 스스로에게 해를 끼치는 경우가 훨씬 더 많습니다. 시그널링 리스크도 이 범주에 속한다고 생각합니다.

YC가 투자한 스타트업들이 엔젤 라운드에서 VC로부터 자금을 받는 위험을 완화하기 위해 해온 한 가지는 특정 VC로부터 너무 많은 돈을 받지 않는 것입니다. 돈을 거절할 여유가 있다면 도움이 될 수도 있습니다.

다행히 점점 더 많은 스타트업이 그렇게 할 것입니다. 수십 년간 교내 경쟁이라고밖에 할 수 없었던 경쟁 끝에, 스타트업 투자 업계는 마침내 진정한 경쟁을 맞이하고 있습니다. 이는 적어도 몇 년, 어쩌면 훨씬 더 오래 지속될 것입니다. 거대한 시장 붕괴가 없다면, 앞으로 몇 년은 스타트업이 자금을 조달하기에 좋은 시기가 될 것입니다. 그리고 이는 훨씬 더 많은 스타트업이 탄생할 것이라는 의미이므로 흥미로운 일입니다.

각주

[1] 저는 그들을 '미니 VC'와 '마이크로 VC'라고도 불리는 것을 들었습니다. 어떤 이름이 정착될지는 모르겠습니다.

몇몇 선구자들이 있었습니다. Ron Conway는 1990년대부터 엔젤 펀드를 운영했고, 어떤 면에서는 First Round Capital이 VC 펀드보다는 슈퍼 엔젤에 더 가깝습니다.

[2] 그들의 전체 수익이 10배 줄어들지는 않을 것입니다. 나중에 투자하는 것은 아마도 (a) 실패한 투자에서 손실을 줄이고, (b) 지금처럼 스타트업의 큰 비율을 얻지 못하게 할 것이기 때문입니다. 따라서 그들의 수익에 정확히 어떤 일이 일어날지 예측하기는 어렵습니다.

[3] 투자자의 브랜드는 주로 포트폴리오 회사의 성공에서 비롯됩니다. 따라서 최고 VC들은 슈퍼 엔젤에 비해 큰 브랜드 우위를 가지고 있습니다. 그들은 이를 이용하여 최고의 신생 스타트업을 모두 확보한다면 스스로 영속할 수 있을 것입니다. 하지만 저는 그들이 그렇게 할 수 없을 것이라고 생각합니다. 최고의 스타트업을 모두 확보하려면, 그들이 여러분을 원하게 만드는 것 이상을 해야 합니다. 여러분 또한 그들을 원해야 합니다. 그들을 보았을 때 알아볼 수 있어야 하는데, 그것은 훨씬 더 어렵습니다. 슈퍼 엔젤은 VC가 놓치는 스타들을 빠르게 확보할 것입니다. 그리고 이는 최고 VC와 슈퍼 엔젤 간의 브랜드 격차를 점차 침식시킬 것입니다.

[4] 전통적인 시리즈 A 라운드에서는 VC가 두 명의 파트너를 이사회에 참여시켰지만, 이제는 VC들이 두 명의 창업자와 한 명의 VC로 구성되는, 과거 엔젤 라운드 이사회로 여겨지던 형태로 전환하여 이사회 자리를 아끼기 시작할 수 있다는 징후가 있습니다. 이는 창업자들이 여전히 회사를 통제할 수 있다는 의미라면 창업자들에게도 유리합니다.

[5] 시리즈 A 라운드에서는 VC가 매입하는 실제 주식량보다 더 많은 지분을 포기해야 하는 경우가 많습니다. 그들이 '옵션 풀'을 마련하기 위해 스스로 희석할 것을 주장하기 때문입니다. 하지만 저는 이 관행이 점차 사라질 것이라고 예측합니다.

[6] 창업자들에게 가장 좋은 것은, 가능하다면, 기업 가치 상한이 전혀 없는 전환사채입니다. 이 경우 엔젤 라운드에 투자된 돈은 다음 라운드의 기업 가치로 주식으로 전환되며, 그 규모가 아무리 크더라도 상관없습니다. 엔젤과 슈퍼 엔젤은 상한 없는 전환사채를 좋아하지 않는 경향이 있습니다. 그들은 회사의 얼마를 매입하는지 알 수 없기 때문입니다. 회사가 잘 되고 다음 라운드의 기업 가치가 높다면, 그들은 아주 작은 지분만 얻게 될 수도 있습니다. 따라서 엔젤 라운드에서 기업 가치에 신경 쓰지 않는 VC들은 상한 없는 전환사채에 동의함으로써 슈퍼 엔젤이 맞추기 싫어하는 제안을 할 수 있습니다.

[7] 물론 더 이상 자금을 조달할 필요가 없다면 시그널링 리스크는 문제가 되지 않습니다. 하지만 스타트업들은 종종 그 점에 대해 착각합니다.

감사합니다 Sam Altman, John Bautista, Patrick Collison, James Lindenbaum, Reid Hoffman, Jessica Livingston, Harj Taggar에게 이 초고를 읽어주셔서.