Przewodnik hakera po inwestorach

Kwiecień 2007

(Ten esej jest adaptacją wykładu inauguracyjnego na ASES Summit w Stanford w 2007 roku.)

Świat inwestorów jest dla większości hakerów obcym terytorium – częściowo dlatego, że inwestorzy tak bardzo różnią się od hakerów, a częściowo dlatego, że mają tendencję do działania w ukryciu. Od wielu lat mam do czynienia z tym światem, zarówno jako założyciel, jak i inwestor, i wciąż nie rozumiem go w pełni.

W tym eseju wymienię kilka z bardziej zaskakujących rzeczy, których nauczyłem się o inwestorach. Niektórych dowiedziałem się dopiero w zeszłym roku.

Nauczanie hakerów, jak radzić sobie z inwestorami, jest prawdopodobnie drugą najważniejszą rzeczą, jaką robimy w Y Combinator. Najważniejsze dla startupu jest stworzenie czegoś dobrego. Ale wszyscy wiedzą, że to jest ważne. Niebezpieczeństwo polega na tym, że hakerzy nie zdają sobie sprawy, jak mało wiedzą o tym dziwnym świecie.

1. Inwestorzy tworzą hub startupowy.

Około roku temu próbowałem ustalić, co byłoby potrzebne do odtworzenia Doliny Krzemowej. Doszedłem do wniosku, że kluczowymi składnikami są bogaci ludzie i nerdy – inwestorzy i założyciele. Ludzie to wszystko, czego potrzeba do tworzenia technologii, a reszta ludzi się dołączy.

Gdybym miał to zawęzić, powiedziałbym, że inwestorzy są czynnikiem ograniczającym. Nie dlatego, że wnoszą więcej do startupu, ale po prostu dlatego, że najmniej chętnie się przeprowadzają. Są bogaci. Nie przeprowadzą się do Albuquerque tylko dlatego, że jest tam kilku inteligentnych hakerów, w których mogliby zainwestować. Podczas gdy hakerzy przeprowadzą się do Bay Area, aby znaleźć inwestorów.

2. Aniołowie biznesu są najbardziej krytyczni.

Istnieje kilka typów inwestorów. Dwie główne kategorie to aniołowie biznesu i VC (Venture Capitalists): VC inwestują pieniądze innych ludzi, a aniołowie inwestują własne.

Chociaż są mniej znani, aniołowie biznesu są prawdopodobnie ważniejszym składnikiem w tworzeniu Doliny Krzemowej. Większość firm, w które inwestują VC, nigdy nie dotarłaby tak daleko, gdyby najpierw nie zainwestowali aniołowie biznesu. VC twierdzą, że od połowy do trzech czwartych firm, które pozyskują rundę serii A, otrzymało już jakieś zewnętrzne finansowanie. [1]

Aniołowie biznesu są skłonni finansować bardziej ryzykowne projekty niż VC. Udzielają również cennych rad, ponieważ (w przeciwieństwie do VC) wielu z nich samo było założycielami startupów.

Historia Google pokazuje kluczową rolę, jaką odgrywają aniołowie biznesu. Wiele osób wie, że Google pozyskał pieniądze od Kleiner i Sequoia. Większość nie zdaje sobie sprawy, jak późno. Ta runda VC była rundą serii B; wycena przedinwestycyjna wynosiła 75 milionów dolarów. Google było już wtedy odnoszącą sukcesy firmą. Naprawdę, Google było finansowane pieniędzmi aniołów biznesu.

Może się wydawać dziwne, że kanoniczny startup z Doliny Krzemowej był finansowany przez aniołów biznesu, ale nie jest to takie zaskakujące. Ryzyko jest zawsze proporcjonalne do nagrody. Zatem najbardziej udany startup ze wszystkich prawdopodobnie początkowo wydawał się niezwykle ryzykownym zakładem, a właśnie tego VC nie chcą dotykać.

Skąd się biorą aniołowie biznesu? Z innych startupów. Zatem huby startupowe, takie jak Dolina Krzemowa, korzystają z czegoś w rodzaju efektu rynkowego, ale przesuniętego w czasie: startupy są tam, ponieważ były tam startupy.

3. Aniołowie biznesu nie lubią rozgłosu.

Jeśli aniołowie biznesu są tak ważni, dlaczego więcej słyszymy o VC? Ponieważ VC lubią rozgłos. Muszą marketingować się do inwestorów, którzy są ich "klientami" – funduszy powierniczych, funduszy emerytalnych i bogatych rodzin, których pieniądze inwestują – a także do założycieli, którzy mogą się do nich zgłosić po finansowanie.

Aniołowie biznesu nie muszą marketingować się do inwestorów, ponieważ inwestują własne pieniądze. Nie chcą też marketingować się do założycieli: nie chcą, aby przypadkowe osoby zawracały im głowę planami biznesowymi. Właściwie VC też tego nie chcą. Zarówno aniołowie biznesu, jak i VC pozyskują oferty niemal wyłącznie dzięki osobistym kontaktom. [2]

Powodem, dla którego VC chcą silnej marki, nie jest przyciąganie większej liczby planów biznesowych "znikąd", ale zapewnienie sobie ofert w konkurencji z innymi VC. Natomiast aniołowie biznesu rzadko konkurują bezpośrednio, ponieważ (a) przeprowadzają mniej transakcji, (b) chętnie je dzielą, i (c) inwestują w momencie, gdy strumień jest szerszy.

4. Większość inwestorów, zwłaszcza VC, nie jest podobna do założycieli.

Niektórzy aniołowie biznesu są lub byli hakerami. Ale większość VC to inny typ ludzi: to gracze transakcyjni.

Jeśli jesteś hakerem, oto eksperyment myślowy, który możesz przeprowadzić, aby zrozumieć, dlaczego praktycznie nie ma VC-hakerów: Jak chciałbyś pracy, w której nigdy niczego nie tworzysz, ale zamiast tego spędzasz cały czas słuchając, jak inni prezentują (głównie okropne) projekty, decydując, czy je sfinansować, i zasiadając w ich radach nadzorczych, jeśli to zrobisz? To nie byłoby zabawne dla większości hakerów. Hakerzy lubią tworzyć rzeczy. To byłoby jak bycie administratorem.

Ponieważ większość VC to inny gatunek ludzi niż założyciele, trudno wiedzieć, co myślą. Jeśli jesteś hakerem, ostatni raz, kiedy miałeś do czynienia z tymi ludźmi, był w liceum. Może na studiach mijałeś ich bractwo w drodze do laboratorium. Ale nie lekceważ ich. Są tak samo ekspertami w swoim świecie, jak ty w swoim. Dobrze radzą sobie z czytaniem ludzi i sprawianiem, by transakcje działały na ich korzyść. Zastanów się dwa razy, zanim spróbujesz ich w tym przechytrzyć.

5. Większość inwestorów to inwestorzy momentum.

Ponieważ większość inwestorów to gracze transakcyjni, a nie ludzie od technologii, generalnie nie rozumieją, co robisz. Jako założyciel wiedziałem, że większość VC nie rozumie technologii. Wiedziałem też, że niektórzy zarobili dużo pieniędzy. A jednak dopiero niedawno przyszło mi do głowy, aby połączyć te dwie idee i zapytać: "Jak VC mogą zarabiać pieniądze, inwestując w rzeczy, których nie rozumieją?"

Odpowiedź brzmi, że są jak inwestorzy momentum. Można (lub kiedyś można było) zarobić dużo pieniędzy, zauważając nagłe zmiany cen akcji. Kiedy akcja gwałtownie rośnie, kupujesz, a kiedy nagle spada, sprzedajesz. W efekcie handlujesz informacjami poufnymi, nie wiedząc tego, co wiesz. Po prostu wiesz, że ktoś coś wie, i to powoduje ruch akcji.

Tak działa większość inwestorów venture. Nie próbują analizować czegoś i przewidywać, czy odniesie sukces. Wygrywają, zauważając, że coś zaczyna odnosić sukces nieco wcześniej niż wszyscy inni. To generuje prawie tak dobre zyski, jak faktyczne wybieranie zwycięzców. Mogą zapłacić trochę więcej, niż gdyby weszli na samym początku, ale tylko trochę.

Inwestorzy zawsze mówią, że naprawdę zależy im na zespole. W rzeczywistości najbardziej zależy im na Twoim ruchu (traffic), potem na tym, co myślą inni inwestorzy, a potem na zespole. Jeśli jeszcze nie masz ruchu, cofają się do punktu drugiego, czyli tego, co myślą inni inwestorzy. A to, jak można sobie wyobrazić, powoduje dzikie oscylacje w "cenie akcji" startupu. Pewnego tygodnia wszyscy Cię chcą i błagają, żeby nie zostać pominiętym w transakcji. Ale wystarczy, że jeden duży inwestor przestanie się Tobą interesować, a w następnym tygodniu nikt nie odbierze Twojego telefonu. Regularnie mamy startupy, które przechodzą od gorących do zimnych lub od zimnych do gorących w ciągu kilku dni, a dosłownie nic się nie zmieniło.

Istnieją dwa sposoby radzenia sobie z tym zjawiskiem. Jeśli czujesz się bardzo pewnie, możesz spróbować na tym skorzystać. Możesz zacząć od poproszenia stosunkowo mało znanego VC o niewielką kwotę pieniędzy, a następnie, po wygenerowaniu zainteresowania, poprosić bardziej prestiżowych VC o większe kwoty, wzbudzając narastający szum, a następnie "sprzedać" na szczycie. Jest to niezwykle ryzykowne i zajmuje miesiące, nawet jeśli się powiedzie. Sam bym tego nie próbował. Moja rada to skłaniać się ku bezpieczeństwu: kiedy ktoś oferuje Ci przyzwoitą umowę, po prostu ją przyjmij i zabierz się do budowania firmy. Startupy wygrywają lub przegrywają na podstawie jakości swojego produktu, a nie jakości swoich umów finansowych.

6. Większość inwestorów szuka wielkich hitów.

Inwestorzy venture lubią firmy, które mogą wejść na giełdę. Tam są wielkie zyski. Wiedzą, że szanse na wejście na giełdę przez jakikolwiek indywidualny startup są niewielkie, ale chcą inwestować w te, które przynajmniej mają szansę wejść na giełdę.

Obecnie VC wydają się działać w ten sposób, że inwestują w wiele firm, z których większość upada, a jedna z nich to Google. Te nieliczne wielkie sukcesy rekompensują straty w innych inwestycjach. Oznacza to, że większość VC zainwestuje w Ciebie tylko wtedy, gdy jesteś potencjalnym Google. Nie obchodzą ich firmy, które są bezpiecznym zakładem na przejęcie za 20 milionów dolarów. Musi istnieć szansa, choćby niewielka, że firma stanie się naprawdę duża.

Aniołowie biznesu różnią się pod tym względem. Chętnie inwestują w firmę, w której najbardziej prawdopodobnym wynikiem jest przejęcie za 20 milionów dolarów, jeśli mogą to zrobić przy wystarczająco niskiej wycenie. Ale oczywiście lubią też firmy, które mogą wejść na giełdę. Zatem posiadanie ambitnego długoterminowego planu zadowala wszystkich.

Jeśli przyjmujesz pieniądze od VC, musisz być poważny, ponieważ struktura umów VC zapobiega wczesnym przejęciom. Jeśli przyjmujesz pieniądze od VC, nie pozwolą Ci sprzedać firmy wcześnie.

7. VC chcą inwestować duże kwoty.

Fakt, że prowadzą fundusze inwestycyjne, sprawia, że VC chcą inwestować duże kwoty. Typowy fundusz VC to obecnie setki milionów dolarów. Jeśli 10 partnerów ma zainwestować 400 milionów dolarów, każdy z nich musi zainwestować 40 milionów dolarów. VC zazwyczaj zasiadają w radach nadzorczych finansowanych przez siebie firm. Gdyby średnia wielkość transakcji wynosiła 1 milion dolarów, każdy partner musiałby zasiadać w 40 radach nadzorczych, co nie byłoby przyjemne. Dlatego wolą większe transakcje, w których mogą od razu zainwestować dużo pieniędzy.

VC nie uważają Cię za okazję, jeśli nie potrzebujesz dużo pieniędzy. To może nawet uczynić Cię mniej atrakcyjnym, ponieważ oznacza to, że ich inwestycja tworzy mniejszą barierę wejścia dla konkurentów.

Aniołowie biznesu są w innej sytuacji, ponieważ inwestują własne pieniądze. Chętnie inwestują niewielkie kwoty – czasami nawet 20 000 dolarów – dopóki potencjalne zyski wyglądają wystarczająco dobrze. Więc jeśli robisz coś niedrogiego, idź do aniołów biznesu.

8. Wyceny to fikcja.

VC przyznają, że wyceny są artefaktem. Decydują, ile pieniędzy potrzebujesz i ile firmy chcą, a te dwa ograniczenia dają wycenę.

Wyceny rosną wraz z wielkością inwestycji. Firma, w którą anioł biznesu jest skłonny zainwestować 50 000 dolarów przy wycenie miliona, nie może otrzymać 6 milionów dolarów od VC przy tej wycenie. Pozwoliłoby to założycielom na mniej niż jedną siódmą firmy (ponieważ pula opcji również zostałaby wyciągnięta z tej siódmej części). Większość VC by tego nie chciała, dlatego nigdy nie słyszy się o transakcjach, w których VC inwestuje 6 milionów dolarów przy wycenie przedinwestycyjnej wynoszącej 1 milion dolarów.

Jeśli wyceny zmieniają się w zależności od zainwestowanej kwoty, pokazuje to, jak bardzo odbiegają od odzwierciedlenia jakiejkolwiek wartości firmy.

Ponieważ wyceny są wymyślone, założyciele nie powinni się nimi zbytnio przejmować. To nie jest część, na której należy się skupić. W rzeczywistości wysoka wycena może być zła. Jeśli pozyskasz finansowanie przy wycenie przedinwestycyjnej wynoszącej 10 milionów dolarów, nie sprzedasz firmy za 20. Będziesz musiał sprzedać za ponad 50, aby VC uzyskały nawet 5-krotny zwrot, co jest dla nich niskie. Bardziej prawdopodobne jest, że będą chcieli, abyś czekał na 100. Ale potrzeba uzyskania wysokiej ceny zmniejsza szansę na jakiekolwiek przejęcie; wiele firm może Cię kupić za 10 milionów dolarów, ale tylko kilka za 100. A ponieważ startup jest dla założycieli jak kurs zaliczony/niezaliczony, powinieneś optymalizować swoją szansę na dobry wynik, a nie procent udziału w firmie, który zachowujesz.

Dlaczego więc założyciele gonią za wysokimi wycenami? Zwodzą ich błędne ambicje. Czują, że osiągnęli więcej, jeśli uzyskają wyższą wycenę. Zwykle znają innych założycieli, a jeśli uzyskają wyższą wycenę, mogą powiedzieć "moja jest większa niż twoja". Ale finansowanie nie jest prawdziwym testem. Prawdziwym testem jest ostateczny wynik dla założyciela, a uzyskanie zbyt wysokiej wyceny może jedynie zmniejszyć prawdopodobieństwo dobrego wyniku.

Jedyną zaletą wysokiej wyceny jest mniejsze rozwodnienie. Ale istnieje inny, mniej ekscytujący sposób na osiągnięcie tego: po prostu weź mniej pieniędzy.

9. Inwestorzy szukają założycieli podobnych do obecnych gwiazd.

Dziesięć lat temu inwestorzy szukali następnego Billa Gatesa. Był to błąd, ponieważ Microsoft był bardzo anomalnym startupem. Zaczynali prawie jako operacja programowania kontraktowego, a powodem, dla którego stali się ogromni, było to, że IBM przypadkowo podrzucił im standard PC. [3]

Teraz wszyscy VC szukają następnego Larry'ego i Sergeya. To dobry trend, ponieważ Larry i Sergey są bliżej idealnych założycieli startupów.

Historycznie inwestorzy uważali, że ekspertyza biznesowa założyciela jest ważna. Dlatego byli skłonni finansować zespoły MBA, które planowały wykorzystać pieniądze do opłacenia programistów, którzy mieli zbudować dla nich produkt. To jak finansowanie Steve'a Ballmera w nadziei, że zatrudniony przez niego programista będzie Billem Gatesem – trochę na opak, jak pokazały wydarzenia Bańki. Teraz większość VC wie, że powinni finansować ludzi technicznych. Jest to bardziej widoczne wśród najlepszych funduszy; bardziej mierne nadal chcą finansować MBA.

Jeśli jesteś hakerem, to dobra wiadomość, że inwestorzy szukają Larry'ego i Sergeya. Zła wiadomość jest taka, że jedynymi inwestorami, którzy mogą to zrobić dobrze, są ci, którzy znali ich, gdy byli parą studentów informatyki, a nie pewnymi siebie gwiazdami mediów, jakimi są dzisiaj. Czego inwestorzy nadal nie rozumieją, to jak bezradni i niepewni mogą wydawać się wielcy założyciele na samym początku.

10. Wkład inwestorów jest zazwyczaj niedoceniany.

Inwestorzy robią dla startupów więcej niż tylko dawanie im pieniędzy. Pomagają w transakcjach i aranżowaniu kontaktów, a niektórzy z bardziej inteligentnych, zwłaszcza aniołowie biznesu, mogą udzielać dobrych rad dotyczących produktu.

Właściwie powiedziałbym, że to, co odróżnia wielkich inwestorów od przeciętnych, to jakość ich rad. Większość inwestorów udziela rad, ale najlepsi udzielają dobrych rad.

Jaka pomockolwiek pomoc inwestorzy udzielają startupowi, jest zazwyczaj niedoceniana. Leży w interesie wszystkich, aby świat myślał, że założyciele wszystko wymyślili. Celem inwestorów jest, aby firma stała się wartościowa, a firma wydaje się bardziej wartościowa, jeśli wydaje się, że wszystkie dobre pomysły pochodziły z jej wnętrza.

Ten trend jest potęgowany przez obsesję prasy na punkcie założycieli. W firmie założonej przez dwie osoby, 10% pomysłów może pochodzić od pierwszego zatrudnionego pracownika. Prawdopodobnie źle zatrudnili, jeśli tak nie jest. A jednak ta osoba zostanie prawie całkowicie pominięta przez prasę.

Mówię to jako założyciel: wkład założycieli jest zawsze przeceniany. Niebezpieczeństwo polega na tym, że nowi założyciele, patrząc na obecnych założycieli, będą myśleć, że są to supermeni, których nie da się dorównać. W rzeczywistości mają oni setki różnych typów osób wspierających tuż za kulisami, które umożliwiają cały pokaz. [4]

11. VC boją się wyglądać źle.

Byłem bardzo zaskoczony, odkrywając, jak nieśmiała jest większość VC. Wydają się bać złego wyglądu w oczach swoich partnerów, a być może także inwestorów ograniczonych (limited partners) – ludzi, których pieniądze inwestują.

Można zmierzyć ten strach w tym, jak mniejsze ryzyko VC są skłonne podjąć. Można powiedzieć, że nie dokonają inwestycji dla swojego funduszu, których mogliby dokonać jako aniołowie biznesu. Chociaż nie jest całkiem dokładne stwierdzenie, że VC są mniej skłonni do podejmowania ryzyka. Są mniej skłonni do robienia rzeczy, które mogą wyglądać źle. To nie to samo.

Na przykład, większość VC byłaby bardzo niechętna do inwestowania w startup założony przez parę 18-letnich hakerów, bez względu na to, jak genialni by byli, ponieważ jeśli startup upadnie, ich partnerzy mogliby ich skrytykować, mówiąc: "Co, zainwestowałeś X milionów dolarów naszych pieniędzy w parę 18-latków?" Podczas gdy jeśli VC zainwestowałby w startup założony przez trzech byłych dyrektorów bankowych po czterdziestce, którzy planowali zlecić na zewnątrz rozwój swojego produktu – co moim zdaniem jest faktycznie znacznie bardziej ryzykowne niż inwestowanie w parę naprawdę inteligentnych 18-latków – nie można by go było skrytykować, jeśli upadnie, za dokonanie tak pozornie ostrożnej inwestycji.

Jak powiedział mój przyjaciel: "Większość VC nie może zrobić niczego, co brzmiałoby źle dla tych typów cymbałów, którzy zarządzają funduszami emerytalnymi." Aniołowie biznesu mogą podejmować większe ryzyko, ponieważ nie muszą nikomu odpowiadać.

12. Odrzucenie przez inwestorów niewiele znaczy.

Niektórzy założyciele są bardzo zniechęceni, gdy zostają odrzuceni przez inwestorów. Nie powinni brać tego tak bardzo do siebie. Po pierwsze, inwestorzy często się mylą. Trudno pomyśleć o udanym startupie, który nie został kiedyś odrzucony przez inwestorów. Wiele VC odrzuciło Google. Zatem reakcja inwestorów nie jest zbyt znaczącym testem.

Inwestorzy często odrzucają Cię z powodów, które wydają się powierzchowne. Czytałem o jednym VC, który odrzucił startup tylko dlatego, że rozdali tak wiele małych kawałków akcji, że transakcja wymagała zbyt wielu podpisów do zamknięcia. [5] Powodem, dla którego inwestorzy mogą sobie na to pozwolić, jest to, że widzą tak wiele transakcji. Nie ma znaczenia, czy niedocenią Cię z powodu jakiejś powierzchownej niedoskonałości, ponieważ następna najlepsza transakcja będzie prawie tak dobra. Wyobraź sobie wybieranie jabłek w sklepie spożywczym. Chwytasz jedno z małym siniakiem. Może to tylko powierzchowny siniak, ale po co w ogóle sprawdzać, skoro jest tyle innych jabłek bez siniaków do wyboru?

Inwestorzy sami przyznają, że często się mylą. Więc kiedy zostajesz odrzucony przez inwestorów, nie myśl "jesteśmy do niczego", ale raczej zapytaj "czy jesteśmy do niczego?" Odrzucenie to pytanie, a nie odpowiedź.

13. Inwestorzy są emocjonalni.

Byłem zaskoczony, odkrywając, jak emocjonalni potrafią być inwestorzy. Można by oczekiwać, że będą zimni i wyrachowani, lub przynajmniej rzeczowi, ale często tak nie jest. Nie jestem pewien, czy to ich pozycja władzy sprawia, że są tacy, czy duże sumy pieniędzy, ale negocjacje inwestycyjne mogą łatwo stać się osobiste. Jeśli obrażasz inwestorów, odejdą w gniewie.

Jakiś czas temu znacząca firma VC zaoferowała rundę serii A startupowi, który finansowaliśmy na wczesnym etapie. Potem usłyszeli, że zainteresowana jest konkurencyjna firma VC. Tak bardzo obawiali się, że zostaną odrzuceni na rzecz tej innej firmy, że dali startupowi coś, co jest znane jako "terminowa oferta wygasająca" (exploding termsheet). Mieli, myślę, 24 godziny na powiedzenie tak lub nie, inaczej transakcja była anulowana. Wygasające terminy ofert są nieco wątpliwym narzędziem, ale nie są rzadkością. Zaskoczyła mnie ich reakcja, gdy zadzwoniłem, żeby o tym porozmawiać. Zapytałem, czy nadal byliby zainteresowani startupem, gdyby konkurencyjny VC ostatecznie nie złożył oferty, a oni powiedzieli, że nie. Jaka racjonalna podstawa mogła być do takiej decyzji? Jeśli uważali, że startup jest wart inwestycji, jaka różnica powinna mieć znaczenie, co myśli jakiś inny VC? Z pewnością obowiązkiem wobec ich inwestorów ograniczonych było po prostu inwestowanie w najlepsze dostępne możliwości; powinni być zachwyceni, jeśli inny VC odmówi, ponieważ oznaczałoby to, że przeoczyli dobrą okazję. Ale oczywiście nie było racjonalnej podstawy do ich decyzji. Po prostu nie mogli znieść myśli o przyjmowaniu odrzutów tej konkurencyjnej firmy.

W tym przypadku wygasająca oferta terminowa nie była (lub nie tylko) taktyką nacisku na startup. Było to bardziej jak licealny trik polegający na zerwaniu z kimś, zanim on zerwie z tobą. W wcześniejszym eseju powiedziałem, że VC są bardzo podobni do licealistek. Kilku VC żartowało z tej charakterystyki, ale nikt jej nie kwestionował.

14. Negocjacje nigdy nie kończą się przed zamknięciem transakcji.

Większość transakcji, inwestycyjnych lub przejęć, odbywa się w dwóch fazach. Jest początkowa faza negocjacji w sprawie głównych kwestii. Jeśli się powiedzie, otrzymujesz termsheet, nazwany tak, ponieważ określa kluczowe warunki transakcji. Termsheet nie jest prawnie wiążący, ale jest zdecydowanym krokiem. Zakłada się, że transakcja dojdzie do skutku, gdy prawnicy dopracują wszystkie szczegóły. Teoretycznie te szczegóły są drobne; z definicji wszystkie ważne punkty powinny być zawarte w termsheet.

Niedoświadczenie i pobożne życzenia sprawiają, że założyciele czują, że gdy mają termsheet, mają transakcję. Chcą, żeby transakcja była; wszyscy zachowują się tak, jakby mieli transakcję; więc musi być transakcja. Ale jej nie ma i może jej nie być przez kilka miesięcy. Wiele może się zmienić dla startupu w ciągu kilku miesięcy. Nie jest rzadkością, że inwestorzy i nabywcy doświadczają "żalu kupującego". Musisz więc nadal naciskać, nadal sprzedawać, aż do samego zamknięcia. W przeciwnym razie wszystkie "drobne" szczegóły pozostawione bez określenia w termsheet zostaną zinterpretowane na Twoją niekorzyść. Druga strona może nawet zerwać transakcję; jeśli to zrobią, zazwyczaj wykorzystają jakiś techniczny haczyk lub twierdzą, że ich oszukałeś, zamiast przyznać, że zmienili zdanie.

Może być trudno utrzymać presję na inwestorze lub nabywcy aż do zamknięcia transakcji, ponieważ najskuteczniejszą presją jest konkurencja ze strony innych inwestorów lub nabywców, a ci zazwyczaj wycofują się, gdy otrzymasz termsheet. Powinieneś starać się pozostać jak najlepszymi przyjaciółmi z tymi rywalami, ale najważniejsze jest po prostu utrzymanie tempa w swoim startupie. Inwestorzy lub nabywcy wybrali Cię, ponieważ wydawałeś się gorący. Kontynuuj robienie tego, co sprawiło, że wydawałeś się gorący. Wprowadzaj nowe funkcje; zdobywaj nowych użytkowników; bądź wspominany w prasie i na blogach.

15. Inwestorzy lubią współinwestować.

Byłem zaskoczony, jak chętnie inwestorzy dzielą transakcje. Można by pomyśleć, że jeśli znaleźli dobrą transakcję, chcieliby ją zatrzymać dla siebie, ale wydają się wręcz chętni do syndykowania. Jest to zrozumiałe w przypadku aniołów biznesu; inwestują na mniejszą skalę i nie lubią mieć zbyt dużo pieniędzy związanych z jedną transakcją. Ale VC również często dzielą transakcje. Dlaczego?

Częściowo myślę, że jest to artefakt zasady, którą wcześniej przytoczyłem: po ruchu (traffic) VC najbardziej zależy na tym, co myślą inni VC. Transakcja, która interesuje wielu VC, ma większe szanse na zamknięcie, więc spośród transakcji, które się zamykają, więcej będzie miało wielu inwestorów.

Istnieje jeden racjonalny powód, dla którego warto mieć wielu VC w transakcji: każdy inwestor, który współinwestuje z Tobą, to jeden inwestor mniej, który mógłby sfinansować konkurenta. Podobno Kleiner i Sequoia nie lubili dzielić transakcji Google, ale przynajmniej miało to tę zaletę, z punktu widzenia każdego z nich, że prawdopodobnie nie byłoby konkurenta finansowanego przez drugiego. Dzielenie transakcji ma zatem podobne zalety jak mylenie ojcostwa.

Ale myślę, że głównym powodem, dla którego VC lubią dzielić transakcje, jest strach przed złym wyglądem. Jeśli inna firma dzieli transakcję, to w przypadku niepowodzenia będzie to wyglądać na rozsądny wybór – decyzję konsensusową, a nie tylko kaprys indywidualnego partnera.

16. Inwestorzy spiskują.

Inwestowanie nie jest objęte prawem antymonopolowym. Przynajmniej tak powinno być, ponieważ inwestorzy regularnie robią rzeczy, które inaczej byłyby nielegalne. Osobiście znam przypadki, w których jeden inwestor odwieść drugiego od złożenia konkurencyjnej oferty, obiecując dzielenie się przyszłymi transakcjami.

Zasadniczo inwestorzy konkurują o te same transakcje, ale duch współpracy jest silniejszy niż duch konkurencji. Powodem jest ponownie to, że jest tak wiele transakcji. Chociaż profesjonalny inwestor może mieć bliższą relację z założycielem, w którego inwestuje, niż z innymi inwestorami, jego relacja z założycielem potrwa tylko kilka lat, podczas gdy jego relacja z innymi firmami potrwa całą jego karierę. W jego interakcjach z innymi inwestorami nie jest tak wiele do stracenia, ale będzie ich wiele. Profesjonalni inwestorzy stale wymieniają drobne przysługi.

Innym powodem, dla którego inwestorzy trzymają się razem, jest zachowanie władzy inwestorów jako całości. Tak więc, na chwilę obecną, nie będziesz w stanie skłonić inwestorów do aukcji o Twoją rundę serii A. Wolą stracić transakcję, niż ustanowić precedens konkurencyjnych licytacji VC między sobą. Sprawny rynek finansowania startupów może nadejść w dalekiej przyszłości; rzeczy mają tendencję do poruszania się w tym kierunku; ale na pewno nie ma go teraz.

17. Inwestorzy na dużą skalę dbają o swoje portfolio, a nie o poszczególne firmy.

Powodem, dla którego startupy działają tak dobrze, jest to, że każdy, kto ma władzę, ma również udziały. Jedynym sposobem, w jaki którykolwiek z nich może odnieść sukces, jest to, że wszyscy to robią. To sprawia, że wszyscy naturalnie ciągną w tym samym kierunku, z zastrzeżeniem różnic zdań co do taktyki.

Problem polega na tym, że inwestorzy na większą skalę nie mają dokładnie tej samej motywacji. Bliskiej, ale nie identycznej. Nie potrzebują, aby jakikolwiek konkretny startup odniósł sukces, jak założyciele, tylko aby ich portfolio jako całość. Zatem w przypadkach granicznych racjonalnym działaniem dla nich jest poświęcenie obiecujących startupów.

Inwestorzy na dużą skalę zazwyczaj dzielą startupy na trzy kategorie: sukcesy, porażki i "żywe trupy" – firmy, które działają, ale w najbliższej przyszłości nie wydają się być kupione ani wejść na giełdę. Dla założycieli "żywy trup" brzmi surowo. Te firmy mogą być dalekie od porażki według zwykłych standardów. Ale z punktu widzenia inwestora venture mogą być równie dobrze, a pochłaniają tyle samo czasu i uwagi, co sukcesy. Zatem jeśli taka firma ma dwie możliwe strategie, konserwatywną, która jest nieco bardziej prawdopodobna do ostatecznego sukcesu, lub ryzykowną, która w krótkim czasie przyniesie albo gigantyczny sukces, albo zabije firmę, VC będą naciskać na opcję "zabij albo lecz". Dla nich firma jest już spisana na straty. Lepiej mieć rozwiązanie, w jedną lub drugą stronę, tak szybko, jak to możliwe.

Jeśli startup wpadnie w prawdziwe kłopoty, zamiast próbować go ratować, VC mogą po prostu sprzedać go za niską cenę innej firmie ze swojego portfolio. Philip Greenspun powiedział w Founders at Work, że VC Ars Digita zrobiły to z nimi.

18. Inwestorzy mają inne profile ryzyka niż założyciele.

Większość ludzi wolałaby 100% szansy na 1 milion dolarów niż 20% szansy na 10 milionów dolarów. Inwestorzy są wystarczająco bogaci, aby być racjonalnymi i wolą to drugie. Zatem zawsze będą skłaniać się do zachęcania założycieli do dalszego rzucania kośćmi. Jeśli firma dobrze sobie radzi, inwestorzy będą chcieli, aby założyciele odrzucili większość ofert przejęcia. I rzeczywiście, większość startupów, które odrzucają oferty przejęcia, ostatecznie radzi sobie lepiej. Ale dla założycieli jest to nadal przyprawiające o dreszcze, ponieważ mogą skończyć z niczym. Kiedy ktoś oferuje Ci kupno za cenę, przy której Twoje akcje są warte 5 milionów dolarów, odmowa jest równoznaczna z posiadaniem 5 milionów dolarów i postawieniem wszystkiego na jedną rundkę ruletki.

Inwestorzy powiedzą Ci, że firma jest warta więcej. I mogą mieć rację. Ale to nie znaczy, że sprzedaż jest zła. Każdy doradca finansowy, który ulokowałby wszystkie aktywa swojego klienta w akcje jednej, prywatnej firmy, prawdopodobnie straciłby na tym licencję.

Coraz częściej inwestorzy pozwalają założycielom częściowo się wykupić. To powinno rozwiązać problem. Większość założycieli ma tak niskie standardy, że poczuje się bogata przy sumie, która nie wydaje się ogromna inwestorom. Ale ten zwyczaj rozprzestrzenia się zbyt wolno, ponieważ VC boją się wydawać się nieodpowiedzialni. Nikt nie chce być pierwszym VC, który da komuś "pieniądze na "fuck you", a potem faktycznie usłyszeć "fuck you". Ale dopóki tak się nie zacznie dziać, wiemy, że VC są zbyt konserwatywni.

19. Inwestorzy bardzo się różnią.

Kiedyś, gdy byłem założycielem, myślałem, że wszyscy VC są tacy sami. I faktycznie wszyscy wyglądają tak samo. Wszyscy są tym, co hakerzy nazywają "garniturami". Ale odkąd bardziej zajmuję się VC, dowiedziałem się, że niektórzy "garniturzy" są mądrzejsi od innych.

Są oni również w biznesie, w którym zwycięzcy mają tendencję do wygrywania, a przegrani do przegrywania. Kiedy firma VC odniosła sukces w przeszłości, wszyscy chcą od niej finansowania, więc otrzymują wybór wszystkich nowych transakcji. Samowzmacniająca się natura rynku finansowania venture oznacza, że dziesięć najlepszych firm żyje w zupełnie innym świecie niż, powiedzmy, setna. Oprócz tego, że są mądrzejsi, mają tendencję do bycia spokojniejszymi i bardziej prawymi; nie potrzebują robić wątpliwych rzeczy, aby zdobyć przewagę, i nie chcą tego robić, ponieważ mają więcej marki do ochrony.

Istnieją tylko dwa rodzaje VC, od których chcesz przyjąć pieniądze, jeśli masz luksus wyboru: VC "z najwyższej półki", co oznacza około 20 najlepszych firm, plus kilka nowych, które nie należą do najlepszych 20 tylko dlatego, że nie działają wystarczająco długo.

Szczególnie ważne jest pozyskanie pieniędzy od firmy z najwyższej półki, jeśli jesteś hakerem, ponieważ są one bardziej pewne siebie. Oznacza to, że są mniej skłonni narzucić Ci biznesmena jako CEO, jak to robili VC w latach 90. Jeśli wydajesz się inteligentny i chcesz to zrobić, pozwolą Ci prowadzić firmę.

20. Inwestorzy nie zdają sobie sprawy, ile kosztuje pozyskanie od nich pieniędzy.

Pozyskiwanie pieniędzy to ogromny pożeracz czasu, właśnie w momencie, gdy startupy najmniej mogą sobie na to pozwolić. Nie jest niczym niezwykłym, że zamknięcie rundy finansowania zajmuje pięć lub sześć miesięcy. Sześć tygodni to szybko. A pozyskiwanie pieniędzy to nie tylko coś, co można uruchomić jako proces w tle. Kiedy pozyskujesz pieniądze, jest to nieuchronnie główny cel firmy. Co oznacza, że budowanie produktu nie jest.

Załóżmy, że firma Y Combinator zaczyna rozmawiać z VC po demo day i udaje jej się pozyskać od nich pieniądze, zamykając transakcję po stosunkowo krótkich 8 tygodniach. Ponieważ demo day odbywa się po 10 tygodniach, firma ma teraz 18 tygodni. Pozyskiwanie pieniędzy, zamiast pracy nad produktem, było głównym celem firmy przez 44% jej istnienia. A pamiętajmy, że jest to przykład, gdzie rzeczy potoczyły się dobrze.

Kiedy startup wraca do pracy nad produktem po ostatecznym zamknięciu rundy finansowania, jest to tak, jakby wracał do pracy po wielomiesięcznej chorobie. Stracił większość swojego impetu.

Inwestorzy nie mają pojęcia, jak bardzo szkodzą firmom, w które inwestują, tak długo to robiąc. Ale firmy mają. Jest więc duża okazja dla nowego rodzaju funduszu venture, który inwestuje mniejsze kwoty przy niższych wycenach, ale obiecuje albo szybko zamknąć, albo szybko powiedzieć nie. Gdyby istniała taka firma, poleciłbym ją startupom zamiast jakiejkolwiek innej, bez względu na prestiż. Startupy żyją dzięki szybkości i impetowi.

21. Inwestorzy nie lubią mówić "nie".

Powodem, dla którego transakcje finansowania zamykają się tak długo, jest głównie to, że inwestorzy nie potrafią podjąć decyzji. VC nie są dużymi firmami; mogą dokonać transakcji w 24 godziny, jeśli tego potrzebują. Ale zazwyczaj pozwalają początkowym spotkaniom rozciągać się przez kilka tygodni. Powodem jest wspomniany wcześniej algorytm selekcji. Większość nie próbuje przewidzieć, czy startup odniesie sukces, ale szybko zauważyć, że już odnosi sukces. Zależy im na tym, co myśli o Tobie rynek i co myślą o Tobie inni VC, a oni nie mogą tego ocenić tylko na podstawie spotkania z Tobą.

Ponieważ inwestują w rzeczy, które (a) szybko się zmieniają i (b) których nie rozumieją, wielu inwestorów odrzuci Cię w sposób, który później można uznać za niebędący odrzuceniem. Chyba że znasz ten świat, możesz nawet nie zdawać sobie sprawy, że zostałeś odrzucony. Oto VC mówiący "nie":

Jesteśmy bardzo podekscytowani Twoim projektem i chcemy pozostać w bliskim kontakcie w miarę jego dalszego rozwoju.

Przetłumaczone na bardziej bezpośredni język, oznacza to: Nie inwestujemy w Ciebie, ale możemy zmienić zdanie, jeśli okaże się, że odnosisz sukces. Czasami są bardziej szczerzy i wyraźnie mówią, że muszą "zobaczyć pewien ruch" (traction). Zainwestują w Ciebie, jeśli zaczniesz zdobywać wielu użytkowników. Ale tak zrobiłby każdy VC. Więc wszystko, co mówią, to że nadal jesteś na pozycji wyjściowej.

Oto test, aby zdecydować, czy odpowiedź VC była tak, czy nie. Spójrz na swoje ręce. Czy trzymasz termsheet?

22. Potrzebujesz inwestorów.

Niektórzy założyciele mówią: "Komu potrzebni są inwestorzy?" Empirycznie odpowiedź brzmi: wszyscy, którzy chcą odnieść sukces. Praktycznie każdy odnoszący sukcesy startup w pewnym momencie pozyskuje zewnętrzne finansowanie.

Dlaczego? Ci, którzy myślą, że nie potrzebują inwestorów, zapominają, że będą mieli konkurentów. Pytanie nie brzmi, czy potrzebujesz zewnętrznego finansowania, ale czy może ono w ogóle pomóc. Jeśli odpowiedź brzmi tak, a Ty nie przyjmujesz inwestycji, to konkurenci, którzy to zrobią, będą mieli nad Tobą przewagę. A w świecie startupów niewielka przewaga może przerodzić się w dużą.

Mike Moritz słynnie powiedział, że zainwestował w Yahoo, ponieważ uważał, że mają kilka tygodni przewagi nad konkurencją. To może nie miało aż tak dużego znaczenia, jak myślał, ponieważ Google pojawiło się trzy lata później i pokonało Yahoo. Ale jest w tym coś. Czasami niewielka przewaga może przerodzić się w "tak" w wyborze binarnym.

Może wraz z obniżaniem się kosztów zakładania startupu, zacznie być możliwe odniesienie sukcesu na konkurencyjnym rynku bez zewnętrznego finansowania. Pozyskiwanie pieniędzy wiąże się z pewnymi kosztami. Ale na chwilę obecną dowody empiryczne mówią, że jest to zysk netto.

23. Inwestorzy lubią, gdy ich nie potrzebujesz.

Wielu założycieli podchodzi do inwestorów tak, jakby potrzebowali ich pozwolenia na założenie firmy – jakby to było jak dostanie się na studia. Ale nie potrzebujesz inwestorów, aby założyć większość firm; oni po prostu ułatwiają.

I faktycznie, inwestorzy zdecydowanie wolą, gdy ich nie potrzebujesz. To, co ich ekscytuje, świadomie i nieświadomie, to rodzaj startupu, który podchodzi do nich mówiąc "pociąg odjeżdża; jesteś w środku czy na zewnątrz?", a nie ten, który mówi "proszę, czy możemy dostać trochę pieniędzy na założenie firmy?"

Większość inwestorów to "dolne" w tym sensie, że najbardziej lubią startupy, które są wobec nich szorstkie. Kiedy Google narzuciło Kleiner i Sequoia wycenę przedinwestycyjną w wysokości 75 milionów dolarów, ich reakcja była prawdopodobnie "Auć! To tak dobrze czuje." I mieli rację, prawda? Ta transakcja prawdopodobnie przyniosła im więcej niż jakakolwiek inna, którą przeprowadzili.

Chodzi o to, że VC są całkiem dobrzy w czytaniu ludzi. Więc nie próbuj udawać twardziela, chyba że naprawdę jesteś następnym Google, bo inaczej przejrzą Cię w sekundę. Zamiast udawać twardziela, większość startupów powinna po prostu zawsze mieć plan B. Zawsze miej jakiś alternatywny plan na rozpoczęcie działalności, jeśli jakikolwiek inwestor powie nie. Posiadanie go jest najlepszą polisą ubezpieczeniową przed potrzebą posiadania go.

Dlatego nie powinieneś zakładać startupu, który jest drogi w założeniu, ponieważ wtedy będziesz na łasce inwestorów. Jeśli ostatecznie chcesz zrobić coś, co będzie kosztować dużo, zacznij od zrobienia tańszego podzbioru tego i rozszerz swoje ambicje, gdy i jeśli pozyskasz więcej pieniędzy.

Prawdopodobnie najbardziej prawdopodobnymi zwierzętami, które pozostaną przy życiu po wojnie nuklearnej, są karaluchy, ponieważ tak trudno je zabić. Taki właśnie chcesz być jako startup, na początku. Zamiast pięknego, ale kruchego kwiatu, który potrzebuje łodygi w plastikowej rurce, aby się utrzymać, lepiej być małym, brzydkim i niezniszczalnym.

Przypisy

[1] Mogę niedoceniać VC. Mogą odgrywać jakąś rolę za kulisami w IPO, które ostatecznie są potrzebne, jeśli chcesz stworzyć Dolinę Krzemową.

[2] Kilku VC ma adres e-mail, na który można wysłać plan biznesowy, ale liczba startupów finansowanych w ten sposób jest praktycznie zerowa. Zawsze powinieneś uzyskać osobiste wprowadzenie – i to do partnera, nie do asystenta.

[3] Kilka osób powiedziało nam, że najcenniejszą rzeczą w startup school było to, że mogli zobaczyć znanych założycieli startupów i zdać sobie sprawę, że są oni po prostu zwykłymi ludźmi. Chociaż cieszymy się, że świadczymy tę usługę, zazwyczaj nie jest to sposób, w jaki przedstawiamy startup school potencjalnym prelegentom.

[4] Właściwie to brzmi dla mnie jak VC, który miał "żal kupującego", a następnie użył technicznego haczyka, aby wycofać się z transakcji. Ale samo to, że wydawało się to wiarygodną wymówką, jest wymowne.

Podziękowania dla Sama Altmana, Paula Buchheit, Hutch Fishman i Roberta Morrisa za przeczytanie wersji roboczych tego tekstu, oraz dla Kennetha Kinga z ASES za zaproszenie mnie do wygłoszenia przemówienia.

Komentarz do tego eseju.