스타트업 투자 동향

2013년 6월

(이 강연은 투자자들을 대상으로 작성되었습니다.)

Y Combinator는 현재 53개 스타트업으로 구성된 최신 배치를 포함하여 총 564개 스타트업에 투자했습니다. 가치 평가를 받은 287개 스타트업(지분 투자 유치, 인수 또는 폐업을 통해)의 총 가치는 약 117억 달러이며, 현재 배치 이전의 511개 스타트업은 총 17억 달러를 유치했습니다. [1]

늘 그렇듯이 이 수치들은 소수의 큰 성공작들에 의해 좌우됩니다. 상위 10개 스타트업이 117억 달러 중 86억 달러를 차지합니다. 하지만 그 뒤에는 젊은 스타트업들의 펠로톤이 있습니다. 정말 크게 성공할 가능성이 있는 스타트업이 약 40개 더 있습니다.

지난 여름 배치에 84개 회사가 있었을 때 상황이 다소 통제 불능이 되어, 배치 규모를 줄이기 위해 필터를 강화했습니다. [2] 몇몇 기자들은 이를 자신들이 말하는 거시적 이야기의 증거로 해석하려 했지만, 그 이유는 어떤 외부 동향과도 관련이 없었습니다. 그 이유는 우리가 n² 알고리즘을 사용하고 있다는 것을 발견했고, 이를 고칠 시간을 벌어야 했기 때문입니다. 다행히 YC를 샤딩하기 위한 여러 기술을 개발했고, 이제 문제는 해결된 것 같습니다. 새로운 더 확장 가능한 모델과 53개 회사만으로, 현재 배치는 식은 죽 먹기처럼 느껴집니다. 다음 병목 현상에 도달하기 전에 2~3배 더 성장할 수 있을 것이라고 생각합니다. [3]

이렇게 많은 스타트업에 투자한 결과 중 하나는 우리가 동향을 일찍 파악한다는 것입니다. 그리고 자금 조달은 우리가 스타트업을 돕는 주요 업무 중 하나이므로, 투자 동향을 파악하기에 좋은 위치에 있습니다.

이러한 동향이 어디로 향하고 있는지 설명해보고자 합니다. 가장 기본적인 질문부터 시작해봅시다: 미래는 과거보다 나아질까요, 아니면 나빠질까요? 투자자들은 총체적으로 더 많은 돈을 벌까요, 아니면 덜 벌까요?

저는 더 많이 벌 것이라고 생각합니다. 여러 가지 힘이 작용하고 있으며, 일부는 수익을 감소시키고 일부는 증가시킬 것입니다. 어떤 힘이 우세할지 확실히 예측할 수는 없지만, 제가 설명할 테니 여러분이 직접 판단해보세요.

스타트업 자금 조달의 변화를 이끄는 두 가지 큰 힘이 있습니다: 스타트업을 시작하는 비용이 저렴해지고 있으며, 스타트업을 시작하는 것이 더 일반적인 일이 되고 있다는 것입니다.

제가 1986년에 대학을 졸업했을 때, 본질적으로 두 가지 선택지가 있었습니다: 직업을 구하거나 대학원에 가는 것이었습니다. 이제 세 번째 선택지가 생겼습니다: 자신만의 회사를 시작하는 것입니다. 이것은 큰 변화입니다. 원칙적으로 1986년에도 자신만의 회사를 시작하는 것은 가능했지만, 현실적인 가능성처럼 보이지는 않았습니다. 컨설팅 회사나 틈새 제품 회사를 시작하는 것은 가능해 보였지만, 크게 성장할 회사를 시작하는 것은 불가능해 보였습니다. [4]

2가지 길에서 3가지 길로의 그런 변화는 몇 세대에 한 번씩만 일어나는 큰 사회적 변화입니다. 저는 우리가 아직 이 변화의 초기에 있다고 생각합니다. 이것이 얼마나 큰 일이 될지 예측하기는 어렵습니다. 산업 혁명만큼 큰 일일까요? 어쩌면요. 아마 아닐 겁니다. 하지만 거의 모든 사람을 놀라게 할 만큼 큰 일이 될 것입니다. 왜냐하면 그런 큰 사회적 변화는 항상 그렇기 때문입니다.

확실히 말할 수 있는 한 가지는 훨씬 더 많은 스타트업이 생겨날 것이라는 점입니다. 20세기 중반의 거대하고 계층적인 회사들은 더 작은 회사들의 네트워크로 대체되고 있습니다. 이 과정은 지금 실리콘밸리에서만 일어나는 일이 아닙니다. 수십 년 전에 시작되었고, 자동차 산업만큼 먼 곳에서도 일어나고 있습니다. 갈 길이 멉니다. [5]

변화의 또 다른 큰 동력은 스타트업을 시작하는 비용이 저렴해지고 있다는 것입니다. 사실 이 두 가지 힘은 관련이 있습니다: 스타트업 시작 비용 감소는 스타트업을 시작하는 것이 더 일반적인 일이 되는 이유 중 하나입니다.

스타트업이 더 적은 돈을 필요로 한다는 사실은 창업자들이 투자자들보다 점점 더 우위를 점하게 될 것이라는 의미입니다. 여전히 그들의 에너지와 상상력은 똑같이 필요하지만, 그들은 당신의 돈을 그렇게 많이 필요로 하지 않습니다. 창업자들이 우위를 점하기 때문에, 그들은 회사 주식의 점점 더 많은 지분을 보유하고 통제권을 유지할 것입니다. 이는 투자자들이 더 적은 주식과 더 적은 통제권을 얻게 될 것이라는 의미입니다.

그렇다면 투자자들이 돈을 덜 벌게 될까요? 반드시 그렇지는 않습니다. 왜냐하면 더 많은 좋은 스타트업이 생겨날 것이기 때문입니다. 투자자들이 이용할 수 있는 바람직한 스타트업 주식의 총량은 아마 증가할 것입니다. 왜냐하면 바람직한 스타트업의 수가 투자자들에게 판매하는 비율이 줄어드는 것보다 더 빠르게 증가할 것이기 때문입니다.

VC 업계에는 매년 정말 성공할 만한 회사가 약 15개 정도 있다는 경험 법칙이 있습니다. 많은 투자자들이 무의식적으로 이 숫자를 어떤 우주 상수처럼 취급하지만, 저는 그렇지 않다고 확신합니다. 기술이 발전할 수 있는 속도에는 아마 한계가 있겠지만, 지금은 그것이 제한 요소가 아닙니다. 만약 그렇다면, 각 성공적인 스타트업은 가능해진 달에 설립되었을 것이고, 실제로는 그렇지 않습니다. 지금 당장 큰 성공작의 수를 제한하는 요소는 충분히 훌륭한 창업자들이 회사를 시작하는 수이며, 그 수는 증가할 수 있고 증가할 것입니다. 아직도 훌륭한 창업자가 될 수 있었지만 결국 회사를 시작하지 않은 많은 사람들이 있습니다. 가장 성공적인 스타트업 중 일부가 얼마나 무작위적으로 시작되었는지 보면 알 수 있습니다. 가장 큰 스타트업 중 너무나 많은 수가 거의 시작되지 않을 뻔했기 때문에, 실제로 시작되지 않은 동등하게 좋은 스타트업이 많이 있을 것입니다.

10배 또는 심지어 50배 더 많은 훌륭한 창업자들이 있을 수 있습니다. 더 많은 창업자들이 스타트업을 시작함에 따라, 연간 15개의 큰 성공작이 쉽게 50개 또는 심지어 100개가 될 수 있습니다. [6]

하지만 수익은 어떨까요? 점점 더 높은 가치 평가로 인해 수익이 압박받는 세상으로 향하고 있을까요? 저는 최고의 회사들이 과거보다 실제로 더 많은 돈을 벌 것이라고 생각합니다. 높은 수익은 낮은 가치 평가에 투자하는 것에서 오는 것이 아닙니다. 정말 잘하는 회사에 투자하는 것에서 옵니다. 따라서 매년 그런 회사들이 더 많아진다면, 최고의 선별자들은 더 많은 성공을 거둘 것입니다.

이는 VC 사업에서 더 많은 변동성이 있을 것이라는 의미입니다. 최고의 스타트업을 알아보고 유치할 수 있는 회사들은 훨씬 더 잘할 것입니다. 왜냐하면 알아보고 유치할 스타트업이 더 많아질 것이기 때문입니다. 반면에 좋지 않은 회사들은 지금처럼 남은 것을 얻게 될 것이고, 심지어 더 높은 가격을 지불할 것입니다.

또한 창업자들이 회사에 대한 통제권을 더 오래 유지하는 것이 문제가 될 것이라고 생각하지 않습니다. 이에 대한 경험적 증거는 이미 명확합니다: 투자자들은 창업자들의 상사로서보다 창업자들의 '하인'으로서 더 많은 돈을 법니다. 다소 굴욕적일 수 있지만, 이것은 사실 투자자들에게 좋은 소식입니다. 왜냐하면 창업자들을 세세하게 관리하는 것보다 그들을 돕는 데 시간이 덜 걸리기 때문입니다.

엔젤 투자자들은 어떨까요? 저는 그곳에 많은 기회가 있다고 생각합니다. 예전에는 엔젤 투자자가 되는 것이 별로였습니다. Andy Bechtolsheim처럼 운이 좋지 않으면 최고의 거래에 접근할 수 없었고, 스타트업에 투자하더라도 나중에 VC들이 들어와서 당신의 주식을 빼앗으려 할 수도 있었습니다. 이제 엔젤 투자자는 데모 데이나 AngelList 같은 곳에 가서 VC들이 접근하는 것과 동일한 거래에 접근할 수 있습니다. 그리고 VC들이 엔젤 투자자들을 주주 명부에서 밀어낼 수 있었던 시절은 오래전에 지나갔습니다.

저는 현재 스타트업 투자에서 가장 큰 미개척 기회 중 하나는 신속하게 이루어지는 엔젤 규모의 투자라고 생각합니다. 그들로부터 자금을 조달하는 것이 스타트업에 부과하는 비용을 이해하는 투자자는 거의 없습니다. 회사가 창업자들로만 구성되어 있을 때, 자금 조달 기간 동안 모든 것이 중단되며, 이는 쉽게 6주가 걸릴 수 있습니다. 현재 높은 자금 조달 비용은 저비용 투자자들이 다른 투자자들을 앞지를 여지가 있다는 것을 의미합니다. 그리고 이 맥락에서 저비용은 신속하게 결정하는 것을 의미합니다. 만약 좋은 조건으로 10만 달러를 투자하고 24시간 이내에 승인 여부를 결정하겠다고 약속하는 평판 좋은 투자자가 있다면, 그들은 거의 모든 최고의 거래에 접근할 수 있을 것입니다. 왜냐하면 모든 좋은 스타트업이 그들에게 먼저 접근할 것이기 때문입니다. 선택은 그들에게 달려 있을 것입니다. 왜냐하면 모든 좋지 않은 스타트업도 그들에게 먼저 접근할 것이기 때문이지만, 적어도 그들은 모든 것을 볼 수 있을 것입니다. 반면에 어떤 투자자가 결정을 내리는 데 오랜 시간이 걸리거나 가치 평가에 대해 많이 협상하는 것으로 악명이 높다면, 창업자들은 그들을 마지막으로 미룰 것입니다. 그리고 자금 조달이 쉬운 경향이 있는 가장 유망한 스타트업의 경우, 마지막은 쉽게 '결코 아님'이 될 수 있습니다.

큰 성공작의 수가 전체 신규 스타트업 수에 비례하여 선형적으로 증가할까요? 아마 아닐 것입니다. 두 가지 이유가 있습니다. 하나는 옛날에 스타트업을 시작하는 것의 두려움이 꽤 효과적인 필터였다는 것입니다. 이제 실패 비용이 낮아지고 있으므로, 창업자들이 더 많이 시도할 것으로 예상해야 합니다. 그것은 나쁜 일이 아닙니다. 기술 분야에서는 실패 비용을 줄이는 혁신이 실패 횟수를 늘리면서도 결국 순이익을 남기는 경우가 흔합니다.

큰 성공작의 수가 스타트업 수에 비례하여 증가하지 않을 또 다른 이유는 아이디어 충돌이 증가하기 시작할 것이기 때문입니다. 좋은 아이디어의 수가 유한하다는 것이 매년 15개의 큰 성공작만 있는 이유가 아니지만, 그 수는 유한해야 하며, 스타트업이 많아질수록 여러 회사가 동시에 같은 일을 하는 것을 더 많이 보게 될 것입니다. 아이디어 충돌이 훨씬 더 흔해진다면, 좋지 않은 방식으로 흥미로울 것입니다. [7]

주로 초기 실패의 증가로 인해, 미래의 스타트업 사업은 단순히 같은 형태를 확장한 것이 아닐 것입니다. 오벨리스크였던 것이 피라미드가 될 것입니다. 상단은 약간 더 넓어지겠지만, 하단은 훨씬 더 넓어질 것입니다.

그것이 투자자들에게 무엇을 의미할까요? 한 가지 의미는 가장 초기 단계의 투자자들에게 더 많은 기회가 있을 것이라는 점입니다. 왜냐하면 우리의 상상 속 고체의 부피가 가장 빠르게 성장하는 곳이 바로 그곳이기 때문입니다. 스타트업 오벨리스크에 해당하는 투자자 오벨리스크를 상상해보세요. 스타트업 피라미드에 맞춰 피라미드로 넓어지면서, 모든 내용물은 상단에 붙어 있고, 하단에는 진공 상태가 남습니다.

투자자들을 위한 그 기회는 주로 신규 투자자들을 위한 기회를 의미합니다. 왜냐하면 기존 투자자나 회사가 편안하게 감수하는 위험의 정도는 그들이 바꾸기 가장 어려운 것 중 하나이기 때문입니다. 다양한 유형의 투자자들은 다양한 위험 수준에 적응되어 있지만, 각 유형은 그들이 따르는 절차뿐만 아니라 그곳에서 일하는 사람들의 성격에도 특정 위험 수준이 깊이 각인되어 있습니다.

저는 VC들에게 가장 큰 위험이자 가장 큰 기회가 시리즈 A 단계에 있다고 생각합니다. 아니면, 시리즈 A가 사실상 시리즈 B 라운드로 변하기 전의 시리즈 A 단계라고 할 수 있습니다.

지금 당장, VC들은 종종 의도적으로 시리즈 A 단계에서 너무 많은 돈을 투자합니다. 그들은 이사회 자리가 소비하는 기회비용을 상쇄하기 위해 각 시리즈 A 회사에서 큰 지분을 확보해야 한다고 느끼기 때문에 그렇게 합니다. 이는 거래에 대한 경쟁이 많을 때, 움직이는 숫자는 회사 지분 판매 비율이 아니라 가치 평가(따라서 투자 금액)라는 의미입니다. 이는 특히 더 유망한 스타트업의 경우, 시리즈 A 투자자들이 종종 회사들이 원하는 것보다 더 많은 돈을 받도록 만든다는 의미입니다.

일부 VC들은 거짓말을 하고 회사가 정말 그만큼의 돈이 필요하다고 주장합니다. 다른 VC들은 더 솔직하게, 자신들의 재무 모델이 각 회사의 특정 비율을 소유해야 한다고 요구한다고 인정합니다. 하지만 우리 모두는 시리즈 A 라운드에서 조달되는 금액이 회사에 가장 좋은 것이 무엇인지 물어봄으로써 결정되는 것이 아니라는 것을 알고 있습니다. 그것은 VC들이 소유하고 싶은 회사 지분에서 시작하여, 시장이 가치 평가를 설정하고 그에 따라 투자 금액을 결정함으로써 결정됩니다.

많은 나쁜 일들처럼, 이것은 의도적으로 일어난 일이 아닙니다. VC 사업은 초기 가정이 점차 구식이 되면서 이 상황에 몰리게 되었습니다. VC 사업의 전통과 재무 모델은 창업자들이 투자자를 더 필요로 했을 때 확립되었습니다. 그 시절에는 창업자들이 시리즈 A 라운드에서 VC들에게 회사 지분의 큰 부분을 파는 것이 자연스러웠습니다. 이제 창업자들은 더 적게 팔기를 선호하고, VC들은 각 시리즈 A 회사의 20% 미만을 매입하여 돈을 벌 수 있을지 확신하지 못하기 때문에 버티고 있습니다.

제가 이것을 위험이라고 설명하는 이유는 시리즈 A 투자자들이 자신들이 돕는다고 여겨지는 스타트업들과 점점 더 불화하고 있으며, 그것은 결국 당신에게 되돌아와 해를 끼치는 경향이 있기 때문입니다. 제가 이것을 기회라고 설명하는 이유는 시장이 VC들의 전통적인 사업 모델에서 벗어나면서 이제 많은 잠재 에너지가 축적되었기 때문입니다. 이는 VC들 중 처음으로 관행을 깨고 창업자들이 팔고 싶어 하는 만큼의 지분으로 시리즈 A 라운드를 진행하는 (그리고 창업자 지분에서만 나오는 "옵션 풀"이 없는) VC가 막대한 이익을 거둘 것이라는 의미입니다.

그렇게 되면 VC 사업은 어떻게 될까요? 제가 어떻게 알겠습니까. 하지만 저는 그 특정 회사가 결국 앞서 나갈 것이라고 장담합니다. 만약 한 최고 티어 VC 회사가 회사가 조달해야 할 금액에서 시작하여 시장에 따라 인수 비율이 달라지도록 시리즈 A 라운드를 진행한다면, 반대로 하는 대신, 그들은 즉시 거의 모든 최고의 스타트업을 확보할 것입니다. 그리고 돈은 바로 그곳에 있습니다.

시장 세력과 영원히 싸울 수는 없습니다. 지난 10년 동안 우리는 시리즈 A 라운드에서 판매되는 회사 지분 비율이 꾸준히 하락하는 것을 보았습니다. 40%가 흔했습니다. 이제 VC들은 20% 선을 지키기 위해 싸우고 있습니다. 하지만 저는 매일 그 선이 무너지는 것을 기다리고 있습니다. 그것은 일어날 것입니다. 미리 예상하고 대담하게 보이세요.

누가 알겠습니까, 어쩌면 VC들이 올바른 일을 함으로써 더 많은 돈을 벌 수도 있습니다. 그런 일이 처음은 아닐 것입니다. 벤처 캐피탈은 가끔 큰 성공이 백 배의 수익을 창출하는 사업입니다. 어쨌든 그런 것에 대한 재무 모델에 얼마나 많은 확신을 가질 수 있겠습니까? 큰 성공이 시리즈 A 라운드에서 판매되는 주식의 2배 감소를 상쇄하려면 단지 조금 덜 가끔 발생하면 됩니다.

투자를 위한 새로운 기회를 찾고 싶다면, 창업자들이 불평하는 것을 찾아보세요. 창업자들은 당신의 고객이며, 그들이 불평하는 것은 충족되지 않은 수요입니다. 저는 창업자들이 가장 많이 불평하는 두 가지 예시를 들었습니다—결정을 내리는 데 너무 오래 걸리는 투자자, 그리고 시리즈 A 라운드에서의 과도한 희석—그러니 지금 찾아볼 좋은 곳입니다. 하지만 더 일반적인 비결은: 창업자들이 원하는 것을 하세요.

각주

[1] 저는 수익이 자금 조달이 아니라 스타트업 성공의 적절한 척도라는 것을 알고 있습니다. 우리가 자금 조달에 대한 통계를 인용하는 이유는 우리가 가진 숫자가 그것이기 때문입니다. 가장 성공적인 스타트업의 숫자를 포함하지 않고는 수익에 대해 의미 있게 이야기할 수 없으며, 우리는 그 숫자를 가지고 있지 않습니다. 우리는 초기 단계 스타트업들과 종종 매출 성장을 논의합니다. 왜냐하면 그것이 그들의 진행 상황을 측정하는 방법이기 때문입니다. 하지만 회사가 특정 규모에 도달하면 시드 투자자가 그렇게 하는 것은 주제넘은 일이 됩니다.

어쨌든, 회사의 시가총액은 결국 매출의 함수가 되며, 자금 조달 라운드의 투자 후 가치 평가는 적어도 전문가들이 그 시가총액이 어디에 도달할지에 대한 추측입니다.

287개 회사만이 가치 평가를 받은 이유는 나머지는 대부분 전환사채(convertible notes)로 자금을 조달했기 때문이며, 전환사채는 종종 가치 평가 상한(valuation caps)을 가지고 있지만, 가치 평가 상한은 단지 가치 평가의 상한선일 뿐입니다.

[2] 우리는 특정 숫자를 받아들이려 하지 않았습니다. 원하더라도 그렇게 할 방법이 없습니다. 우리는 단지 훨씬 더 까다롭게 굴려고 노력했습니다.

[3] 병목 현상은 알 수 없지만, 다음 병목 현상은 파트너들 간의 노력 조율이 될 것이라고 추측합니다.

[4] 저는 회사를 시작하는 것이 반드시 스타트업을 시작하는 것을 의미하지는 않는다는 것을 알고 있습니다. 많은 사람들이 일반 회사도 시작할 것입니다. 하지만 그것은 투자자 청중에게는 관련이 없습니다.

Geoff Ralston은 1980년대 중반 실리콘밸리에서는 스타트업을 시작하는 것이 가능해 보였다고 보고합니다. 그곳에서 시작되었을 것입니다. 하지만 동부 해안의 학부생들에게는 그렇지 않았다는 것을 저는 알고 있습니다.

[5] 이 추세는 20세기 중반 이후 미국에서 경제 불평등이 증가한 주요 원인 중 하나입니다. 1950년에 Megacorp의 X 부서 총괄 매니저였을 사람은 이제 X 회사의 창업자이며, 그 회사에 상당한 지분을 소유하고 있습니다.

[6] 만약 의회가 창업자 비자를 제대로 된 형태로 통과시킨다면, 전 세계 인구의 95%가 미국 밖에 살고 있기 때문에, 그것만으로도 원칙적으로 20배까지 늘릴 수 있을 것입니다.

[7] 아이디어 충돌이 충분히 심해진다면, 스타트업이라는 것의 의미를 바꿀 수 있습니다. 우리는 현재 스타트업들에게 대부분 경쟁자들을 무시하라고 조언합니다. 우리는 그들에게 스타트업은 축구처럼 경쟁하는 것이 아니라 달리기처럼 경쟁하는 것이라고 말합니다. 상대 팀으로부터 공을 훔칠 필요가 없다는 것입니다. 하지만 아이디어 충돌이 충분히 흔해진다면, 아마도 그렇게 해야 할 수도 있습니다. 그것은 불행한 일일 것입니다.

초고를 읽어준 Sam Altman, Paul Buchheit, Dalton Caldwell, Patrick Collison, Jessica Livingston, Andrew Mason, Geoff Ralston, Garry Tan에게 감사드립니다.