Co Bańka Internetowa miała rację

Wrzesień 2004

(Ten esej jest oparty na zaproszonym wykładzie na ICFP 2004.)

Miałem miejsce w pierwszym rzędzie podczas Bańki Internetowej, ponieważ pracowałem w Yahoo w latach 1998 i 1999. Pewnego dnia, gdy akcje były notowane w okolicach 200 dolarów, usiadłem i obliczyłem, jaka powinna być ich cena. Odpowiedź, którą otrzymałem, brzmiała 12 dolarów. Poszedłem do sąsiedniego biurka i powiedziałem mojemu przyjacielowi Trevorowi. „Dwanaście!” – powiedział. Próbował brzmieć oburzony, ale nie do końca mu się to udało. Wiedział tak samo dobrze jak ja, że nasza wycena była szalona.

Yahoo było przypadkiem szczególnym. Nie tylko nasz wskaźnik cena/zysk był fałszywy. Połowa naszych zysków również. Nie w sposób Enronu, oczywiście. Finansiści wydawali się skrupulatni w raportowaniu zysków. To, co czyniło nasze zyski fałszywymi, to fakt, że Yahoo było w istocie centrum schematu Ponziego. Inwestorzy patrzyli na zyski Yahoo i mówili sobie: oto dowód, że firmy internetowe potrafią zarabiać pieniądze. Więc inwestowali w nowe startupy, które obiecywały być następnym Yahoo. A gdy tylko te startupy zdobyły pieniądze, co z nimi robiły? Kupowały miliony dolarów reklam na Yahoo, aby promować swoją markę. Rezultat: inwestycja kapitałowa w startup w tym kwartale pojawia się jako zyski Yahoo w następnym kwartale – stymulując kolejną rundę inwestycji w startupy.

Podobnie jak w schemacie Ponziego, to, co wydawało się zwrotami z tego systemu, było po prostu najnowszą rundą inwestycji w niego. To, co sprawiało, że nie był to schemat Ponziego, to fakt, że było to niezamierzone. Przynajmniej tak myślę. Biznes venture capital jest dość kazirodczy i z pewnością byli ludzie w pozycji, jeśli nie do stworzenia tej sytuacji, to do uświadomienia sobie, co się dzieje, i do wykorzystania tego.

Rok później gra się skończyła. Począwszy od stycznia 2000 roku, cena akcji Yahoo zaczęła spadać, ostatecznie tracąc 95% swojej wartości.

Zauważ jednak, że nawet po usunięciu całego tłuszczu z jego kapitalizacji rynkowej, Yahoo nadal było warte dużo. Nawet przy wycenach z marca i kwietnia 2001 roku, ludzie w Yahoo zdołali stworzyć firmę wartą około 8 miliardów dolarów w ciągu zaledwie sześciu lat.

Faktem jest, że pomimo całego nonsensu, który słyszeliśmy podczas Bańki na temat „nowej gospodarki”, istniało w tym ziarno prawdy. Potrzebujesz tego, aby uzyskać naprawdę dużą bańkę: musisz mieć coś solidnego w centrum, aby nawet mądrzy ludzie zostali wciągnięci. (Isaac Newton i Jonathan Swift obaj stracili pieniądze na Bańce Morza Południowego w 1720 roku.)

Teraz wahadło przechyliło się w drugą stronę. Teraz wszystko, co stało się modne podczas Bańki, jest ipso facto niemodne. Ale to błąd – jeszcze większy błąd niż uwierzenie w to, co wszyscy mówili w 1999 roku. W dłuższej perspektywie to, co Bańka dobrze uchwyciła, będzie ważniejsze niż to, co źle uchwyciła.

1. Detaliczny VC

Po nadużyciach Bańki, teraz uważa się za wątpliwe wprowadzanie firm na giełdę przed uzyskaniem zysków. Ale nie ma w tym nic intrinsicznie złego. Wprowadzenie firmy na giełdę na wczesnym etapie to po prostu detaliczny VC: zamiast zwracać się do firm venture capital o ostatnią rundę finansowania, zwracasz się do rynków publicznych.

Pod koniec Bańki firmy wchodzące na giełdę bez zysków były wyśmiewane jako „akcje koncepcyjne”, jakby inwestowanie w nie było inherentnie głupie. Ale inwestowanie w koncepcje nie jest głupie; to robią VC, a najlepsi z nich wcale nie są głupi.

Akcje firmy, która jeszcze nie ma zysków, są warte coś. Może minąć trochę czasu, zanim rynek nauczy się wyceniać takie firmy, tak jak musiał nauczyć się wyceniać akcje zwykłe na początku XX wieku. Ale rynki dobrze radzą sobie z rozwiązywaniem tego typu problemów. Nie zdziwiłbym się, gdyby rynek ostatecznie poradził sobie lepiej niż obecni VC.

Wczesne wejście na giełdę nie będzie odpowiednim planem dla każdej firmy. I oczywiście może być destrukcyjne – poprzez rozpraszanie zarządu lub poprzez nagłe wzbogacenie wczesnych pracowników. Ale tak jak rynek nauczy się wyceniać startupy, startupy nauczą się minimalizować szkody związane z wejściem na giełdę.

2. Internet

Internet jest naprawdę wielką sprawą. To był jeden z powodów, dla których nawet mądrzy ludzie dali się oszukać przez Bańkę. Oczywiście, że będzie miał ogromny wpływ. Wystarczający wpływ, aby potroić wartość firm z Nasdaq w ciągu dwóch lat? Nie, jak się okazało. Ale w tamtym czasie trudno było to stwierdzić z całą pewnością. [1]

To samo stało się podczas Bańki Mississippi i Morza Południowego. Tym, co je napędzało, była innowacja zorganizowanego finansowania publicznego (South Sea Company, pomimo swojej nazwy, była w rzeczywistości konkurentem Banku Anglii). I to okazało się być wielką sprawą, w dłuższej perspektywie.

Rozpoznanie ważnego trendu okazuje się łatwiejsze niż zrozumienie, jak na nim zarobić. Błąd, który inwestorzy zawsze wydają się popełniać, to traktowanie trendu zbyt dosłownie. Ponieważ Internet był wielką nową rzeczą, inwestorzy zakładali, że im bardziej „internetyczna” firma, tym lepiej. Stąd takie parodie jak Pets.Com.

W rzeczywistości większość pieniędzy, które można zarobić na wielkich trendach, zarabia się pośrednio. To nie same koleje zarobiły najwięcej pieniędzy podczas boomu kolejowego, ale firmy po obu stronach, takie jak stalownia Carnegie, która produkowała szyny, i Standard Oil, która wykorzystywała koleje do dostarczania ropy na wybrzeże wschodnie, skąd mogła być wysyłana do Europy.

Myślę, że Internet będzie miał wielki wpływ i że to, co widzieliśmy do tej pory, to nic w porównaniu z tym, co nadchodzi. Ale większość zwycięzców będzie tylko pośrednio firmami internetowymi; na każdego Google przypadnie dziesięć JetBlue.

3. Wybory

Dlaczego Internet będzie miał wielki wpływ? Ogólny argument jest taki, że nowe formy komunikacji zawsze tak robią. Zdarzają się rzadko (do czasów industrialnych były tylko mowa, pismo i druk), ale kiedy się zdarzają, zawsze powodują wielkie poruszenie.

Konkretny argument, lub jeden z nich, jest taki, że Internet daje nam więcej wyborów. W „starej” gospodarce wysoki koszt prezentowania informacji ludziom oznaczał, że mieli oni tylko wąski zakres opcji do wyboru. Mały, drogi kanał do konsumentów był wymownie nazwany „kanałem”. Kontroluj kanał, a możesz karmić ich tym, czego chcesz, na własnych warunkach. I nie tylko wielkie korporacje polegały na tej zasadzie. Tak samo, na swój sposób, robiły związki zawodowe, tradycyjne media informacyjne oraz środowiska artystyczne i literackie. Zwycięstwo zależało nie od dobrej pracy, ale od zdobycia kontroli nad jakimś wąskim gardłem.

Są oznaki, że to się zmienia. Google ma ponad 82 miliony unikalnych użytkowników miesięcznie i roczne przychody około trzech miliardów dolarów. [2] A jednak czy kiedykolwiek widziałeś reklamę Google? Coś tu się dzieje.

Trzeba przyznać, że Google to ekstremalny przypadek. Ludziom bardzo łatwo jest przełączyć się na nową wyszukiwarkę. Próba nowej kosztuje niewiele wysiłku i pieniędzy, i łatwo zobaczyć, czy wyniki są lepsze. I tak Google nie musi się reklamować. W biznesie takim jak ich, bycie najlepszym wystarczy.

Ekscytujące w Internecie jest to, że przesuwa wszystko w tym kierunku. Najtrudniejsza część, jeśli chcesz wygrać, tworząc najlepsze rzeczy, to początek. W końcu wszyscy dowiedzą się pocztą pantoflową, że jesteś najlepszy, ale jak przetrwać do tego momentu? I to właśnie w tym kluczowym etapie Internet ma największy wpływ. Po pierwsze, Internet pozwala każdemu znaleźć Cię przy niemal zerowym koszcie. Po drugie, dramatycznie przyspiesza tempo rozprzestrzeniania się reputacji pocztą pantoflową. Razem oznacza to, że w wielu dziedzinach zasada będzie brzmiała: Zbuduj to, a oni przyjdą. Stwórz coś wspaniałego i umieść to online. To duża zmiana w przepisie na sukces z poprzedniego wieku.

4. Młodość

Aspekt Bańki Internetowej, który najbardziej przyciągał prasę, to młodość niektórych założycieli startupów. To również trend, który się utrzyma. Istnieje ogromne odchylenie standardowe wśród 26-latków. Niektórzy nadają się tylko do prac na stanowiskach podstawowych, ale inni są gotowi rządzić światem, jeśli tylko znajdą kogoś, kto zajmie się za nich papierkową robotą.

26-latek może nie być bardzo dobry w zarządzaniu ludźmi lub kontaktach z SEC. Tego wymaga doświadczenie. Ale to również są towary, które można przekazać porucznikowi. Najważniejszą cechą CEO jest jego wizja przyszłości firmy. Co zbudują dalej? I w tym zakresie 26-latkowie mogą konkurować z każdym.

W 1970 roku prezes firmy oznaczał kogoś w wieku pięćdziesięciu lat, przynajmniej. Jeśli miał techników pracujących dla niego, byli oni traktowani jak stajnia wyścigowa: cenieni, ale nie potężni. Ale w miarę jak technologia stawała się coraz ważniejsza, potęga nerdów rosła, aby to odzwierciedlić. Teraz nie wystarczy, że CEO będzie miał kogoś mądrego, kogo może zapytać o sprawy techniczne. Coraz częściej musi być tą osobą.

Jak zawsze, biznes trzymał się starych form. VC nadal wydają się chcieć obsadzać stanowisko CEO kimś wyglądającym na prawowitego, gadającego głowę. Ale coraz częściej założyciele firmy są prawdziwymi potęgami, a siwowłosy człowiek zainstalowany przez VC jest bardziej jak menedżer grupy muzycznej niż generał.

5. Nieformalność

W Nowym Jorku Bańka miała dramatyczne konsekwencje: garnitury wyszły z mody. Sprawiały, że wyglądało się na starego. Więc w 1998 roku potężni nowojorczycy nagle nosili koszule z rozpiętym kołnierzykiem, chinosy i owalne okulary w drucianych oprawkach, tak jak faceci z Santa Clara.

Wahadło nieco się cofnęło, napędzane częściowo paniką przemysłu odzieżowego. Ale obstawiam koszule z rozpiętym kołnierzykiem. I to nie jest tak trywialne pytanie, jak mogłoby się wydawać. Ubrania są ważne, jak wszyscy nerdzi mogą wyczuć, chociaż mogą sobie tego nie uświadamiać świadomie.

Jeśli jesteś nerdem, możesz zrozumieć, jak ważne są ubrania, pytając siebie, jak czułbyś się w stosunku do firmy, która wymagałaby od ciebie noszenia garnituru i krawata do pracy. Pomysł brzmi okropnie, prawda? W rzeczywistości okropnie nieproporcjonalnie do zwykłego dyskomfortu noszenia takich ubrań. Firma, która zmuszałaby programistów do noszenia garniturów, miałaby w sobie coś głęboko złego.

A co byłoby złe, to to, że sposób prezentacji liczyłby się bardziej niż jakość pomysłów. Tym jest problem z formalnością. Ubieranie się nie jest takie złe samo w sobie. Problem polega na odbiorcy, do którego się przywiązuje: ubieranie się jest nieuchronnie substytutem dobrych pomysłów. To nie przypadek, że technicznie niekompetentni biznesmeni są znani jako „garnitury”.

Nerdy nie ubierają się po prostu nieformalnie. Robią to zbyt konsekwentnie. Świadomie lub nie, ubierają się nieformalnie jako środek zapobiegawczy przed głupotą.

6. Nerdy

Ubrania to tylko najbardziej widoczne pole bitwy w wojnie przeciwko formalności. Nerdy generalnie unikają wszelkiej formalności. Nie imponują im na przykład tytuły zawodowe ani inne atrybuty władzy.

Właściwie to jest prawie definicja nerda. Niedawno rozmawiałem z kimś z Hollywood, kto planował program o nerdach. Pomyślałem, że byłoby pomocne, gdybym wyjaśnił, czym jest nerd. To, co wymyśliłem, to: ktoś, kto nie wkłada żadnego wysiłku w marketing siebie.

Nerd, innymi słowy, to ktoś, kto koncentruje się na substancji. Jaki jest więc związek między nerdami a technologią? Z grubsza taki, że nie można oszukać matki natury. W sprawach technicznych trzeba uzyskać właściwe odpowiedzi. Jeśli twoje oprogramowanie błędnie obliczy trajektorię sondy kosmicznej, nie możesz się wykręcić, mówiąc, że twój kod jest patriotyczny, awangardowy, lub używając innych wybiegów, których ludzie używają w dziedzinach nietechnicznych.

A ponieważ technologia staje się coraz ważniejsza w gospodarce, kultura nerdów rośnie wraz z nią. Nerdy są już znacznie fajniejsi niż wtedy, gdy byłem dzieckiem. Kiedy studiowałem w połowie lat 80., „nerd” nadal był obelgą. Ludzie, którzy studiowali informatykę, generalnie starali się to ukryć. Teraz kobiety pytają mnie, gdzie mogą poznać nerdów. (Odpowiedź, która przychodzi na myśl, to „Usenix”, ale to byłoby jak picie z węża strażackiego.)

Nie mam złudzeń co do tego, dlaczego kultura nerdów staje się bardziej akceptowana. Nie dlatego, że ludzie zdają sobie sprawę, że substancja jest ważniejsza niż marketing. To dlatego, że nerdy stają się bogaci. Ale to się nie zmieni.

7. Opcje

To, co zazwyczaj czyni nerdy bogatymi, to opcje na akcje. Teraz podejmowane są kroki, aby utrudnić firmom przyznawanie opcji. W takim zakresie, w jakim występują jakieś prawdziwe nadużycia księgowe, oczywiście je poprawiajcie. Ale nie zabijajcie złotej kury. Udziały kapitałowe są paliwem napędzającym innowacje techniczne.

Opcje są dobrym pomysłem, ponieważ (a) są uczciwe i (b) działają. Ktoś, kto idzie do pracy w firmie, (miejmy nadzieję) zwiększa jej wartość, i jest tylko uczciwe, aby dać mu udział w niej. A jako czysto praktyczny środek, ludzie pracują znacznie ciężej, gdy mają opcje. Widziałem to na własne oczy.

Fakt, że kilku oszustów podczas Bańki okradło swoje firmy, przyznając sobie opcje, nie oznacza, że opcje są złym pomysłem. Podczas boomu kolejowego niektórzy menedżerowie wzbogacili się, sprzedając akcje z nadmiernym zadłużeniem – emitując więcej akcji, niż deklarowali, że są w obiegu. Ale to nie czyni akcji zwykłych złym pomysłem. Oszuści po prostu wykorzystują dostępne środki.

Jeśli jest jakiś problem z opcjami, to taki, że nagradzają one nieco niewłaściwą rzecz. Nic dziwnego, ludzie robią to, za co im płacisz. Jeśli płacisz im za godzinę, będą pracować wiele godzin. Jeśli płacisz im za objętość wykonanej pracy, wykonają dużo pracy (ale tylko tak, jak zdefiniowałeś pracę). A jeśli płacisz im za podniesienie ceny akcji, czym w istocie są opcje, podniosą cenę akcji.

Ale to nie jest dokładnie to, czego chcesz. Chcesz zwiększyć rzeczywistą wartość firmy, a nie jej kapitalizację rynkową. Z czasem te dwie rzeczy nieuchronnie się zbiegają, ale nie zawsze tak szybko, jak wygasają opcje. Oznacza to, że opcje kuszą pracowników, nawet jeśli nieświadomie, do „pompuj i sprzedawaj” – do robienia rzeczy, które sprawią, że firma będzie wydawać się wartościowa. Kiedy pracowałem w Yahoo, zauważyłem, że nie mogłem powstrzymać się od myślenia: „jak to zabrzmi dla inwestorów?”, podczas gdy powinienem był myśleć: „czy to dobry pomysł?”

Więc może standardowa umowa opcyjna wymaga drobnego dopracowania. Może opcje powinny być zastąpione czymś bardziej bezpośrednio powiązanym z zyskami. To wciąż wczesne dni.

8. Startupy

To, co w większości sprawiało, że opcje były cenne, to fakt, że były to opcje na akcje startupów. Startupy oczywiście nie były dziełem Bańki, ale podczas Bańki były bardziej widoczne niż kiedykolwiek.

Jedną z rzeczy, o których większość ludzi dowiedziała się po raz pierwszy podczas Bańki, był startup stworzony z zamiarem jego sprzedaży. Pierwotnie startup oznaczał małą firmę, która miała nadzieję przekształcić się w dużą. Ale coraz częściej startupy ewoluują w narzędzie do rozwijania technologii na zasadzie spekulacji.

Jak pisałem w Hackers & Painters, pracownicy wydają się być najbardziej produktywni, gdy są wynagradzani proporcjonalnie do generowanego bogactwa. A zaletą startupu – właściwie prawie jego raison d'etre – jest to, że oferuje coś, czego inaczej nie można uzyskać: sposób na mierzenie tego.

W wielu biznesach ma więcej sensu, aby firmy pozyskiwały technologię, kupując startupy, zamiast rozwijać ją wewnętrznie. Płacisz więcej, ale jest mniejsze ryzyko, a ryzyka firmy nie chcą. Sprawia to, że osoby rozwijające technologię są bardziej odpowiedzialne, ponieważ otrzymują zapłatę tylko wtedy, gdy stworzą zwycięzcę. A Ty otrzymujesz lepszą technologię, stworzoną szybciej, ponieważ rzeczy są tworzone w innowacyjnej atmosferze startupów, a nie w biurokratycznej atmosferze dużych firm.

Nasz startup, Viaweb, został zbudowany z myślą o sprzedaży. Od początku byliśmy w tej kwestii otwarci z inwestorami. I staraliśmy się stworzyć coś, co mogłoby łatwo wpasować się w większą firmę. To jest wzorzec na przyszłość.

9. Kalifornia

Bańka była zjawiskiem kalifornijskim. Kiedy przyjechałem do Doliny Krzemowej w 1998 roku, czułem się jak imigrant z Europy Wschodniej przybywający do Ameryki w 1900 roku. Wszyscy byli tacy pogodnie, zdrowi i bogaci. Wydawało się to nowym i ulepszonym światem.

Prasa, zawsze chętna do przesadzania małych trendów, teraz daje wrażenie, że Dolina Krzemowa to miasto duchów. Wcale nie. Kiedy jadę 101 z lotniska, nadal czuję energię, jakby w pobliżu znajdował się gigantyczny transformator. Nieruchomości są nadal droższe niż prawie wszędzie indziej w kraju. Ludzie nadal wyglądają zdrowo, a pogoda jest nadal fantastyczna. Przyszłość jest tam. (Mówię „tam”, ponieważ po Yahoo wróciłem na Wschodnie Wybrzeże. Nadal zastanawiam się, czy to był mądry ruch.)

To, co czyni Zatokę San Francisco lepszą, to postawa ludzi. Zauważam to, gdy wracam do Bostonu. Pierwszą rzeczą, którą widzę, gdy wychodzę z terminalu lotniczego, jest gruby, zrzędliwy facet odpowiedzialny za kolejkę taksówek. Przygotowuję się na niegrzeczność: pamiętaj, jesteś z powrotem na Wschodnim Wybrzeżu.

Atmosfera różni się w zależności od miasta, a delikatne organizmy, takie jak startupy, są niezwykle wrażliwe na takie zmiany. Gdyby słowo „progresywny” nie zostało już przechwycone jako nowy eufemizm dla liberalnego, to właśnie ono opisywałoby atmosferę w Zatoce San Francisco. Ludzie tam próbują budować przyszłość. Boston ma MIT i Harvard, ale ma też wielu krzykliwych, związkowych pracowników, takich jak policja, która niedawno wzięła zakładnika Konwencję Demokratyczną, i wielu ludzi próbujących być Thurstonem Howellem. Dwie strony przestarzałej monety.

Dolina Krzemowa może nie być następnym Paryżem czy Londynem, ale jest przynajmniej następnym Chicago. Przez następne pięćdziesiąt lat stamtąd będzie pochodzić nowe bogactwo.

10. Produktywność

Podczas Bańki optymistyczni analitycy używali wysokich wskaźników cena/zysk, mówiąc, że technologia dramatycznie zwiększy produktywność. Mylili się co do konkretnych firm, ale nie tak bardzo co do podstawowej zasady. Myślę, że jednym z wielkich trendów, które zobaczymy w nadchodzącym stuleciu, będzie ogromny wzrost produktywności.

A dokładniej, ogromny wzrost wariancji produktywności. Technologia jest dźwignią. Nie dodaje; mnoży. Jeśli obecny zakres produktywności wynosi od 0 do 100, wprowadzenie mnożnika 10 zwiększa zakres od 0 do 1000.

Jednym z rezultatów jest to, że firmy przyszłości mogą być zaskakująco małe. Czasami marzę o tym, jak dużą firmę (pod względem przychodów) można by rozwinąć, nigdy nie mając więcej niż dziesięciu osób. Co by się stało, gdybyś zlecił na zewnątrz wszystko oprócz rozwoju produktu? Gdybyś spróbował tego eksperymentu, myślę, że byłbyś zaskoczony, jak daleko mógłbyś zajść. Jak zauważył Fred Brooks, małe grupy są z natury bardziej produktywne, ponieważ wewnętrzne tarcie w grupie rośnie z kwadratem jej wielkości.

Do niedawna prowadzenie dużej firmy oznaczało zarządzanie armią pracowników. Nasze standardy dotyczące liczby pracowników, które powinna mieć firma, nadal są pod wpływem starych wzorców. Startupy są z konieczności małe, ponieważ nie stać ich na zatrudnienie wielu ludzi. Ale myślę, że to duży błąd, gdy firmy rozluźniają swoje pasy wraz ze wzrostem przychodów. Pytanie nie brzmi, czy stać Cię na dodatkowe pensje. Czy stać Cię na utratę produktywności wynikającą z powiększenia firmy?

Perspektywa dźwigni technologicznej oczywiście podniesie widmo bezrobocia. Dziwi mnie, że ludzie nadal się tym martwią. Po wiekach rzekomo niszczących miejsca pracy innowacji, liczba miejsc pracy jest w granicach dziesięciu procent liczby osób, które ich chcą. To nie może być przypadek. Musi istnieć jakiś mechanizm równoważący.

Co nowego

Kiedy patrzy się na te trendy, czy jest jakiś ogólny temat? Wydaje się, że tak: że w nadchodzącym stuleciu dobre pomysły będą liczyć się bardziej. Że 26-latkowie z dobrymi pomysłami będą mieli coraz większą przewagę nad 50-latkami z potężnymi koneksjami. Że dobra praca będzie miała większe znaczenie niż ubieranie się – lub reklama, która jest tym samym dla firm. Że ludzie będą nagradzani nieco bardziej proporcjonalnie do wartości tego, co tworzą.

Jeśli tak, to są to rzeczywiście dobre wieści. Dobre pomysły zawsze ostatecznie wygrywają. Problem w tym, że może to zająć bardzo dużo czasu. Akceptacja względności zajęła dekady, a ustalenie, że centralne planowanie nie działa, zajęło większą część stulecia. Więc nawet niewielki wzrost tempa, w jakim wygrywają dobre pomysły, byłby doniosłą zmianą – wystarczająco dużą, prawdopodobnie, aby uzasadnić nazwę „nowa gospodarka”.

Przypisy

[1] Właściwie teraz trudno to stwierdzić. Jak zauważa Jeremy Siegel, jeśli wartość akcji to jej przyszłe zyski, nie można stwierdzić, czy była przewartościowana, dopóki nie zobaczy się, jakie okazały się zyski. Chociaż niektóre znane akcje internetowe były prawie na pewno przewartościowane w 1999 roku, nadal trudno jest z całą pewnością stwierdzić, czy np. indeks Nasdaq był.

Siegel, Jeremy J. „What Is an Asset Price Bubble? An Operational Definition.” European Financial Management, 9:1, 2003.

[2] Liczba użytkowników pochodzi z badania Nielsen z 6/03 cytowanego na stronie Google. (Można by pomyśleć, że mieliby coś nowszego.) Szacunek przychodów opiera się na przychodach w wysokości 1,35 miliarda dolarów za pierwszą połowę 2004 roku, zgodnie z ich zgłoszeniem IPO.

Dziękuję Chrisowi Andersonowi, Trevorowi Blackwellowi, Sarah Harlin, Jessice Livingston i Robertowi Morrisowi za przeczytanie wersji roboczych tego tekstu.