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2012年9月
私は長年、いくつかの種類の仕事をしてきましたが、スタートアップ投資ほど直感に反するものは他に知りません。
ビジネスとしてのスタートアップ投資について理解すべき最も重要な2つのことは、(1)リターンのほとんどが少数の大きな成功に集中していること、(2)最高のアイデアは最初、悪いアイデアのように見えることです。
最初のルールは頭では理解していましたが、実際にそれが起こるまで本当に把握していませんでした。私たちが資金提供した企業の総価値は約100億ドルです。しかし、DropboxとAirbnbの2社だけで、その約4分の3を占めています。
スタートアップでは、大きな成功は、変動に関する私たちの予想を覆すほど大きいです。これらの予想が生まれつきのものなのか、学習によるものなのかはわかりませんが、原因が何であれ、スタートアップ投資で見られる1000倍もの結果の変動には、私たちは全く準備ができていません。
それはあらゆる種類の奇妙な結果をもたらします。たとえば、純粋に金銭的な観点から見ると、YCの各バッチで、私たちのリターンに大きな影響を与える企業はせいぜい1社であり、残りは単なるビジネスのコストです。[1] 私はまだその事実を本当に理解していません。それは部分的には非常に直感に反するからであり、部分的には私たちがこれを金銭的な理由だけで行っているのではないからです。もしYCが1バッチあたり1社しかなかったら、かなり寂しい場所になるでしょう。それでも、それは真実です。
直感に反する領域で成功するためには、パイロットが雲の中を飛行するときのように、直感をオフにする必要があります。[2] 間違っていると感じても、頭で正しいとわかっていることをする必要があります。
それは私たちにとって絶え間ない戦いです。十分なリスクを冒すことが難しいのです。スタートアップにインタビューして「彼らは成功しそうだ」と思ったとき、彼らに資金を提供しないのは難しいことです。しかし、少なくとも金銭的には、成功は1種類しかありません。彼らは本当に大きな成功者になるか、そうでないかのどちらかです。もしそうでなければ、あなたが彼らに資金を提供するかどうかは関係ありません。たとえ彼らが成功したとしても、あなたのリターンへの影響はごくわずかでしょう。同じ日のインタビューで、何に取り組みたいのかさえわからない賢い19歳に出会うかもしれません。彼らの成功の可能性は低いように思えます。しかし、繰り返しますが、重要なのは彼らの成功の可能性ではなく、彼らが本当に大きく成功する可能性です。どのグループが本当に大きく成功する可能性も極めて低いですが、その19歳がそうする可能性は、他の、より安全なグループよりも高いかもしれません。
スタートアップが大きく成功する可能性は、単に彼らが全体として成功する可能性の一定の割合ではありません。もしそうなら、全体として成功しそうな人全員に資金を提供すれば、大きな成功の割合が得られるでしょう。残念ながら、成功者を選ぶのはそれよりも難しいのです。目の前にいる象、つまり彼らが成功する可能性を無視して、代わりに、彼らが本当に大きく成功するかどうかという、別個の、ほとんど目に見えない無形の質問に焦点を当てる必要があります。
より難しく
最高のスタートアップのアイデアは、最初は悪いアイデアのように見えるという事実によって、それがさらに難しくなります。私は以前これについて書きました。もし良いアイデアが明らかに良いものであれば、誰かがすでにそれを実行しているでしょう。したがって、最も成功する創業者たちは、自分たち以外には良いと気づかないアイデアに取り組む傾向があります。それは、結果が出るまでは、狂気の説明とそれほど変わりません。
Peter ThielがYCで初めて講演したとき、彼は状況を完璧に説明するベン図を描きました。彼は2つの交差する円を描き、一方には「悪いアイデアのように見える」、もう一方には「良いアイデアである」とラベルを付けました。その交差点がスタートアップにとってのスイートスポットです。
この概念は単純ですが、ベン図として見ると非常にわかりやすいです。それは、交差点があること、つまり、悪いアイデアのように見える良いアイデアがあることを思い出させてくれます。また、悪いアイデアのように見えるアイデアの大部分は悪いものであることも思い出させてくれます。
最高のアイデアが悪いアイデアのように見えるという事実は、大きな成功者を認識することをさらに難しくします。それは、スタートアップが本当に大きく成功する可能性は、単にそれが成功する可能性の一定の割合ではないだけでなく、前者の可能性が高いスタートアップは、後者の可能性が不均衡に低いように見えることを意味します。
歴史は大きな成功によって書き換えられる傾向があるため、後から振り返ると、彼らが大きく成功することは明らかだったように思えます。そのため、私の最も貴重な記憶の1つは、Facebookについて初めて聞いたとき、それがどれほどつまらないものに聞こえたかということです。大学生が時間を無駄にするためのサイト？それは完璧な悪いアイデアのように思えました。（1）ニッチな市場向けの、（2）お金のない、（3）重要ではないことをするためのサイト。
MicrosoftとAppleも全く同じように説明できたでしょう。[3]
さらに難しく
待ってください、さらに悪化します。あなたはこの難しい問題を解決しなければならないだけでなく、自分が成功しているかどうかを示す兆候もありません。大きな成功者を選んだとしても、2年間はわかりません。
一方、あなたが_できる_唯一の測定は、危険なほど誤解を招きます。私たちが正確に追跡できる唯一のことは、各バッチのスタートアップがDemo Dayの後に資金調達でどれだけうまくいくかです。しかし、それが間違った指標であることはわかっています。資金を調達するスタートアップの割合と、金銭的に重要な指標、つまりそのスタートアップのバッチに大きな成功者が含まれているかどうかとの間には相関関係はありません。
むしろ逆相関があります。それが恐ろしいことです。資金調達は単に役に立たない指標であるだけでなく、積極的に誤解を招きます。私たちは有望に見えないアウトライヤーを選ぶ必要があり、成功の規模が非常に大きいため、非常に広く網を広げることができます。大きな成功者は10,000倍のリターンを生み出す可能性があります。つまり、大きな成功者1人につき、リターンがゼロの企業を1000社選んでも、最終的には10倍の利益を得ることができます。
もし私たちが資金提供したスタートアップの100％がDemo Dayの後に資金を調達できるようになったとしたら、それはほぼ確実に私たちが保守的すぎることを意味するでしょう。[4]
そうしないように意識的に努力する必要があります。スタートアップを投資家のために準備し、その後彼らがどのように行動するかを観察するサイクルを15回繰り返した後、私は今、Demo Dayの投資家の目でインタビューしているグループを見ることができます。しかし、それらは見るべき間違った目です！
私たちはDemo Dayの投資家よりも少なくとも10倍のリスクを冒す余裕があります。そして、リスクは通常、報酬に比例するため、より多くのリスクを冒す余裕がある場合は、そうすべきです。Demo Dayの投資家よりも10倍のリスクを冒すとはどういう意味でしょうか？彼らよりも10倍多くのスタートアップに資金を提供する意思があるはずです。つまり、YCが平均してスタートアップの期待値を3倍にできると寛大に仮定しても、スタートアップの30％しかDemo Dayの後に十分な資金を調達できない場合、私たちは適切な量のリスクを冒していることになります。
現在、Demo Dayの後にどれだけの割合が資金を調達しているかはわかりません。私は意図的にその数を計算することを避けています。なぜなら、何かを測定し始めると、それを最適化し始め、それが最適化するべきではないことだとわかっているからです。[5] しかし、その割合は間違いなく30％を超えています。そして率直に言って、資金調達の成功率が30％であるという考えは、私のお腹を締め付けます。スタートアップの30％しか資金調達できないDemo Dayは、めちゃくちゃになるでしょう。誰もがYCは終わったことに同意するでしょう。私たち自身もYCは終わったと感じるでしょう。それでも、私たちは皆間違っているでしょう。
良くも悪くも、それは単なる思考実験に過ぎません。私たちは決してそれに耐えることができません。直感に反するとはどういうことでしょうか？私は何をすべきかを知っていることを説明することができますが、それでもそれを実行しません。私はあらゆる種類のもっともらしい正当化をすることができます。もし私たちが失敗するリスクの高いスタートアップに莫大な資金を投資した場合、YCのブランド（少なくとも数字に弱い人々の間では）を傷つけるでしょう。それは卒業生ネットワークの価値を希薄化するかもしれません。おそらく最も説得力があるのは、私たちが常に失敗に埋もれていると意気消沈するだろうということです。しかし、私たちが非常に保守的な本当の理由は、リターンの1000倍の変動という事実をまだ理解していないからです。
おそらく私たちは、このビジネスのリターンに比例したリスクを冒すことは決してできないでしょう。私たちが望むことができる最善のことは、グループにインタビューして、「彼らは良い創業者に見えるが、投資家はこのクレイジーなアイデアについてどう思うだろうか？」と考えていることに気づいたとき、「投資家がどう思うかなんて気にしない」と言い続けることができることです。それが私たちがAirbnbについて考えたことであり、より多くのAirbnbに資金を提供したいのであれば、それを考えるのが得意でなければなりません。
注
[1] 大きな成功がすべてだと言っているのではなく、投資家にとって金銭的に重要なのはそれだけだと言っているのです。私たちがYCを主に金銭的な理由で行っているのではないため、大きな成功が私たちにとってすべてではありません。たとえば、Redditに資金を提供できたことを嬉しく思っています。比較的わずかな金額しか得られませんでしたが、Redditは世界に大きな影響を与え、Steve HuffmanとAlexis Ohanianを紹介してくれました。彼らはどちらも良い友人になりました。
また、創業者たちが望まない場合は、大きな成功者になろうと促すこともありません。私たち自身のスタートアップ（5000万ドルで買収されたViaweb）で「フェンスを狙った」わけではありませんし、自分たちがしなかったことを創業者たちに強要するのは非常に偽善的に感じるでしょう。私たちのルールは、創業者次第ということです。世界を征服したい人もいれば、最初の数百万ドルだけを望む人もいます。しかし、私たちは非常に多くの企業に投資しているため、1つの結果にこだわる必要はありません。実際、スタートアップがエグジットするかどうかを気にする必要もありません。金銭的に重要なのは最大のエグジットだけであり、企業が十分に大きくなれば、その株式の市場は必然的に発生するという意味で保証されています。残りの結果はリターンに大きな影響を与えないため、創業者たちが少額で早期に売却したり、ゆっくりと成長して決して売却しない（つまり、いわゆるライフスタイルビジネスになる）したり、会社を閉鎖したりしても問題ありません。私たちが大きな期待を寄せていたスタートアップがうまくいかないときはがっかりすることもありますが、この失望は主に誰にでも起こりうる普通のものです。
[2] 視覚的な手がかり（たとえば、地平線）がないと、重力と加速度を区別できません。つまり、雲の中を飛行している場合、航空機の姿勢を判断できません。実際にはらせん状に降下しているのに、真っ直ぐ水平に飛行しているように感じる可能性があります。解決策は、体があなたに伝えていることを無視して、計器だけを聞くことです。しかし、体があなたに伝えていることを無視することは非常に難しいことがわかります。すべてのパイロットはこの問題について知っていますが、それでも事故の主な原因となっています。
[3] ただし、すべての大きな成功がこのパターンに従うわけではありません。Googleが悪いアイデアのように思えた理由は、すでに多くの検索エンジンがあり、別の検索エンジンが入る余地がないように思えたからです。
[4] スタートアップの資金調達の成功は、彼らが販売しているものと、それを販売するのがどれだけ得意かという2つの要素の関数です。そして、投資家にアピールする方法についてスタートアップに多くのことを教えることができますが、最も説得力のあるピッチでも、投資家が気に入らないアイデアを販売することはできません。たとえば、AirbnbがDemo Dayの後に資金を調達できないのではないかと本当に心配していました。Fred Wilsonに資金を提供してもらうことができませんでした。Sequoiaの連絡先であるGreg McAdooが、過去2年間を休暇用賃貸ビジネスの調査に費やし、それを理解している数少ないVCの1人であったという偶然がなければ、彼らは資金を調達できなかったかもしれません。
[5] 投資家のコンソーシアムが資金提供したすべてのスタートアップに自動的に投資を提供し始めた2010年夏より前の最後のバッチについて、一度計算しました。当時、それは94％でした（資金調達を試みた35社のうち33社が成功し、1社はすでに収益性が高かったため試みませんでした）。おそらく、その投資のために現在は低くなっています。昔は、Demo Dayの後に資金を調達するか、死ぬかでした。
感謝 Sam Altman、Paul Buchheit、Patrick Collison、Jessica Livingston、Geoff Ralston、Harj Taggarに、この原稿を読んでくれたことに感謝します。