Le capital-risque pourrait-il être une victime de la récession ?
Décembre 2008
(J'ai écrit cela à la demande d'une entreprise produisant un rapport sur l'entrepreneuriat. Malheureusement, après lecture, ils ont jugé cela trop controversé à inclure.)
Le financement par capital-risque va probablement se tarir quelque peu pendant la présente récession, comme c'est généralement le cas en période difficile. Mais cette fois, le résultat pourrait être différent. Cette fois, le nombre de nouvelles startups pourrait ne pas diminuer. Et cela pourrait être dangereux pour les capital-risqueurs.
Lorsque le financement par capital-risque s'est tari après la bulle Internet, les startups ont également disparu. Il n'y avait pas beaucoup de nouvelles startups créées en 2003. Mais les startups ne sont plus liées au capital-risque comme elles l'étaient il y a 10 ans. Il est maintenant possible que les capital-risqueurs et les startups divergent. Et s'ils divergent, ils pourraient ne pas se retrouver une fois que l'économie s'améliorera.
La raison pour laquelle les startups ne dépendent plus autant des capital-risqueurs est une raison que tout le monde dans le secteur des startups connaît désormais : il est devenu beaucoup moins cher de créer une startup. Il y a quatre raisons principales : la loi de Moore a rendu le matériel bon marché ; l'open source a rendu les logiciels gratuits ; le web a rendu le marketing et la distribution gratuits ; et des langages de programmation plus puissants signifient que les équipes de développement peuvent être plus petites. Ces changements ont réduit le coût de création d'une startup à un niveau négligeable. Dans beaucoup de startups—probablement la plupart des startups financées par Y Combinator—la plus grande dépense est simplement les frais de subsistance des fondateurs. Nous avons eu des startups qui étaient rentables avec des revenus de 3000 $ par mois.
3000 $ est insignifiant en termes de revenus. Pourquoi quelqu'un se soucierait-il d'une startup gagnant 3000 $ par mois ? Parce que, bien qu'insignifiant en tant que revenu, cette somme d'argent peut changer complètement la situation de financement d'une startup.
Quelqu'un qui dirige une startup calcule toujours dans un coin de sa tête combien de "piste" il a—combien de temps il a jusqu'à ce que l'argent en banque s'épuise et qu'il doive soit être rentable, lever plus d'argent, soit fermer boutique. Une fois que vous franchissez le seuil de rentabilité, aussi bas soit-il, votre piste devient infinie. C'est un changement qualitatif, comme les étoiles qui se transforment en lignes et disparaissent lorsque l'Enterprise accélère à vitesse warp. Une fois que vous êtes rentable, vous n'avez plus besoin de l'argent des investisseurs. Et parce que les startups Internet sont devenues si peu chères à gérer, le seuil de rentabilité peut être trivialement bas. Ce qui signifie que de nombreuses startups Internet n'ont plus besoin d'investissements à l'échelle du capital-risque. Pour de nombreuses startups, le financement par capital-risque est, dans le langage des capital-risqueurs, passé d'un must-have à un nice-to-have.
Ce changement s'est produit alors que personne ne regardait, et ses effets ont été largement masqués jusqu'à présent. C'est pendant le creux après la bulle Internet qu'il est devenu trivialement bon marché de créer une startup, mais peu l'ont réalisé parce que les startups étaient tellement passées de mode. Lorsque les startups sont revenues à la mode, vers 2005, les investisseurs recommençaient à signer des chèques. Et bien que les fondateurs n'aient peut-être pas besoin de l'argent des capital-risqueurs comme avant, ils étaient prêts à le prendre s'il leur était offert—en partie parce qu'il y avait une tradition de startups prenant de l'argent des capital-risqueurs, et en partie parce que les startups, comme les chiens, ont tendance à manger lorsqu'on leur en donne l'occasion. Tant que les capital-risqueurs signaient des chèques, les fondateurs n'étaient jamais forcés d'explorer les limites de leur besoin en eux. Il y a eu quelques startups qui ont atteint ces limites accidentellement en raison de leurs circonstances inhabituelles—le plus célèbre étant 37signals, qui a atteint la limite parce qu'ils sont passés dans le monde des startups depuis l'autre direction : ils ont commencé comme une entreprise de conseil, donc ils avaient des revenus avant d'avoir un produit.
Les capital-risqueurs et les fondateurs sont comme deux composants qui étaient autrefois boulonnés ensemble. Vers 2000, le boulon a été retiré. Parce que les composants ont jusqu'à présent été soumis aux mêmes forces, ils semblent encore être joints, mais en réalité, l'un repose simplement sur l'autre. Un impact violent les ferait voler en éclats. Et la présente récession pourrait être cet impact.
En raison de la position de Y Combinator à l'extrémité du spectre, nous serions les premiers à voir des signes de séparation entre les fondateurs et les investisseurs, et nous les voyons en fait. Par exemple, bien que le krach boursier semble avoir rendu les investisseurs plus prudents, il ne semble pas avoir eu d'effet sur le nombre de personnes qui veulent créer des startups. Nous recevons des demandes de financement tous les 6 mois. Les demandes pour le cycle de financement actuel ont été clôturées le 17 octobre, bien après que les marchés se soient effondrés, et pourtant nous avons reçu un nombre record, en hausse de 40 % par rapport au même cycle un an auparavant.
Peut-être que les choses seront différentes dans un an, si l'économie continue de se détériorer, mais jusqu'à présent, il n'y a aucun relâchement de l'intérêt parmi les fondateurs potentiels. C'est différent de ce que l'on ressentait en 2001. À l'époque, il y avait un sentiment général parmi les fondateurs potentiels que les startups étaient terminées, et qu'il fallait simplement aller à l'école supérieure. Cela ne se produit pas cette fois, et une partie de la raison est que même dans une mauvaise économie, il n'est pas si difficile de construire quelque chose qui rapporte 3000 $ par mois. Si les investisseurs arrêtent de signer des chèques, qui s'en soucie ?
Nous voyons également des signes de divergence entre les fondateurs et les investisseurs dans les attitudes des startups existantes que nous avons financées. Je parlais récemment à l'une d'elles dont un tour de table a échoué à la dernière minute à cause du genre de broutille qui fait échouer les accords lorsque les investisseurs estiment qu'ils ont l'avantage—à cause d'une incertitude quant à savoir si les fondateurs avaient correctement rempli leurs formulaires 83(b), si vous pouvez le croire. Et pourtant, cette startup va manifestement réussir : leurs graphiques de trafic et de revenus ressemblent à un avion qui décolle. Alors je leur ai demandé s'ils voulaient que je les présente à d'autres investisseurs. À ma surprise, ils ont dit non—qu'ils venaient de passer quatre mois à traiter avec des investisseurs, et qu'ils étaient en fait beaucoup plus heureux maintenant qu'ils n'avaient plus à le faire. Il y avait un ami qu'ils voulaient embaucher avec l'argent des investisseurs, et maintenant ils devraient reporter cela. Mais à part cela, ils estimaient avoir assez en banque pour atteindre la rentabilité. Pour en être sûrs, ils déménageaient dans un appartement moins cher. Et dans cette économie, je parie qu'ils ont obtenu une bonne affaire.
J'ai détecté cette vibe "les investisseurs ne valent pas la peine" chez plusieurs fondateurs YC à qui j'ai parlé récemment. Au moins une startup du cycle le plus récent (été) pourrait même ne pas lever d'argent d'ange, sans parler du capital-risque. Ticketstumbler est devenu rentable avec l'investissement de 15 000 $ de Y Combinator et ils espèrent ne pas avoir besoin de plus. Cela nous a même surpris. Bien que YC soit basé sur l'idée qu'il est bon marché de créer une startup, nous n'avions jamais anticipé que les fondateurs feraient croître des startups réussies avec rien de plus que le financement de YC.
Si les fondateurs décident que les capital-risqueurs ne valent pas la peine, cela pourrait être mauvais pour les capital-risqueurs. Lorsque l'économie rebondira dans quelques années et qu'ils seront prêts à signer des chèques à nouveau, ils pourraient constater que les fondateurs sont passés à autre chose.
Il existe une communauté de fondateurs tout comme il existe une communauté de capital-risqueurs. Ils se connaissent tous, et les techniques se propagent rapidement entre eux. Si l'un essaie un nouveau langage de programmation ou un nouvel hébergeur et obtient de bons résultats, 6 mois plus tard, la moitié d'entre eux l'utilisent. Et il en va de même pour le financement. La génération actuelle de fondateurs veut lever de l'argent auprès des capital-risqueurs, et de Sequoia en particulier, parce que Larry et Sergey ont pris de l'argent auprès des capital-risqueurs, et de Sequoia en particulier. Imaginez ce que cela ferait à l'industrie du capital-risque si la prochaine entreprise à succès ne prenait pas du tout de capital-risque.
Les capital-risqueurs pensent qu'ils jouent à un jeu à somme nulle. En fait, ce n'est même pas ça. Si vous perdez un accord au profit de Benchmark, vous perdez cet accord, mais le capital-risque en tant qu'industrie gagne toujours. Si vous perdez un accord au profit de Aucun, tous les capital-risqueurs perdent.
Cette récession pourrait être différente de celle qui a suivi la bulle Internet. Cette fois, les fondateurs pourraient continuer à créer des startups. Et s'ils le font, les capital-risqueurs devront continuer à signer des chèques, ou ils pourraient devenir insignifiants.
Remerciements à Sam Altman, Trevor Blackwell, David Hornik, Jessica Livingston, Robert Morris et Fred Wilson pour avoir lu des versions de ce texte.